发力矿山服务业务，民爆一体化央企稳健成长

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2024年04月09日买入易普力（002096.SZ）发力矿山服务业务，民爆一体化央企稳健成长核心观点公司研究·深度报告基础化工·化学制品证券分析师：杨林证券分析师：张玮航010-880053790755-81981810yanglin6@guosen.com.cnzhangweihang@guosen.com.cnS0980520120002S0980522010001联系人：王新航0755-81981222wangxinhang@guosen.com.cn基础数据投资评级买入(首次评级)合理估值12.40-14.26元收盘价11.64元总市值/流通市值14439/5685百万元52周最高价/最低价13.39/8.59元近3个月日均成交额86.27百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告供需格局持续改善，民爆行业景气度上行。2023年以来，受益于国家对基建、能源、矿采的规划推进，民爆制品下游需求向好，行业景气度持续提升，2023年全年民爆生产企业累计完成生产总值436.58亿元，同比增长10.93%；累计实现利润总额85.27亿元，同比增长44.99%。易普力作为国内工业炸药产量第一，爆破服务业务收入第二的民爆一体化央企，正在充分享受行业景气度提升带来的发展红利。政策强约束下行业集中度不断提升，公司有望进一步巩固行业头部地位。《民爆行业“十四五”规划》指出，到2025年前10家民爆企业行业生产总值占比将大于60%，目标形成3-5家大型民爆一体化企业。在工业炸药许可产能几无变化的背景下，行业内不断进行并购重组。易普力作为国内民爆行业综合产能规模前三的上市公司，股东实力雄厚，有望充分收益行业整合。矿山爆破服务驱动公司由生产型企业向服务型企业转型升级。矿山爆破服务作为民爆制品下游主要需求领域，近些年受益于采矿业固定资产投资额大幅增加，爆破服务需求旺盛。矿山爆破服务具有较高的准入壁垒，对民爆企业的现场混装炸药占比及爆破技术提出了很高要求，目前国内爆破服务订单也在向头部企业集中。易普力爆破服务业务收入在国内排名第二，现场混装炸药产量排名第一，获取新订单能力较强，公司2023年新签订单超300亿，为未来几年的收入提供保障，我们认为公司爆破服务业务的收入规模将保持较快增长，成为公司业绩的主要增长点。西北地区是公司矿山爆破一体化服务核心区域。得益于对新疆爆破服务市场的较早布局，子公司新疆爆破充分享受了近些年新疆矿业快速发展带来的需求端红利。2023年新疆爆破在易普力的营收占比达42.79%，净利润占比达68.68%，且利润率水平也高于易普力整体水平。在2023年公司公告的新签合同中，新疆爆破承接的合同数量占比59%，金额占比38%，未来几年新疆爆破将贡献易普力绝大部分的营收和利润的增量。盈利预测与估值：我们预计2024-2026年公司归母净利润为7.75/8.86/9.60亿元，摊薄EPS为0.62/0.71/0.77元，当前股价对应PE为18.6/16.3/15.0x，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：下游采矿业需求不及预期风险；产业政策风险；原材料价格波动风险；安全生产风险等。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)2,3048,4289,30010,42211,313(+/-%)19.3%265.8%10.4%12.1%8.6%归母净利润(百万元)48634775886960(+/-%)-2.6%1228.8%22.3%14.3%8.4%每股收益（元）0.130.510.620.710.77EBITMargin4.4%9.8%9.8%10.0%9.8%净资产收益率（ROE）2.5%9.1%10.4%11.1%11.2%市盈率（PE）90.722.818.616.315.0EV/EBITDA31.116.615.614.413.9市净率（PB）2.272.071.941.811.69资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录公司概况......................................................................6因服务三峡工程而诞生民爆一体化央企....................................................6同业比较：易普力综合财务数据表现位于行业前列..........................................9供需格局持续改善，民爆行业景气度上行.........................................12民爆行业被誉为“基础工业的基础，能源工业的能源”.....................................12民爆行业生产总值及利润总额稳步提升...................................................13供给端：政策强约束下行业集中度不断提升...............................................14工业炸药：易普力工业炸药及现场混装炸药产量均排名国内第一.............................15原材料：硝酸铵价格下行，公司盈利能力有望持续修复.....................................18电子雷管：重组后补齐电子雷管产能短板，受益于电子雷管的全面推广.......................19矿山爆破服务驱动公司由生产型企业向服务型企业转型升级.........................23民爆制品与爆破服务一体化是行业发展趋势...............................................23矿山爆破工程行业市场竞争格局有望持续改善.............................................25采矿业固定资产投资额提升，爆破服务需求增长...........................................25露天矿山产量占比提升，催生爆破服务需求...............................................272023年新签订单金额超300亿，有利支撑公司长期业绩....................................29西南水电基地建设有序推进，易普力综合竞争优势明显.....................................31“一带一路”带来新发展机遇，易普力持续开拓国际民爆市场发展空间.......................32西北地区是公司矿山爆破一体化服务核心区域.....................................33子公司新疆爆破是易普力当下及未来主要利润来源.........................................33新疆地区煤矿储量丰富，疆煤保供价值日益凸显...........................................34当前新疆地区工业炸药供不应求，未来仍具有较大的增长空间...............................36盈利预测.....................................................................39估值与投资建议...............................................................40风险提示.....................................................................44附表：财务预测与估值.........................................................46 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1：易普力发展历程......................................................................6图2：易普力股权结构图（截至2024年3月31日）............................................7图3：易普力重组前后营业收入..............................................................7图4：易普力重组前后毛利润................................................................7图5：2023年易普力营业收入构成............................................................8图6：2023年易普力毛利润构成..............................................................8图7：2019-2023年易普力营收区域构成.......................................................8图8：2019-2023年易普力爆破服务和民爆产品销售业务毛利率...................................8图9：2023年Q1-Q4易普力单季度销售毛利率..................................................9图10：2019-2023年易普力期间费用率........................................................9图11：2019-2023年易普力资产负债情况......................................................9图12：2019-2023年易普力现金流量..........................................................9图13：易普力与可比公司毛利率对比........................................................10图14：2023年易普力与可比公司营收规模及构成对比..........................................10图15：易普力与可比公司民爆产品销售业务毛利率对比........................................10图16：易普力与可比公司爆破服务业务毛利率对比............................................10图17：易普力与可比公司期间费用率对比....................................................11图18：易普力与可比公司研发费用对比......................................................11图19：易普力与可比公司应收账款周转率对比................................................11图20：易普力与可比公司现金及现金等价物净增加额对比......................................11图21：易普力与可比公司资产负债率对比...........