有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 宏观经济 | 动态跟踪 研究结论 ⚫ 东方宏观战略小组现推出“宏观伴读”系列，话题聚焦宏观经济背景下的社会现象，内容上结合海内外文献的研究成果，旨在从细微处去理解经济社会的发展与改变。第12期聚焦保障房的作用。 ⚫ 2023年末中央金融工作会议指出，要“因城施策用好政策工具箱，更好支持刚性和改善性住房需求，加快保障性住房等‘三大工程’建设，构建房地产发展新模式”。开年以来，多个城市制定保障房建设规划，预计对本地劳动力尤其是对青年群体生活、就业将产生越来越大的影响。 ⚫ 保障房相关政策在海外很多国家都有成熟的实践，以美国为例，不同的发展阶段有三种典型形式的住房保障政策，一是住房存量缺口较大时期的公房建设计划（public housing），二是政府参与和私人主导的供给端低收入家庭住房建设的税收抵免计划（The Low-Income Housing Tax Credit，LIHTC），三是需求端补贴的租房券计划（Housing Choice Voucher Program，HCVP）。1970年之后， 公房建设计划逐步退出历史舞台，LIHTC和HCVP成为主导且相互补充（巴曙松，2012）。在此背景下，一系列研究以此为切入点进行展开，如Susin（2002）研究了美国租房券对住房市场的影响，发现租房券使面向低收入群体的住房租金和房价产生上涨，这意味着低收入非租房券领取者支付了更多租金；Woo（2016）基于1996-2007年的一揽子住房销售数据，发现在不同城市开展LIHTC开发，对附近房价的影响是有差异的。 ⚫ 国内的角度，已经有相当多的文献在研究保障房的影响：（1）从劳动者的视角，蔡庆丰等（2024）将中国土地市场网中具有保障性住房用途的土地出让数据作为保障房供应量的代理变量（上市公司周边的保障房供应量定义为上市公司总部办公地址 10公里范围内所有具有保障房用途的土地出让面积加总），将企业中的技术人员占全体员工的比例作为企业人力资本的代理变量，发现上市公司人力资本积累随着周边保障房供给量增加而显著上升——公司周边半径10公里范围内保障房供应量每上升1个标准差，企业人力资本积累提升9.1％，影响渠道在于缓解高房价对人才的挤出作用、激励企业增加人力资本投资、提升企业员工工作满意度三个方面。此外，保障房建设对企业人力资本积累的促进作用在小型企业和民营企业样本中，在轨道交通发达、通勤压力较小的城市样本中更加显著（有助于提高劳动者通勤效率，增强人才要素在当地市场中的稳定性）；（2）从住房供应的视角，陈杰、农汇福（2016）收集了1999-2010年全国29个省市的面板数据，发现经济适用房供应对商品住宅市场存在明确的挤出效应，但挤出弹性总体上较小：经济适用房投资规模每增加1个百分点，会导致纯商品住宅的投资规模减少0.04～0.14个百分点；经济适用房的人均销售面积每增加1个百分点，则会在绝大部分地区导致纯商品住宅的人均销售面积减少大约0.04个百分点。值得一提的是，基于这一发现，作者建议经济适用房等保障性住房并不一定要完全新建，而是可以着眼于对内部存量进行挖掘，比如对“老公房”进行改建扩建、收储一部分居民闲置住房的所有权或使用权来进行代租，等等，这和当前部分地区推行楼市新模式、实行“以旧换新”有相似之处；（3）从房价的视角，刘广平、陈立文（2019）综述了现有文献中保障房影响房价的机理，认为分歧较大，主要结论有以下几类，一是保障房建设分流了商品房的需求和增加了有效供给，从而导致房价下降，二是由于我国保障房供给的挤占效应大于需求分流效应，导致保障房供给推高了房价，三是部分研究认为效果并不显著，四是随着保障房供给规模的增加，房价呈现先下降后上升的U型趋势。 风险提示 ⚫ 海外文献的结论不契合国内实际情况的风险； ⚫ 引用的学术研究、计量模型所需假设与现实存在偏差的风险。 报告发布日期 2024年04月25日 陈至奕 021-63325888*6044 chenzhiyi@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860519090001 香港证监会牌照：BUK982 孙国翔 sunguoxiang@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860523080009 宏观伴读系列（11）：应届生就业的选择 2024-04-22 宏观伴读系列（10）：就业与城市规模 2024-04-16 宏观伴读系列（12）：保障房的外溢影响 宏观经济 | 动态跟踪 —— 宏观伴读系列（12）：保障房的外溢影响 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 2 Tabl e_Disclai mer 分析师申明 每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明： 分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 投资评级和相关定义 报告发布日后的12个月内行业或公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普 500 指数）； 公司投资评级的量化标准 买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上； 增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级 —— 由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。 暂停评级 —— 根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。 行业投资评级的量化标准： 看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上； 中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动； 看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。 未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。 暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。 依据《 发 布证 券 研究 报 告暂 行 规定 》 以下条款： 发布对具体股票作出明确估值和投资评级的证券研究报告时，公司持有该股票达到相关上市公司已发行股份1%以上的，应当在证券研究报告中向客户披露本公司持有该股票的情况， HeadertTabl e_Discl ai mer 免责声明 本证券研究报告（以下简称“本报告”）由东方证券股份有限公司（以下简称“本公司”）制作及发布。 本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告的全体接收人应当采取必要措施防止本报告被转发给他人。 本报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的证券研究报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的证券研究报告之外，绝大多数证券研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。 在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。 本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。 在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面协议授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容。不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。 经本公司事先书面协议授权刊载或转发的，被授权机构承担相关刊载或者转发责任。不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 提示客户及公众投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的本公司证券研究报告，慎重使用公众媒体刊载的证券研究报告。 HeadertTabl e_Address 东方证券研究所 地址： 上海市中山南路318号东方国际金融广场26楼 电话： 021-63325888 传真： 021-63326786 网址： www.dfzq.com.cn 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 Tabl e_Disclai mer