3月金融数据解读：信贷投放向真实需求进一步回归

3月金融数据解读 信贷投放向真实需求进一步回归 经济研究·宏观快评 证券分析师： 董德志 021-60933158 dongdz@guosen.com.cn 执证编码：S0980513100001 联系人： 田地 0755-81982035 tiandi2@guosen.com.cn 事项： 3月我国新增社融4.87万亿元（预期4.11万亿元），新增人民币贷款3.09万亿元（预期3.03万亿元），M2同比增长8.3%（预期8.4%）。 评论： 图1：金融数据分项一览 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 结论：总体而言，今年以来，在“盘活存量”、“提升效能”的指引下，信贷投放向真实融资需求进一步回归，叠加政府融资节奏偏缓，金融数据同比有所走弱。这既说明经济仍处于温和“磨底”过程中，也一定程度上指向融资的科学性与可持续性出现提升。 前瞻地看，二季度金融数据同比降幅或有所收窄。一是“均衡投放”方针下，一季度信贷投放占全年比重下降，其余季度投放比例将有所上升；二是随着大规模设备更新稳步推进和科技创新与技术改造再贷款落 地，将对企业中长贷形成提振；三是二季度地方政府债券发行将提速，叠加超长期特别国债可能启动发行，拉动政府融资规模。 图2：3月新增社融处于近年同期较高水平图3：3月新增信贷较去年同期显著回落 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 解读：信贷投放向真实需求进一步回归社融：信贷投放与政府融资拖累 在政府融资偏缓和信贷“优化存量”的背景下，社融增速再度下降（-0.3pct至8.7%）。社融同比少增5142 亿元，各科目对同比增量的贡献度排名如下：非标（贡献35.9%）、直融（贡献16.8%）、政府债券（贡献 -26.7%）和信贷（贡献-125.3%）1。人民币贷款 图4：3月新增居民贷款显著回正图5：3月新增企业中长期贷款占比有所回落 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 3月信贷延续同比少增态势，体现了央行“均衡投放”与“优化存量”的要求。以信贷（非社融）口径计， 当月新增人民币贷款3.09万亿元，在去年高基数下同比少增8000亿元，信贷增速在2000年后首度回落 至个位数（9.6%）。从一季度整体投放节奏看，同比也少增1.14万亿元，这说明在当前实体经济真实融资需求总体偏弱的情况下，适度弱化对信贷投放增速的诉求，即有助于优化投放质量，也使全年投放节奏更为均衡，贷款的科学性和可持续性进一步增强。 1ABS和贷款核销两项尚未公布。 结构方面，3月居民与企业贷款更为均衡，但短贷投放好于中长贷。 图6：3月居民总中长期贷款占比显著回升图7：3月楼市销售面积跌幅收窄 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 一方面，企业贷款对新增信贷的贡献度上升，但同比继续少增，中长贷是主要拖累。非金融企业贷款新增 2.34万亿元，同比少增3600亿元，分别占新增贷款的75.7%和信贷同比萎缩量的45%。结构上，短强长弱特征依然明显：中长贷当月增加1.6万亿元，同比少增4700亿元，或受到信用债融资成本下降影响；短期信用方面，企业短贷增加9800亿元，同比少增1015亿元，票据融资减少2500亿元，同比少减2187亿元，两者合计同比多增1172亿元。 另一方面，居民贷款改善，当月投放大幅回正。当月新增居民贷款9406亿元，同比少增3041亿元。结构 上，短贷与中长贷均实现正增长，但同比均有所下滑：一方面，短贷增加4908亿元，同比少增1186亿元； 另一方面，中长贷增加4516亿元，同比少增1832亿元。非标、直接融资与政府债券 政府融资依然偏缓。当月新增政府债融资4642亿元，同比下降1373亿元。预计二季度政府融资有望提速， 对社融的支撑力度加强。截至4月10日，二季度已披露地方债发行计划2.1万亿（1700亿一般债与1.12万亿专项债），超长期特别国债发行也有望启动。 表外融资表现较强。当月表外三项融资合计增加3768亿元，同比多增1846亿元。其中，未贴现银行承兑汇票增 加3552亿元，同比多增1760亿元；信托贷款增加680亿元，同比多增725亿元；委托贷款继续下降464亿元， 同比多减639亿元。信托+委托贷款合计同比多增86亿元。 图8：我国实体经济仍以间接融资为主图9：水泥发运率略低于去年同期水平 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 企业直融再度高增。当月企业直接融资4835亿元，同比多增864亿元。结构上，呈现“债强股弱”的特征：低利率环境下企业发债积极性上升，债券融资增加4608亿元，同比多增1251亿元。随着IPO放缓，企业股权融资维持低位，新增227亿元，同比少增387亿元，但跌幅有所收窄。 货币：社融-M2剪刀差继续改善 3月M2同比增速下降0.4pct至8.3%。从结构看，企业与非银存款同比显著减少，居民存款同比小幅减少，财政存款同比小幅增长。当月新增居民存款增加2.83万亿元，同比少增774亿元；企业存款增加2.07万 亿元，同比少增5330亿元；非银存款减少1500亿元，同比多减4550亿元；财政存款减少7661亿元，同 比少减751亿元。 M1同比增速下降0.1pct至1.1%，剔除春节等时期的波动，已处于历史极低水平，指向货币流通持续偏弱。但从边际变化看，随着广义货币派生速度放缓，M2-M1增速剪刀差收窄0.3pct至7.2%，已修复至去年初水平。此外，社融-M2上升0.1pct至0.4%，指向自2022年以来融资供需失衡的情况持续修复。 图10：M2-M1剪刀差有所收敛图11：社融-M2剪刀差边际修复 资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理资料来源：Wind，国信证券经济研究所整理 风险提示 需求改善不及预期，海外经济进入衰退。 相关研究报告： 《进出口数据快评-高基数下出口增速回落》——2024-04-14 《美国3月CPI数据点评-美国通胀降温停滞》——2024-04-12 《中国通胀数据快评-3月CPI同比延续温和上升走势，加工工业拖累PPI同比走弱》——2024-04-12 《宏观经济数据前瞻-2024年3月宏观经济指标预期一览》——2024-04-03 《3月PMI数据解读-节后经济开局良好》——2024-03-31 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 国信证券投资评级 投资评级标准 类别 级别 说明 报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。 股票投资评级 买入 股价表现优于市场代表性指数20%以上 增持 股价表现优于市场代表性指数10%-20%之间 中性 股价表现介于市场代表性指数±10%之间 卖出 股价表现弱于市场代表性指数10%以上 行业投资评级 超配 行业指数表现优于市场代表性指数10%以上 中性 行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间 低配 行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳 深圳市福田区福华一路125号国信金融大厦36层邮编：518046总机：0755-82130833 上海 上海浦东民生路1199弄证大五道口广场1号楼12层邮编：200135 北京 北京西城区金融大街兴盛街6号国信证券9层邮编：100032