短期痛苦 ， 长期收益

元上行：+ 31.8% FY23导致亏损，去规范和利息成本对收益造成影响 公司更新 Sunny的FY23业绩令市场失望，收入和净收入分别为316.81亿元人民币/ 10.99亿元人民币（同比- 4.6％/ - 54.3％）。Sunny的收入比彭博社的共识和我们的预期低约2％，而净收入在1月底达到了利润警告警报的低端。Sunny的FY23净利润也比我们的预期低19％。i）抑制了智能手机的终端需求，导致ASP和通用汽车的压力。由于光电利润压力，混合通用汽车的收入为14.5％（而1H23为14.9％，比彭博社的预期低约140个基点）；ii）更高的利息支出和有效的税率抵消了更高的利息和投资收益。 2024年4月18日 Hayman Chiu 交易数据 高端产品贡献在下半年趋于稳定；Soft HLS和HCM出货指导，ASP和GM重点利好 52周区间（港元）94.45 / 36.253个月平均日卷（m）8.85股份数量（m）1, 096.85市值（百万港元）42, 335.5主要股东（%）王文健（38.5%）Auditors德勤结果到期1H24E：2024年8月 在智能手机终端需求疲软，规格下降和竞争继续拖累FY23 ASP和GM的背景下，与手机相关的销售额同比下降10.0％，至209亿元人民币。光学元件（主要是HLS）和光电（主要是HCM）的出货量分别为11.7亿台/ 5.67亿台（同比- 1.8％/9.8％）。 Sy的光学元件和光电的GM同比分别下滑6.0个百分点/ 5.2个百分点，至28.4% /5.5%。在HoH基础上，光学元件的通用汽车在23年下半年反弹至30%，我们认为Sy受益于高端智能手机市场的复苏。同时，根据我们的计算，光电产品的GM进一步下滑至~ 4.0%。管理层预计FY24E通用汽车将有所改善，HLS / VLS / HCM通用汽车将分别为~ 20% / ~ 40% / 5 - 6%。 公司描述 Sunny Optical（SO）成立于1984年，是一家领先的集成光学产品制造商，主要用于数码相机和手机。该公司在中国手机市场占据着约50％的市场份额。它主要专注于国内OEM（华为，Vivo，Oppo，XIaomi），客户遍及韩国（三星）和日本（索尼，松下和尼康）。 尽管Sunny的FY23高端手机产品组合（即6P +镜头，潜望镜和大图像尺寸模块）同比下降，但贡献基本稳定，我们认为这是高端产品出货量稳定的标志： Sunny的高端产品贡献近年来取得了良好进展，得益于美国智能手机客户端 供 应 链 的 利 用，6P +镜 头（2019 - Y23财 年 为23.0% / 24.7% /25.6% / 32%）的贡献不断增加。由于终端需求疲软，23财年的出货量同比下降20%，至3.02亿台（贡献25.8%，比23年上半年的25.7%）。潜望镜和大图像尺寸（> 1 / 1.7 “）相机模块同比下滑38.8%（比23年上半年的51.7%）至4340万台，占HCM出货量的7.6%（比19 - 22财年的6% / 10.3% / 6.7% / 13.7%）。 Sy提供了FY24E HLS和CCM出货量的软指导，其中HLS出货量同比增长5％（符合我们的预期），而HCM出货量同比增长平稳，管理层将专注于改善产品组合这将使ASP和GM受益。市场认为这些出货量指导是保守/疲软的，并将阻碍Sy的近期股价反弹。尽管如此，我们仍预计全球智能手机出货量将在FY24E逐步回升，主要受顶级客户旗舰机型的推动。我们仍然预计Sy在美国智能手机客户端（HLS +潜在CCM订单）和三星（提供旗舰HCM）的股份分配仍处于上升轨道，这将为ASP和GM提供支持。 我们继续预计发货速度将与2019 - 23财年相似，Sy的YTD（3M24）HLS和HCM出货量达到最新指导的约26％/ 28％，均略高于指导（与2019财年至23财年平均为23% / 23%）。我们建议投资者在1H24结果之前密切关注月度出货量数据。管理层对长期前景持积极态度（包括。可变光圈、混合镜头、OIS和传感器移位稳定），同时AI技术和折叠器将引领高端智能手机的增长，并在中期内推动新一轮替换周期。 FY24E资本支出指导同比增长，仍主要用于XR +汽车；继续为长期增长铺平道路 Sy继续投入产品研发和技术升级。研发费用达到约26亿元人民币，占总收入的8.1%（与19 - 22财年5.9% / 6.6% / 7.0% / 8.4%）。我们仍然预计Sy研发费用将在FY24E / FY25E保持在约7 - 8%。Sy FY23 CAPEX同比下降20％，至24.88亿元人民币，并指导FY24E CAPEX达到约30亿元人民币（同比增长20％，与FY22水平相似），其中约40％将用于XR和汽车相关领域（镜头和CCM），其余将分配给HLS产能扩展（针对高端客户）和HCM电机的开发，以及在越南扩大基础设施（包括越南）。 汽车产品：保守的FY24E镜头指导，模块继续实现稳健增长；持续的研发和全面的产品供应； 车辆相关产品（包括。这两个VLS +车载摄像头模块）的销售额仍设法同比增长28.6%，达到52.83亿元人民币，占总收入的16.6%（而上半年5.0% / 8.1% / 10.2% / 17.3%），在VLS出货量同比增长15.1%至90.8万台。Sy指导FY24E VLS出货量同比增长约10％，Sy的3M24出货量达到约2800万台（占FY24E指导的约28％，而2019 - 23财年平均约25%）。 Sunny仍然保持乐观的汽车业务长期前景，这得益于项目的胜利，以及随着更紧凑的设计（例如汽车CCM上的COB封装技术），具有附加值（例如主动去雾），像素迁移等的凸轮采用的数量不断增加。Sunny分享了汽车CCM收入在23财年为16亿元人民币，目标在24财年达到20亿元人民币（同比增长25.0%）。尽管近期存在不利因素，但我们相信Sunny将继续受益于汽车CCM，LiDAR和ADAS渗透率的增长，这要归功于他们在VLS（全球市场份额超过30％的排名第一）和汽车CCM的领先供应商。 降低FY24E - 25E每股收益，并引入FY26E预测；多元化发展仍在轨道上，中期产品路线图清晰；积累疲软，维持买入 由于销量下降和通用汽车的假设，我们将Sy的FY24E - 25E每股收益估计值下调了22.4% / 32.7%，我们继续预计FY24E将在顶级智能手机客户的推动下温和复苏。我们仍然认为Sy在HLS和HCM方面的领导地位保持不变，他们远离智能手机的多元化战略也步入正轨，非智能手机收入贡献（Ato + XR占非智能手机销售额的约60%）增加到23财年总收入的30%，而不是2012财年15.5%。 Sunny的股价在FY23业绩期间提供了软出货指导后暴跌了约30％，目前的市盈率为FY24E 21.2倍（低于Sunny的10年平均水平>1s. d.），我们预计FY23 - 26E的销售额和净利润将增长12.2％/ 34.5％的复合年增长率i）智能手机市场逐步复苏，ii）增加顶级智能手机客户的股票配置，iii）增加非智能手机贡献我们还介绍了FY26E的预测。Sy明确的中期产品路线图将继续在Sy的新增长引擎中发挥作用，我们维持Sy的买入评级，新TP为49.37港元，这相当于FY24E 28.0倍目标市盈率（10年平均水平）。Sy仍然是我们行业的首选之一，我们继续建议投资者在最近的疲软中积累并依靠智能手机市场的复苏。 风险因素 下行风险包括：1）上游组件供应冲击持续；2）中国客户智能手机出货量进一步放缓；3）Android阵营多镜头/ HCM采用率低于预期；4）非智能手机产品出货量/销售不佳；5）海外玩家和国内同行带来的定价压力和6)人民币贬值 分析师认证 本人，邱海曼特此证明，本报告中表达的所有观点均准确反映了本人对标的公司及其证券的个人观点。本人还证明，本人的补偿中没有任何部分与本报告/说明中表达的具体建议或观点直接或间接相关。 免责声明 本报告由信达国际研究有限公司编写。尽管本报告中包含的信息和意见已被汇编或来自可靠的来源，信达国际不能也不保证任何此类信息和分析的准确性或完整性。收件人不应将报告视为行使自己判断的替代品。收件人应了解和理解投资目标及其相关风险，并在必要时在做出任何投资决策之前咨询自己的财务顾问。该报告可能包含一些前瞻性估计和预测，这些估计和预测来自对未来政治和经济状况的假设，具有固有的不可预测和易变的情况，因此不确定性可能包含。本报告中表达的任何意见如有更改，恕不另行通知。该报告仅出于信息目的而发布，不构成任何广告，也不应被解释为买卖证券的要约。对于因使用本报告所载材料而造成的任何直接或间接损失，信达国际将不承担任何责任。本文件仅供预期收件人使用，本报告的全部或部分内容不得复制给他人。