公司简评报告：巨擘行稳致远，新财年发展可期

评级： 买入 赵瑞 农业食饮分析师 SAC执证编号：S0110522120001 zhaorui2022@sczq.com.cn 易嘉豪 联系人 yijiahao@sczq.com.cn 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据  年初业绩目标顺利完成，2024年发展势能依旧充足  三季度业绩稳健，阶段性回调迎来中长期布局机遇  行稳致远，龙头全年业绩有望持续稳健增长 核心观点 事件：贵州茅台发布23年年报， 年度内公司实现营业总收入1505.60 亿元，同比增长18.04%；归属于上市公司股东的净利润 747.34 亿元，同比增长19.16%。  23年全年业绩目标高质量超额完成，茅台酒及系列酒两翼齐飞：23年公司圆满完成年初设定的15%的营业总收入增长目标，23年第四季度茅台营业 总收入452.44亿元，Q4单季同比增长19.8%，环比提升6.66pct。其中茅台酒23Q4营业收入为393.2亿元，单季同比增长17.6%，系列酒23Q4营业收入50.36亿元， 单季同比增长48.19%。茅台酒 四季度营业收入增加我们预计主要与11月飞天提价有一定关系，系列酒增速的提升我们推测可能主要与公司四季度1935放量有关。  盈利能力优秀，直销渠道继续拓展：根据23年年报， 公司2023年毛利率为91.96%，同比提升0.09pct；销售净利率52.49%，同比于去年略微下降0.19pct，公司整体盈利能力优秀。23年直销渠道营业收入672.3亿元，同比增长36.16%，代理收入799.86亿元，同比增长7.52%。我们推测直销收入的高质量增长可能与i茅台营收增加有关。  24年目标设定合理科学，预计全年目标达成概率较大：公司2024 年主要目标为实现营业总收入较上年度增长 15%左右，与2023年年初设立目标一致 。受益于23年11月飞天提价以及产品、渠道、品牌、终端四端齐抓 的继续推进，我们预计24年全年业绩目标的实现概率较大。  批价基本稳定，中长期布局机遇凸显：4.10日飞天整箱/散瓶价格分别为2790/2505元， 渠道利润依旧丰厚，股份公司实现2024年增长 目标的工具箱依旧充足，我们认为当前位置或已迎来中长期布局机遇。  投资建议：根据公司 公告调整盈利预测，预计24- 26年营业总收入实现1757.19/2050.99/2394.12亿元；24-26年归母净利润预计实现871.39/1015.30/1170.35亿元；24-26年EPS预计实现69.37/80.82/93.17元，当前股价对应PE分别为24.7/21.2/18.4倍。维持“买入”评级。  风险提示：经济复苏不及预期，行业政策风险，食品安全问题等。 盈利预测 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入（亿元） 1505.60 1757.19 2050.99 2394.12 营收增速（%） 18.0 16.7 16.7 16.7 归母净利润（亿元） 747.72 871.39 1015.30 1170.35 归母净利润增速（%） 19.3 16.5 16.5 15.3 EPS(元/股) 59.52 69.37 80.82 93.17 PE 28.8 24.7 21.2 18.4 资料来源：Wind，首创证券 巨擘行稳致远，新财年发展可期 贵州茅台(600519)公司简评报告 | 2024.04.10 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 公司简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 2023 2024E 2025E 2026E 现金流量表（百万元） 2023 2024E 2025E 2026E 流动资产 225173 258145 296830 340473 经营活动现金流 66593 70608 81778 95490 现金 69070 76823 85418 93853 净利润 74772 87139 101530 117035 应收账款 60 53 62 72 折旧摊销 1865 2569 2489 2417 其它应收款 28 32 37 44 财务费用 13 -1790 -1790 0 预付账款 35 40 46 54 投资损失 -34 -17 -17 -17 存货 46435 53415 62185 72495 营运资金变动 -11675 -20542 -24223 -28313 其他 109130 127366 148661 173532 其它 -1135 -1 5 5 非流动资产 47527 46777 46108 45511 投资活动现金流 -9724 -1803 -1803 -1803 长期投资 0 0 0 0 资本支出 -2620 -1819 -1819 -1819 固定资产 19909 20065 20208 20338 长期投资 7691 0 0 0 无形资产 8790 7916 7130 6422 其他 -14795 16 16 16 其他 4426 4426 4426 4426 筹资活动现金流 -58889 -61052 -71379 -85253 资产总计 272700 304922 342938 385984 短期借款 0 0 0 0 流动负债 48698 53318 59188 66089 长期借款 -52 -57 0 0 短期借款 0 0 0 0 其他 -60139 -62785 -73169 -85253 应付账款 3093 3559 4143 4830 现金净增加额 -2020 7752 8596 8435 其他 13857 15943 18560 21637 主要财务比率 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债 346 346 346 346 成长能力 长期借款 0 0 0 0 营业收入 18.0% 16.7% 16.7% 16.7% 其他 267 267 267 267 营业利润 18.1% 16.6% 16.5% 15.3% 负债合计 49043 53663 59534 66435 归属母公司净利润 19.3% 16.5% 16.5% 15.3% 少数股东权益 7988 11236 15021 19384 获利能力 归属母公司股东权益 215669 240022 268383 300165 毛利率 92.1% 92.2% 92.3% 92.3% 负债和股东权益 272700 304922 342938 385984 净利率 49.7% 49.6% 49.5% 48.9% 利润表（百万元） 2023 2024E 2025E 2026E ROE 34.7% 36.3% 37.8% 39.0% 营业收入 150560 175719 205099 239412 ROIC 34.1% 35.5% 36.7% 38.0% 营业成本 11867 13653 15895 18531 偿债能力 营业税金及附加 22234 25950 30288 35355 资产负债率 18.0% 17.6% 17.4% 17.2% 营业费用 4649 5425 6333 7392 净负债比率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 研发费用 157 184 214 250 流动比率 4.62 4.84 5.02 5.15 管理费用 9729 11355 13254 15471 速动比率 3.67 3.84 3.96 4.05 财务费用 -1790 -1790 -1790 0 营运能力 资产减值损失 38 38 38 38 总资产周转率 0.55 0.58 0.60 0.62 公允价值变动收益 3 3 3 3 应收账款周转率 1500.37 2447.72 2732.40 2732.51 投资净收益 68 13 13 13 应付账款周转率 4.31 4.11 4.13 4.13 营业利润 103747 120996 140959 162467 每股指标(元) 营业外收入 87 11 11 11 每股收益 59.52 69.37 80.82 93.17 营业外支出 133 133 133 133 每股经营现金 53.01 56.21 65.10 76.02 利润总额 103700 120874 140837 162346 每股净资产 171.68 191.07 213.65 238.95 所得税 26141 30487 35523 40948 估值比率 净利润 77559 90387 105315 121398 P/E 28.8 24.7 21.2 18.4 少数股东损益 2787 3248 3785 4363 P/B 9.99 8.98 8.03 7.18 归属母公司净利润 74772 87139 101530 117035 EBITDA 103608 121776 141658 164884 EPS（元） 59.52 69.37 80.82 93.17 公司简评报告  证券研究报告 分析师声明 本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者将对报告的内容和观点负责。 免责声明 本报告由首创证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所在资料的来源及观点的出处皆被首创证券认为可靠，但首创证券不保证其准确性或完整性。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业财务顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，首创证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本报告所载的信息、材料或分析工具仅提供给阁下作参考用，不是也不应被视为出售、购买或认购证券或其他金融工具的要约或要约邀请。该等信息、材料及预测无需通知即可随时更改。过往的表现亦不应作为日后表现的预示和担保。在不同时期，首创证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 首创证券的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。首创证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。首创证券的自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 在法律许可的情况下，首创证券可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到首创证券及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。 本报告的版权仅为首创证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版、复制、刊登、发表或引用。 评级说明 1. 投资建议的比较标准 投资评级分为股票评级和行业评级 以报告发布后的6个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深3