23年业绩表现稳健，全面推进大家居战略

2024年04月25日 核心观点： 分析师 ⚫23年 毛 利 率 同 比 改 善 ， 费 用 率 有 所 增 加 ， 扣 非 净 利 率 小 幅 提 升。 毛 利 率 ：2023年 ，公 司 综 合 毛 利 率 为34.16%，同 比+2.55 pct。其 中 ，23Q4单季 毛 利 率 为34.6%， 同 比+4.11 pct， 环 比-3.02 pct。公 司 综合 管 理 降 本 、 采 购降 本 等 各 类 降 本 增 效 措 施 严 格 执 行 ， 带 动 毛 利 率 实 现 改 善 。 研究助理：刘立思 费 用 率 ：2023年 ，公 司 期 间 费 用 率 为18.44%，同 比+1.14 pct。其 中 ，销 售/管理/研 发/财 务 费 用 率 分 别 为8.7% / 6.15% / 4.94% /-1.35%，同 比 分 别 变 动+1.23pct / +0.21 pct /-0.05 pct /-0.25 pct。 扣 非 净 利 率 ：2023年 ，公 司 扣非 净 利 率 为12.05%，同 比+0.52 pct。其 中 ，23Q4单 季 公 司 扣 非 净 利 率 为8.77%， 同 比-2.05 pct， 环 比-8.03 pct。 ⚫多品 类 表 现 稳 健 ， 配 套 品 供 应 链 优 化 致 衣 柜 及 配 套 品 小 幅 下 降。2023年 ，公 司厨 柜/衣 柜 及 配 套 品/卫 浴/木 门/其 他 分 别实 现70.31 / 119.49 /11.28 / 13.78/ 8.23亿 元 ， 同 比分 别-1.99% /-1.56% /+9% /+2.42% /+167.3%。公 司 对 衣柜 配 套 品 进 行 供 应 链 优 化 调 整 ，配 套 品 的 销 售 收 入 阶 段 性 降 低 ，进 而 导 致 衣 柜及 配 套 品 营 收 小 幅 下 降。 ⚫经 销 、 大 宗 维 持 稳 定 ， 境 外 业 务表 现 亮 眼。经销 方 面，2023年 ， 公 司 实 现175.75亿 元 ， 同 比-0.04%。 截 至2023年 末 ， 公 司 共 有 经 销 商 数 量5,745位 ，同 比-187位 ， 共 有 经 销 门 店 数 量8,716家 ， 同 比+40家 。大 宗 方 面，2023年 ，公 司 实 现35.86亿 元 ，同 比+2.61%。公 司严 控 传 统 商 业 精 装 修 项 目 风 险 ，并 全力 开 辟 较 低 风 险 的 大 宗 新 形 态 业 务 。境 外 方 面，2023年，公 司 实 现3.2亿 元 ，同 比+46.54%。海 外 事 业 部 多 线 布 局 ，招 商 与 培 商 结 合 ，不 断 开 拓 外 贸 新 局 面 。 ⚫全 面 推 进大 家 居战 略 ，组 织 改 革 带 动 渠 道 转 型 。公 司 启动 组 织 改 革 ，构 建 以城 市 为 中 心 的 经 营 模 式 ，进 行 全 品 类（ 厨 衣 木 卫 配 ）、全 渠 道（ 零 售+整 装 ）的统 一 管 理 ， 进 一 步 向 大 家 居 战 略 方 向 匹 配 。 组 织 改 革 带 来 的 积 极 成 效 逐 步 显现 ，在 实 战 中 快 速 打 造 出 一 系 列 有 效 且 可 推 广 的 营 销 模 式 。同 时 ，直 营 渠 道 对大 家 居 的 实 践 取 得 亮 眼 成 效 ， 成 为 全 国 经 销 商 的 参 照 样 板 ，2023年 直 营 渠 道实 现8.29亿 元 ，同 比+17.44%，广 州 直 营 事 业 部在 大 家 居 经 营 模 式 下近 五 年 营收 增 速 保 持 在15%以 上 。截 至2023年 年 末 ，申 请 开 设 欧 派 零 售 大 家 居 的 城 市约800多 个 ， 零 售 大 家 居 门 店 已 经 正 常 运 营 的 城 市 约600多 个 。 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 ⚫投 资 建 议 ：公 司为家 居 行 业 龙 头 企 业 ， 前 瞻 性 、 全 方 位 布 局 打 造 强 护 城 河 ，组 织 改 革 全 面 推 进 大 家 居 战 略 ，零 售+整 装 大 家 居 共 同 发 展 ，渠 道 转 型 稳 步 落地 ， 长 期 成 长 性 显 著 ，预 计 公 司2024/ 25/ 26年 能 够 实 现 基 本 每 股 收 益5.39/5.82/6.41元 ， 对 应PE为11X /10X /9X， 维 持 “ 推 荐 ” 评 级 。 ⚫风 险 提 示 ：原 材 料 价 格大 幅 波 动的 风 险，地 产 市 场及 终 端 需 求不 及 预 期 的 风险，大 家 居落 地不 及 预 期 的 风 险，市 场 竞 争 加 剧 的 风 险。 分析师承诺及简介 陈 柏 儒 ，轻 工 行 业 首 席 分 析 师 ， 北 京 交 通 大 学 技 术 经 济 硕 士 ，12年 行 业 分 析 师 经 验 、8年 轻 工 制 造 行 业 分 析 师 经 验 。 免责声明 本 报 告 所 载 的 全 部 内 容 只 提 供 给 客 户 做 参 考 之 用 ，并 不 构 成 对 客 户 的 投 资 咨 询 建 议 ，并 非 作 为 买 卖 、认 购 证 券 或 其 它 金 融 工 具的 邀 请 或 保 证 。客 户 不 应 单 纯 依 靠 本 报 告 而 取 代 自 我 独 立 判 断 。银 河 证 券 认 为 本 报 告 资 料 来 源 是 可 靠 的 ，所 载 内 容 及 观 点 客 观 公 正 ，但 不 担 保 其 准 确 性 或 完 整 性 。本 报 告 所 载 内 容 反 映 的 是 银 河 证 券 在 最 初 发 表 本 报 告 日 期 当 日 的 判 断 ，银 河 证 券 可 发 出 其 它 与 本 报 告所 载 内 容 不 一 致 或 有 不 同 结 论 的 报 告 ，但 银 河 证 券 没 有 义 务 和 责 任 去 及 时 更 新 本 报 告 涉 及 的 内 容 并 通 知 客 户 。银 河 证 券 不 对 因 客 户使 用 本 报 告 而 导 致 的 损 失 负 任 何 责 任 。 本 报 告 可 能 附 带 其 它 网 站 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 对 于 可 能 涉 及 的 银 河 证 券 网 站 以 外 的 地 址 或 超 级 链 接 ， 银 河 证 券 不 对 其 内 容 负责 。 链 接 网 站 的 内 容 不 构 成 本 报 告 的 任 何 部 分 ， 客 户 需 自 行 承 担 浏 览 这 些 网 站 的 费 用 或 风 险 。 银 河 证 券 在 法 律 允 许 的 情 况 下 可 参 与 、投 资 或 持 有 本 报 告 涉 及 的 证 券 或 进 行 证 券 交 易 ，或 向 本 报 告 涉 及 的 公 司 提 供 或 争 取 提 供包 括 投 资 银 行 业 务 在 内 的 服 务 或 业 务 支 持 。银 河 证 券 可 能 与 本 报 告 涉 及 的 公 司 之 间 存 在 业 务 关 系 ，并 无 需 事 先 或 在 获 得 业 务 关 系 后通 知 客 户 。 银 河 证 券 已 具 备 中 国 证 监 会 批 复 的 证 券 投 资 咨 询 业 务 资 格 。除 非 另 有 说 明 ，所 有 本 报 告 的 版 权 属 于 银 河 证 券 。未 经 银 河 证 券 书面 授 权 许 可 ，任 何 机 构 或 个 人 不 得 以 任 何 形 式 转 发 、转 载 、翻 版 或 传 播 本 报 告 。特 提 醒 公 众 投 资 者 慎 重 使 用 未 经 授 权 刊 载 或 者 转 发的 本 公 司 证 券 研 究 报 告 。 本 报 告 版 权 归 银 河 证 券 所 有 并 保 留 最 终 解 释 权 。 评级标准 机构请致电：深广地区：程曦0755-83471683 chengxi_yj@chinastock.com.cn苏一耘0755-83479312 suyiyun_yj@chinastock.com.cn上海地区：陆韵如021-60387901 luyunru_yj@chinastock.com.cn李洋洋021-20252671 liyangyang_yj@chinastock.com.cn北京地区：田薇010-80927721 tianwei@chinastock.com.cn唐嫚羚010-80927722 tangmanling_bj@chinastock.com.cn 中国银河证券股份有限公司研究院深圳市福田区金田路3088号中洲大厦20层上海浦东新区富城路99号震旦大厦31层北京市丰台区西营街8号院1号楼青海金融大厦公司网址：www.chinastock.com.cn