www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 [Table_Header] 公司点评●化学制药 2024年04月21日 [Table_Title] 业绩符合预期，持续加强源头创新 核心观点： [Table_Summary] ⚫ 事件：2024.4.17，公司发布2023年年报和2024年一季报，2023年公司实现营业收入228.2亿元，同比增长7.26%；实现扣非归母净利润41.41亿元，同比增长21.46%。2024年一季度公司实现营收59.98亿元，同比增长9.20%；实现扣非归母净利润14.40亿元，同比增长18.06% ⚫ 创新成果持续兑现，驱动收入稳定增长。2023年公司创新药收入达106.37 亿元（含税，不含对外许可收入），同比增长22.1%；累计研发投入61.50亿元，其中费用化研发投入49.54亿元。2023年公司3款1类创新药（阿得贝利单抗、磷酸瑞格列汀、奥特康唑）、4款2类新药（盐酸右美托咪定鼻喷雾剂、醋酸阿比特龙纳米晶、盐酸伊立替康脂质体、恒格列净二甲双胍缓释片）获批上市。截至目前，公司已在国内获批上市15款1类创新药、4款2类新药，涉及抗肿瘤、镇痛麻醉、代谢性疾病、感染疾病等多个治疗领域。另外，瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净3款创新药正式执行医保价格，平均价格降幅达65%，满足了更多患者的临床需求，收入贡献进一步扩大。仿制药方面，第二批集采涉及产品注射用紫杉醇(白蛋白结合型)、醋酸阿比特龙片因多数省份集采续约未中标及降价等因素影响，2023年销售额同比减少7.02亿元，第七批集采涉及产品销售额同比减少9.11亿元。 ⚫ 持续建设领先技术平台，打造优质创新产品。2023年公司不断完善已建立成熟的化药（含多肽、PROTAC）、单/双抗体药、ADC药物、小核酸、核药等技术平台，初步建成多特异性抗体、双抗ADC平台，积极探索PDC、AOC、DAC、mRNA等新分子模式平台，并尝试开拓结构生物学、AI药物研发等平台。在新技术平台的支持和研发团队的努力下，公司不断产出具有创新竞争力的产品。公司ADC平台已有11个新型、具有差异化的ADC分子成功获批临床，其中公司自主研发的抗HER2 ADC产品SHR-A1811，在美国癌症研究协会（AACR）2023年会上首次披露了晚期实体瘤全球多中心I期临床研究数据，展现了具有竞争力的数据，SHR-A1811目前已有五项适应症被CDE纳入突破性治疗品种名单。公司自主研发的KRAS G12D抑制剂采用脂质体包裹制成，是全球首个脂质体KRAS G12D抑制剂，具有靶向给药、利用不同的渗透性和高渗透长滞留效应来被动地靶向肿瘤组织，可控且持续进行药物释放等优秀药学特性，其I期临床研究成功入选2023 ESMO大会优选口头报告，是全球首个披露临床疗效数据的KRAS G12D抑制剂。 ⚫ 投资建议：考虑公司研发管线丰富，未来将持续兑现，贡献业绩增量，我们预 计 公 司2024-2026年 归 母 净 利 润 为50.48/58.71/69.79亿 元 ， 同 比 增 长17.33%/16.31%/18.86%，EPS分别为0.79/0.92/1.09元，当前股价对应2024-2026年PE为53/45/38倍，维持“推荐”评级。 ⚫ 风险提示：研发进度不及预期的风险、市场竞争加剧的风险、降价超预期的风险、产品注册进度不及预期的风险。 [Table_StockCode] 恒瑞医药(600276) [Table_InvestRank] 推荐 (维持) 分析师 [Table_Authors] 程培 ：021-20257805 ：chengpei_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522100001 孙怡 ：sunyi_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130524010001 [Table_Market] 市场数据 2024-04-19 股票代码 600276 A股收盘价(元) 41.68 上证指数 3,065.26 总股本(万股) 637,900 实际流通A股(万股) 637,421 流通A股市值(亿元) 2,657 相对沪深300表现图 [Table_Chart] 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 [Table_Research] 【银河医药】恒瑞医药三季报点评：业绩稳定增长，创新提供内生动力 -30%-20%-10%0%10%恒瑞医药沪深300 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 [Table_ReportType] 公司点评 表1：主要财务指标预测 [Table_MainFinance] 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 22819.78 25517.46 29007.40 33683.57 收入增长率% 7.26 11.82 13.68 16.12 归母净利润（百万元） 4302.44 5047.95 5871.47 6978.61 利润增速% 10.14 17.33 16.31 18.86 毛利率% 84.55 84.77 85.04 85.34 摊薄EPS(元) 0.67 0.79 0.92 1.09 PE 61.80 52.67 45.28 38.10 PB 6.57 5.84 5.17 4.55 PS 11.65 10.42 9.17 7.89 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 3 [Table_ReportType] 公司点评 附录： （一）公司财务预测表 [Table_Money] 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 31287.47 36281.15 42412.76 49141.29 营业收入 22819.78 25517.46 29007.40 33683.57 现金 20746.10 23563.24 27922.31 32357.26 营业成本 3525.25 3885.74 4340.86 4937.88 应收账款 5194.49 6379.37 7251.85 8420.89 营业税金及附加 219.26 244.97 278.47 323.36 其它应收款 438.25 496.17 564.03 654.96 营业费用 7577.18 8420.76 9572.44 11115.58 预付账款 1221.08 1204.58 1345.67 1530.74 管理费用 2416.97 2806.92 3190.81 3705.19 存货 2314.03 2881.93 3219.47 3662.26 财务费用 -478.39 -530.00 -580.00 -600.00 其他 1373.51 1755.87 2109.42 2515.18 资产减值损失 -107.22 0.00 0.00 0.00 非流动资产 12497.04 12895.22 13008.39 13731.89 公允价值变动收益 -58.26 0.00 0.00 0.00 长期投资 694.99 594.99 494.99 394.99 投资净收益 -49.16 -60.00 -60.00 -60.00 固定资产 5451.45 5515.23 5538.41 6171.91 营业利润 4909.90 5737.68 6632.34 7835.11 无形资产 883.77 1243.77 1603.77 1963.77 营业外收入 3.80 2.30 2.30 2.30 其他 5466.83 5541.23 5371.23 5201.23 营业外支出 246.59 256.00 256.00 256.00 资产总计 43784.51 49176.37 55421.16 62873.19 利润总额 4667.11 5483.98 6378.64 7581.41 流动负债 2553.66 2940.51 3293.85 3758.88 所得税 389.29 466.14 542.18 644.42 短期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 净利润 4277.82 5017.85 5836.45 6936.99 应付账款 1270.42 1457.15 1627.82 1851.71 少数股东损益 -24.62 -30.11 -35.02 -41.62 其他 1283.24 1483.36 1666.02 1907.18 归属母公司净利润 4302.44 5047.95 5871.47 6978.61 非流动负债 197.76 164.35 184.35 189.35 EBITDA 5399.70 5620.21 6505.46 7077.91 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EPS（元） 0.67 0.79 0.92 1.09 其他 197.76 164.35 184.35 189.35 负债合计 2751.42 3104.87 3478.20 3948.24 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 567.29 537.18 502.17 460.54 营业收入 7.26% 11.82% 13.68% 16.12% 归属母公司股东权益 40465.80 45534.32 51440.79 58464.41 营业利润 19.41% 16.86% 15.59% 18.13% 负债和股东权益 43784.51 49176.37 55421.16 62873.19 归属母公司净利润 10.14% 17.33% 16.31% 18.86% 毛利率 84.55% 84.77% 85.04% 85.34% 现金流量表(百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 净利率 18.85% 19.78% 20.24% 20.72% 经营活动现金流 7643.67 4156.08 5427.99 5507.87 ROE 10.63% 11.09% 11.41% 11.94% 净利润 4277.82 5017.85 5836.45 6936.99 ROIC 10.27% 9.83% 10.20% 10.83% 折旧摊销 793.94 666.22 706.82 96.50 资产负债率 6.28% 6.31% 6.28% 6.28% 财务费用 5.90 0.00 0.00 0.00 净负债比率 -50.38% -51.06% -53.64% -54.80% 投资损失 -22.64 60.00 60.00 60.00 流动比率 12.25 12.34 12.88 13.07 营运资金变动 2535.84 -1789.69 -1419.20 -1828.55 速动比率 10.74 10.77 11.27 11.44 其它 52.80 201.70 243.92 242.92 总资产周转率 0.53 0.55 0.55 0.