宏观策略周报张晨期货从业资格号：F0284349 投资咨询从业证书号：Z0010567审核人：车美超期货从业资格号：F0284346投资咨询从业证书号：Z00118852024年4月22日期货投资咨询业务资格：证监许可【2012】38号寇宁期货从业资格号：F0262038 投资咨询从业证书号：Z0002132肖利娜期货从业资格号：F3019331 投资咨询从业证书号：Z0013350 大类资产走势回顾01国内经济跟踪02海外经济跟踪03资产配置建议04本周重要数据及事件05目录C O N T E N T S 大类资产走势回顾01 A股走强商品互博地缘局势扰动加大15日当周，国内一季度GDP同比增长5.3%，超市场预期。A股之后冲高，上证指数一度触碰3100，三大股指总体震荡走强。其中，沪深300、上证50、中证500指数分别上涨1.89%、2.38%和0.71%，大盘蓝筹股表现更强；而恒生指数因科技股调整收跌2.85%。在房地产疲弱、地方债务高压下，长期债券维持较低的利率，10Y国债至2.254%附近。大宗商品处于多空互博阶段，市场震荡蓄势演绎，南华商品小幅收涨0.42%；地缘冲突不确定消息下，沪金小幅收跌0.39%。美元指数走强及国内经济复苏结构分化下，美元兑人民币中间价小幅收贬至7.1046。当周，由于对美联储降息的预期减弱，以及中东局势升温，美股市场回落，而黄金再度上涨。标普500指数大幅下跌3.05%至5000点以下，也是连续第三周下调。周内美债利率在4.6%上方震荡，周二最高达到4.67%，之后受美联储鹰派态度震荡回落。美元指数趋势一致，突破106之后高位震荡，全周小幅收涨0.09%，非美货币多数下行，日元、英镑分别贬值0.94%、0.64%。受中东地缘消息扰动，黄金盘中暴力拉升后尾盘又高台跳水，Comex金主力周内上涨1.97%；原油需求增长预期下调持续回落，但周五地缘紧张局势使得供给不确定性增加，CRB商品指数小幅收涨0.09%。图1.1 国内宏观大类资产表现资料来源：Wind 、一德宏观战略部图1.2 海外宏观大类资产表现 国内经济跟踪02 一季度5.3%超预期经济结构有分化一季度国内GDP同比增长5.3%，环比增长1.6%，好于预期，3月国内供需呈现出投资改善而生产端放缓的局面。3月，国内规模以上工业增加值同比实际增长4.5%，较年初回落2.5个百分点；季调环比下降0.08%，不及历史同期水平，表明3月国内工业生产扩张步伐有所放缓。高技术制造业生产持续改善是拉动，而传统制造业生产因实体需求修复不强而有放缓形成制约。在政策发力促进需求改善修复和增强微观主体信心下，工业生产有望保持4%以上的增长势头。3月，固定资产投资累计同比增长4.5%，较2月回升0.3个百分点，显示一季度投资项目落地保持稳步推进。三大投资中，制造业和基建（不含电力）投资增速分别回升0.5、0.2个百分点至9.9%和6.5%，而房地产投资降幅扩大0.5个百分点至-9.5%，房地产投资的承压依然较大，而制造业投资加速是固定资产投资的主要拉动，基建投资在化债压力和财政资金主力推动的双重影响下保持支撑作用。3月，社会消费品零售总额同比增速3.1%，回落2.4个百分点；季调环比增长0.26%，不及除2022年之外的同期水平，3月消费的增长动力下滑。其中，3月，商品零售、餐饮收入的同比增长分别为2.7%和6.9%，较2月回落1.9、5.6个百分点，去年同期两年复合增长率为3.3%、2.8%。当前居民消费仍集中在必需品类，而可选品及消费升级意愿不强，消费增长动能还需政策加大力度来激发，二季度维持5%以上的消费增速依然有压力。图2.1 规模以上工业增加值环比及当月同比（%）资料来源：Wind 、一德宏观战略部图2.2 主要行业固定资产投资累计同比增长率（%）图2.3主要消费品零售额当月同比增长率（%） 地产销售延续下行汽车销售增长回落图2.4：30大中城市商品房日均成交面积7MA（万平方米）资料来源：Wind 、一德宏观战略部15日当周，30大中城市商品房成交环比小幅回落，当周成交环比下降8.56%，同比去年同期下降39.1%，降幅较前周小幅扩大，地产销售延续下行趋势，4月前三周，30大中城市商品房日均成交同比下降44.7%，降幅较前月略有收窄，但降幅仍为近两年来较高水平。4月第二周，国内乘用车销售环比回升，同比延续分化，其中，乘用车日均零售同比降幅扩大至12.9%，批发量同比上涨12.5%，涨幅于前一周基本持平。据乘联会，4月1-14日，乘用车市场零售51.6万辆，同比去年同期下降11%，较上月同期下降3%，今年以来累计零售534.8万辆，同比增长10%；全国乘用车厂商批发53.4万辆，同比去年同期增长13%，较上月同期下降9%，今年以来累计批发612.8万辆，同比增长11%。图2.5：乘用车销量当周同比增长（%） 猪肉价格加速上涨蔬菜价格持续下行图2.6：国内猪肉、果蔬日均价（元/公斤）资料来源：Wind 、一德宏观战略部15日当周，国内主要食用农产品价格涨跌不一，随着去产能效果逐渐显现，市场供需关系加快改善，猪肉价格连续第五周上涨，当周日均价格环比上涨1.03%，涨幅较前一周进一步扩大。随着气温升高，蔬菜供给充裕，蔬菜当周日均价格环比下跌2.66%，降幅较前一周扩大，为连续九周环比下行，水果当周日均价格环比上涨1.26%，出现反弹。图2.7：国内猪肉、果蔬日均价周环比（%） 市场资金稳定MLF延续量缩价平图2.8：央行公开市场净投放（亿元）资料来源：Wind 、一德宏观战略部15日当周，央行分别进行了100亿元逆回购及1000亿元MLF投放，当周分别有120亿元逆回购及1700亿元MLF到期，当周净回笼720亿元。尽管临近税期，但银行市场资金面维持平稳宽松，银行市场利率保持稳定，DR001周均值环比上涨3BP至1.74% ，DR007周均值环比上涨1BP至1.84%。4月MLF延续3月量缩价平的续作模式，节后市场资金面稳定宽松及银行息差收窄压力是央行缩量平价续作的主因。图2.9：银行间质押式回购加权利率（%） 海外经济跟踪03 零售销售维持强劲消费结构持续弱化美国3月零售销售环比增长0.7%，较前月下滑0.2个百分点，但高于增长0.3%的市场预期。结构上，汽车销售环比在前月大幅增长的基础上出现下降，剔除汽车及零部件销售额后，3月零售销售额环比增长1.1%，为2022年四季度以来最高，显著强于0.3%的前值及0.5%的预期，其中，杂货店及无店铺商贩零售额增长较快，运动书籍、服装零售环比下降。总体看，在通胀上涨及利率高位的情况下，受劳动力市场强劲带动居民收入增长的支撑下，今年以来，美国消费支出维持较强的增长势头，并对经济形成有利支撑。但结构上看，可选品销售开年以来表现弱于日用品等日常消费品，这与就业结构上，服务业低收入人群收入增长一致，表明低收入人群日常消费增长是当前美国消费的主要支撑，生活成本上升及利率高位对美国居民消费能力形成压力。资料来源：Wind 、一德宏观战略部图3.1：美国零售销售环比（%）图3.2：美国零售销售分项环比（%） 购房需求放缓新屋开工显著回落美国3月新屋开工环比下降14.7%至132.1万套，环比降幅创疫情以来最大，低于前值154.9万套及预期的148.5万套，其中，占比最大的单户住宅开工量出现约三年来的最大降幅，多户住宅开工量降至疫情暴发以来的最低水平。3月营建许可环比下降4.3%至145.8万套，低于前值152.3万套及预期的151万套。由于利率维持高位对居民购房形成抑制以及成屋供给松动导致需求转向成屋市场，2023年末以来，新屋售价同比持续下降，在前期建筑商加大开工的背景下，新屋消化月数维持2023年以来高位，综合导致建筑商预期趋向谨慎，放缓开工。美国3月成屋销售环比下降4.3%，降幅略高于预期的4.1%，按年率计算为419万套，较2月438万套高点回落，基本复合420万套的市场预期。随着降息预期的进一步放缓，3月以来抵押贷款利率高位小幅上涨，使得购房者观望情绪加重，房屋购买需求下降导致待售成屋库存同比大幅增长14.4%至111万套，存量房屋消化月数由2.9个月上升至3.2个月。但同时，成屋销售价格中值同比上涨4.8%至39.35万美元，创同月最高房价纪录，房价走高预计将进一步抑制购房需求，美国房地产市场增长势头高位放缓。资料来源：Wind 、一德宏观战略部图3.3：新屋开工与营建许可（万套）图3.4：美国成屋销售 欧元区工业生产大幅反弹，经济景气企稳回升受机械等资本货物生产及耐用消费品生产增长的推动，2月欧元区工业产出环比由下降3%大幅反弹至增长0.8%，符合预期，同比降幅在基数抬高的背景下小幅收窄0.2个百分点至-6.4%，不及下降5.5%的预期。主要成员国中，德国工业产出环比增长1.1%，今年以来持续加快是主要拉动，法国和意大利环比分别微增0.2%和0.1%。希腊、比利时工业产出环比分别大幅下降2.1%和2.7%。总体看，开年以来，欧元区工业生产总体仍处于低位，但随着核心成员国生产的恢复，欧元区生产预期有所改善。欧元区4月ZEW经济景气指数为43.9点，远高于3月的33.5点，连续第三个月环比上涨，创2022年3月以来最高，其中，德国4月ZEW经济景气指数环比上升11.2点至42.9点，为2022年3月以来最高，全球经济复苏推动德国出口增长提振市场对德国经济的预期。伴随2022年四季度以来ZEW经济景气指数触底回升，滞后于景气指数的ZEW经济现状指数企稳，欧元区ZEW经济现状指数环比上升6.0点，达到负48.8点，德国现状指数环比上涨1.3点至负79.2点，市场对经济评估出现改善。资料来源：Wind 、一德宏观战略部图3.5：欧元区工业生产图3.6：欧元区ZEW经济指数 二次通胀定价持续深化，市场降息预期继续回落资料来源：CME 、公开信息、一德宏观战略部15日当周，市场二次通胀定价持续深化，加之越来越多的联储官员讲话重视去通胀停滞风险，市场降息预期继续回落，持续低于3月点阵图水平：美联储观察工具显示的年内降息预期仅余1次，少于3月点阵图委员们预计的3次水平。此外，市场对于降息起始时点预测推迟至9月，5、6、7月三次会议按兵不动概率至少为六成。图3.7：美联储未来几次会议降息概率图3.8：近一周联储官员表态 资产配置建议04 国内市场风险情绪平稳波动图4.1：股债收益率差资料来源：Wind 、一德宏观战略部15日当周，国内市场风险情绪平稳波动，其中，股债收益率差由历史86.82%的分位数水平回落至历史85.96%的分位数水平；股债收益比由历史87.57%的分位数水平微升至历史87.59%的分位数水平。图4.2：股债收益率比 A股图4.3：近10日市场热度图资料来源：wind、一德宏观战略部图4.4：近10日北向资金表现15日当周，A股强弱分化，创业板走势弱于主板，后者再创本轮反弹以来新高。日均成交额开始放大且已连续4周低于万亿，北向资金连续3周流出，周度赚钱效应略有回升。当周海外权益市场风偏仍趋下行，持有成本持续走升，降息预期进一步回落，地缘局势多变，外因或令A股短期承压。内因方面，市场空间开始停顿，板块轮动速率加快，短期继续向上需新的空间指引以及成交配合，节前或以震荡整固化解上方压力。策略上，3000点下方入场头寸暂持，等待新的配置机会为主。市场热度过冷平衡过热-80-46-12225690北向资金近十个交易日净流入（亿元） 国债图4.5：国债到期收益率（%）资料来源：中债登网站，一德宏观战略部15日当周，国债市场延续上涨，国债利率普遍收跌，央行净回笼货币下，长短期国债收益率差收窄。一季度国内经济好于预期，但3月经济动能减弱，地产疲软及消费走弱，政策预期维持宽松，此外，发改委新闻发布会，明确特别国债支持重点，披露相关行动方案仍待审批，国债发行预期延后，当前国债及地方债发行进度偏缓，债市供给压力不大，流动性宽松预期支撑债市强势，操作上，配置仓位继续持有，短线可尝试逢低介