新“国九条”的四点理解

宏观类●证券研究报告 新“国九条”的四点理解 事件点评 投资要点 分析师秦泰SAC执业证书编号：S0910523080002qintai@huajinsc.cn 首先，严把发行上市“入口关”，明确要求提高上市标准、完善科创属性评价标准，压实发行人第一责任和中介机构“看门人”责任，明确分红政策披露要求，从严监管分拆上市，从源头做起对拟上市公司经营、财务绩效、承销保荐、上市标准、估值、利润分配和小股东保护等各个环节全流程查缺补漏，全面升级监管，维护资本市场良好的发行秩序和生态，从源头提振投资者对资本市场的长期信心和获得感。科技创新类企业所从事的研发生产活动科学技术门槛较高，财务会计核算特殊性强，与市场参与者普遍熟悉的传统产业企业报表体系相比存在很多特殊之处，亟需监管制度、中介机构、投资机构和市场参与者全面提升对各个流程环节的专业化理解和把握程度，否则可能会在各个环节出现新的“监管套利”等灰色地带乃至违法行为，一旦对资本市场投资者利益形成不当侵蚀，将可能损害资本市场各方参与者的长期信心以及削弱经济结构持续升级优化的金融基础。新“国九条”将严把发行上市准入关作为首要任务给予了突出强调，对于我国建设金融强国、金融促进经济高质量发展和中国式现代化发展战略具有强本固基的作用。 相关报告 核心CPI节后回落，幅度合理么？——CPI、PPI点评（2024.3）2024.4.11 “二次通胀”山雨欲来——美国CPI点评（2024.3）2024.4.11 金 价 创 历 史 新 高 ， 市 场 在 交 易 什 么 ？2024.4.10 美国就业再度走强，中美央行边际转鹰——中美货币政策专题报告暨双循环周报（第52期）2024.4.6 美国PMI上冲为何令降息预期推迟？薪资！——美国PMI点评（2024.3）2024.4.2 第二，严格上市公司持续监管，推动上市公司提升投资价值和加强投资者保护，加强信息披露监管，严惩业绩造假，防范绕道减持，将减持与上市公司分红等“挂钩”，加强现金分红监管，推动优质上市公司积极开展回购。由此有望通过令违法行为面临的惩处成本数倍、数十倍于其潜在收益，对合法经营、聚焦主业、在创新研发领域久久为功的优质企业形成正面激励，也由此可以切实维护全面注册制的制度严肃性从而彰显制度设计的长期科学性，从而可以既保证多元化股权融资渠道的交互畅通性，稳定实现资本市场对经济高质量发展的保障能力，又有效提升上市公司经营绩效和信息披露的质量，实现对投资者信心的长期提振。 第三，加强证券基金机构监管，推动行业回归本源、做优做强。提升证券公司和公募基金等行业机构的战略能力、专业水平和公司治理等方面综合经营能力，校正行业机构定位，在夯实合规风控基础的同时，促进提高专业能力，提升服务中长期资金的能力，维护市场稳定健康运行，提升投资者长期回报。在投资和资产管理业务领域，证券基金类机构应持续提升服务中长期资金的能力。促进构建长期资金、资本市场与实体经济协同发展的良性机制，持续完善金融产品体系，不断提升金融产品设计的风险收益特征匹配度和科学性，加快推出更多匹配中长期资金需求的金融产品和金融服务，充分揭示投资产品或组合的潜在风险收益特征，加大投资者教育力度，帮助投资者合理有效选择预期自身风险承担能力和收益预期水平合理匹配的金融投资产品，并持续做好投资期内的重大变化和风险提示，更好发挥资本市场枢纽功能，从提升居民财富配置效率的角度提升投融资动态平衡水平。证券公司也需持续加大力度推动证券研究业务新型化、专业化建设，积极主动配合促进公募基金投研核心能力建设。 此外，在新“国九条”明确提出“大力推动中长期资金入市，持续壮大长期投资力量”的背景下，我们还建议加大力度鼓励真正意义上的现代化资产组合类公募产品的设计和发行，通过大幅提升金融产品设计和运作的专业性，有效提升居民投资的单位风险收益率，在房地产市场深度调整的背景下带动新一轮居民资产配置结构的升级优化。 风险提示：美联储降息推迟，全球流动性紧缩外溢效应导致人民币被动贬值风险。 中央金融工作会议强调，金融是国民经济的血脉，中国特色金融发展之路必须坚持以人民为中心的价值取向，坚持把防控风险作为金融工作的永恒主题。资本市场是最高效率的资源配置方式，是金融高质量发展的核心体现。投资和融资是资本市场的一体两面，作为居民财富管理的主要途径和主要的投资渠道，资本市场应通过持续不断提升上市公司的信息披露质量、优化交易制度设计、畅通居民投资渠道，让居民能够通过长期投资于资本市场获得长期高于债务类金融产品的收益率，令作为长期资金根本来源的居民部门感受到经济高质量发展过程中的财富获得感、幸福感，才能有效吸引更多具有一定风险承担能力的长期资金不断通过资本市场向现代化产业体系建设提供更为坚实的资金支持，才能不断夯实双循环新发展格局，推动经济高质量发展行稳致远。日前，国务院印发《关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》，将一段时间以来证监会持续强化的“建设以投资者为本的资本市场”、监管要“长牙带刺”有棱有角，突出“强本强基”和“严监严管”等要求进行了全面系统化和完整性的阐述，为未来一段时间建设安全、规范、透明、开放、有活力、有韧性的资本市场指明了清晰的监管政策方向。 首先，严把发行上市“入口关”，明确要求提高上市标准、完善科创属性评价标准，压实发行人第一责任和中介机构“看门人”责任，明确分红政策披露要求，从严监管分拆上市，从源头做起对拟上市公司经营、财务绩效、承销保荐、上市标准、估值、利润分配和小股东保护等各个环节全流程查缺补漏，全面升级监管，维护资本市场良好的发行秩序和生态，从源头提振投资者对资本市场的长期信心和获得感。金融是实体经济的血脉。2018年以来，美国对华先后发起加征进口关税为主的贸易摩擦，以及对我国先进产业链的“脱钩断链”等逆全球化围堵政策，我国经济发展面临的外部环境复杂性、严峻性、不确定性上升，中央经济工作会议提出“必须坚持高质量发展和高水平安全良性互动”的要求，将“以科技创新引领现代化产业体系建设”作为今年扎实做好经济工作的第一项任务，提出要以科技创新推动产业创新，发展新质生产力，特别提到“鼓励发展创业投资、股权投资”。科技创新型尖端产业与传统产业存在一个根本性的不同，多数科技创新企业处于科学技术探索的全球前沿，对于未来的潜在产品形态、业务模式、产业体量、盈利前景等尚无法进行较为准确的估计，在研发阶段的短期投资风险显著大于传统产业企业，从而对长期风险承担能力比较强的资本市场融资渠道的长期资金依赖度相对较高，也正因如此，从融资端对“新质生产力”研发活动进行保障就需要对创业投资、股权投资等多元化市场进行持续的鼓励。但另一方面，科技创新类企业所从事的研发生产活动科学技术门槛较高，财务会计核算特殊性强，与市场参与者普遍熟悉的传统产业企业报表体系相比存在很多特殊之处，亟需监管制度、中介机构、投资机构和市场参与者全面提升对各个流程环节的专业化理解和把握程度，否则可能会在各个环节出现新的“监管套利”等灰色地带乃至违法行为，一旦对资本市场投资者利益形成不当侵蚀，将可能损害资本市场各方参与者的长期信心以及削弱经济结构持续升级优化的金融基础。新“国九条”将严把发行上市准入关作为首要任务给予了突出强调，对于我国建设金融强国、金融促进经济高质量发展和中国式现代化发展战略具有强本固基的作用。 第二，严格上市公司持续监管，推动上市公司提升投资价值和加强投资者保护，加强信息披露监管，严惩业绩造假，防范绕道减持，将减持与上市公司分红等“挂钩”，加强现金分红监管，推动优质上市公司积极开展回购。当科创类企业日臻成熟，即将大规模向市场提供新模式、新业态的产品和服务时，就需要多元化股权市场的不同层次之间具有持续畅通的沟通交互渠道。每当资本市场出现较大幅度的调整时，市场上就会出现比较多的声音希望控制增量融资的节奏，这种方式短期可以见效，但从经济高质量发展的长期目标来看，也将导致一定的长期股权资金预 期的模糊性和新的不确定性。新“国九条”在严格上市公司持续监管方面，明确要求应该围绕在注册制已经着重强化的信息披露制度方面，大幅提升对上市公司欺诈上市、财务造假等侵害投资者权益的违法行为的监管和惩处力度，由此有望通过令违法行为面临的惩处成本数倍、数十倍于其潜在收益，对合法经营、聚焦主业、在创新研发领域久久为功的优质企业形成正面激励，也由此可以切实维护全面注册制的制度严肃性从而彰显制度设计的长期科学性，从而可以既保证多元化股权融资渠道的交互畅通性，稳定实现资本市场对经济高质量发展的保障能力，又有效提升上市公司经营绩效和信息披露的质量，实现对投资者信心的长期提振。 第三，加强证券基金机构监管，推动行业回归本源、做优做强。提升证券公司和公募基金等行业机构的战略能力、专业水平和公司治理等方面综合经营能力，校正行业机构定位，在夯实合规风控基础的同时，促进提高专业能力，提升服务中长期资金的能力，维护市场稳定健康运行，提升投资者长期回报。资本市场是最高效率的资源配置方式，是金融高质量发展的核心体现。投资和融资是资本市场的一体两面，作为居民财富管理的主要途径和主要的投资渠道，资本市场应通过持续不断提升上市公司的信息披露质量、优化交易制度设计、畅通居民投资渠道，让居民能够通过长期投资于资本市场获得长期高于债务类金融产品的收益率，令作为长期资金根本来源的居民部门感受到经济高质量发展过程中的财富获得感、幸福感，才能有效吸引更多具有一定风险承担能力的长期资金，不断通过资本市场向现代化产业体系建设提供更为坚实的资金支持，才能不断夯实双循环新发展格局，推动经济高质量发展行稳致远。作为资本市场中介机构和投资机构的中流砥柱，证券基金机构在自身专业能力全面提升和新型化建设方面责无旁贷。在投资和资产管理业务领域，证券基金类机构应持续提升服务中长期资金的能力。促进构建长期资金、资本市场与实体经济协同发展的良性机制，持续完善金融产品体系，不断提升金融产品设计的风险收益特征匹配度和科学性，加快推出更多匹配中长期资金需求的金融产品和金融服务，充分揭示投资产品或组合的潜在风险收益特征，加大投资者教育力度，帮助投资者合理有效选择与其自身风险承担能力和收益预期水平合理匹配的金融投资产品，并持续做好投资期内的重大变化和风险提示，更好发挥资本市场枢纽功能，从提升居民财富配置效率的角度提升投融资动态平衡水平。证券公司也需持续加大力度推动证券研究业务新型化、专业化建设，积极主动配合促进公募基金投研核心能力建设。 此外，在新“国九条”明确提出“大力推动中长期资金入市，持续壮大长期投资力量”的背景下，我们还建议加大力度鼓励真正意义上的现代化资产组合类公募产品的设计和发行，通过大幅提升金融产品设计和运作的专业性，有效提升居民投资的单位风险收益率，在房地产市场深度调整的背景下带动新一轮居民资产配置结构的升级优化。当前我国直接面向居民的公募类金融产品主要以集中于股票市场的公募基金、以及集中于债务类投资的理财产品为主，公募金融产品的主要投向是相对局限、分割的，股票型公募基金甚至经常呈现非常显著的行业领域集中趋势，这就在很大程度上造成现有产品的单位波动性（风险）对应的潜在收益（即“夏普比率”）相对较低的现状，股权类公募产品往往净值波动极为巨大，理财产品则为了减少净值波动而只能提供仅略高于存款的收益率。现代资产组合理论指出，通过对于股票、债券、贷款、乃至大宗商品、私募股权投资等每一类资产的潜在收益、系统性风险和个别风险特征的精确识别，以及多种资产的科学组合，可以有效实现不同种类资产个别风险的相互对冲，并有效提升单位系统性风险所对应的潜在收益率，这也是现代资产组合理论所蕴含的科学性的最主要表现。通过加大力度鼓励广覆盖、科学构建和运营的现代化资产组合类公募产品的设计研发和发行推广，有望通过证券 基金银行等各类金融机构的精诚合作，大幅提升金融产品设计和运作的专业性，有效提升居民投资所承担单位系统性风险的潜在收益率水平，降低金融产品的净值波动性并长期改善居民部门投资金融产品