2023年年报点评：水泥毛利率同比提升，混凝土骨料收入销量高增

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024年4月6日 公司研究 水泥毛利率同比提升，混凝土骨料收入销量高增 ——华新水泥（600801.SH）2023年年报点评 买入（维持） 当前价：14.01元 作者 分析师：孙伟风 执业证书编号：S0930516110003 021-52523822 sunwf@ebscn.com 分析师：陈奇凡 执业证书编号：S0930523050002 021-52523819 chenqf@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 20.79 总市值(亿元)： 291.27 一年最低/最高(元)： 11.28/15.76 近3月换手率： 27.34% 股价相对走势 -22%-14%-6%2%10%03/2306/2309/2312/23华新水泥沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 2.73 5.02 1.14 绝对 3.85 11.01 -7.70 资料来源：Wind 事件：华新水泥发布2023年年报，2023年公司实现收入/归母净利润/扣非净利润338/28/23亿元，同比+11%/+2%/-10%。23Q4，公司实现收入/归母净利润/扣非净利润96/8.9/5.0亿元，同比+11%/+87%/+11%。公司拟现金分红11亿元，分红率40%，同比略增，对应股息率约4%。 点评： 水泥业务：销量同比+6%，毛利率提升体现成本管控能力。 2023年，公司水泥业务实现收入183亿元，同比-3%，主要受水泥价格下行影响拖累，2023年公司水泥产品吨均价为315元/吨，同比-8%（同比下滑29元/吨）；销量方面，公司水泥业务实现销量5818万吨，同比+6%。 成本方面，2023年公司水泥吨营业成本为231元/吨，同比-9%（同比下滑24元/吨），主要受益于煤炭成本下降；成本结构中，原材料/燃料及动力/折旧费用/其他吨成本分别同比+4/-21/-4/-3元/吨。盈利能力方面，2023年水泥业务吨毛利约84元/吨，同比-5元/吨，主要受价格下滑拖累；毛利率约26.8%，同比+0.8pct。 根据水泥网熟料产能百强榜显示，截至2023年底，公司的熟料总产能位居全国第四，其中国内熟料产能位列全国第六，海外熟料产能排名全国第二。 混凝土骨料收入销量高增，海外业务年产能同比+69%。 2023年，公司混凝土业务实现收入76.5亿元，同比+49%；其中销量为2727万方，同比+66%，均价为281元/方，同比-10%；毛利率约15.5%，同比-0.3pct；混凝土年产能1.22亿方，同比+77%。 2023年公司骨料业务实现收入53.6亿元，同比+75%；其中销量为1.31亿吨，同比+100%，均价为41元/吨，同比-12%；毛利率约45.9%，同比-9.4pcts；骨料年产能2.77亿吨，同比+32%。 2023年公司海外业务实现收入54.9亿元，同比+30%；收入占比约16.3%，同比+2.4pcts。2023年，公司海外业务发展取得突破，成功完成对两家公司的股权收购，业务拓展到中东及南部非洲地区，加之坦桑尼亚马文尼公司二期4,500吨/日水泥熟料生产线项目投产，合计新增产能854万吨/年，截至2023年底，公司海外有效水泥粉磨能力已达2,091万吨/年，同比+69%。 2024年经营目标：收入目标接近两位数增长。 2024年，公司计划销售水泥及熟料约6,300万吨（同比+1.8%），销售骨料1.56亿吨（同比+19%），销售混凝土3,052万方（同比+12%），环保业务总处置量428万吨（同比+22%），总收入预计达到371亿元（同比+9.9%）。2024年公司计划资本性支出约69亿元，重点集中于骨料、混凝土、海外水泥的产能及替代燃料建设。2024年，公司总资产预计约737亿元，资产负债率预计维持在51%左右。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 华新水泥（600801.SH） 盈利预测、估值与评级：2023年，受地产需求收缩影响，水泥行业需求小幅下滑；在此背景下，华新水泥凭借其竞争优势及业务多元拓展获得高于行业的增长。考虑到公司业绩阶段性承压，我们下调公司2024-2025年归母净利润预测分别至28亿元（下调33%）、32亿元（下调38%），新增2026年归母净利润预测37亿元。考虑到水泥企业盈利已接近底部，我们仍看好水泥股底部反转的投资机遇，对公司维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期风险，行业供需格局恶化的风险，原燃材料价格继续大幅上涨的风险，海外投资不确定性和汇兑损益风险等。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 30,470 33,757 35,181 37,472 40,438 营业收入增长率 -6.14% 10.79% 4.22% 6.51% 7.92% 归母净利润（百万元） 2,699 2,762 2,836 3,224 3,726 归母净利润增长率 -49.68% 2.34% 2.66% 13.70% 15.57% EPS（元） 1.29 1.33 1.36 1.55 1.79 ROE（归属母公司)（摊薄） 9.83% 9.55% 9.25% 9.84% 10.58% P/E 11 11 10 9 8 P/B 1.1 1.0 0.9 0.9 0.8 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-04-02 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 华新水泥（600801.SH） 财务报表与盈利预测 利润表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 30,470 33,757 35,181 37,472 40,438 营业成本 22,482 24,741 26,775 28,730 30,699 折旧和摊销 2,465 3,414 3,345 3,534 3,743 税金及附加 586 745 776 327 352 销售费用 1,372 1,519 1,520 1,619 1,747 管理费用 1,583 1,819 1,820 1,939 2,092 研发费用 78 301 301 321 346 财务费用 458 699 275 269 261 投资收益 17 59 56 40 43 营业利润 4,023 4,352 4,385 4,927 5,611 利润总额 3,988 4,326 4,343 4,884 5,575 所得税 965 1,108 1,029 1,157 1,321 净利润 3,024 3,218 3,314 3,727 4,254 少数股东损益 325 456 479 503 528 归属母公司净利润 2,699 2,762 2,836 3,224 3,726 EPS(元) 1.29 1.33 1.36 1.55 1.79 现金流量表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 4,568 6,236 6,882 7,192 7,699 净利润 2,699 2,762 2,836 3,224 3,726 折旧摊销 2,465 3,414 3,345 3,534 3,743 净营运资金增加 -301 2,603 261 725 1,072 其他 -296 -2,544 440 -291 -843 投资活动产生现金流 -8,383 -6,454 -7,304 -6,146 -6,143 净资本支出 -7,682 -4,629 -6,117 -6,186 -6,186 长期投资变化 439 513 0 0 0 其他资产变化 -1,140 -2,337 -1,188 40 43 融资活动现金流 1,772 -952 669 -649 -833 股本变化 0 -18 0 0 0 债务净变化 6,462 3,224 1,919 755 704 无息负债变化 3,769 -1,122 -333 915 959 净现金流 -1,934 -1,246 247 397 722 资产负债表（百万元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 总资产 64,242 68,800 72,599 76,861 81,502 货币资金 7,038 5,849 6,096 6,493 7,216 交易性金融资产 42 1 1 1 1 应收账款 1,383 2,259 2,355 2,508 2,707 应收票据 546 275 287 305 330 其他应收款（合计） 478 747 773 824 889 存货 3,405 3,463 3,765 4,055 4,347 其他流动资产 1,205 2,206 2,640 3,338 4,241 流动资产合计 14,450 15,220 16,369 18,010 20,249 其他权益工具 1,013 965 965 965 965 长期股权投资 439 513 513 513 513 固定资产 22,713 27,740 27,508 27,520 27,651 在建工程 6,457 3,509 5,178 6,430 7,369 无形资产 15,183 15,958 16,961 17,944 18,908 商誉 619 769 769 769 769 其他非流动资产 848 633 539 539 539 非流动资产合计 49,791 53,581 56,230 58,852 61,254 总负债 33,403 35,505 37,091 38,762 40,425 短期借款 593 644 1,222 637 0 应付账款 8,366 7,827 8,470 9,089 9,712 应付票据 729 935 1,012 1,086 1,161 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 89 67 57 57 57 流动负债合计 16,625 18,934 20,401 20,730 21,052 长期借款 7,282 8,623 9,964 11,305 12,646 应付债券 4,426 3,964 3,964 3,964 3,964 其他非流动负债 887 1,180 1,308 1,308 1,308 非流动负债合计 16,779 16,571 16,691 18,032 19,373 股东权益 30,838 33,295 35,507 38,100 41,078 股本 2,097 2,079 2,079 2,079 2,079 公积金 3,088 2,698 2,698 2,698 2,698 未分配利润 23,010 24,703 26,437 28,526 30,977 归属母公司权益 27,446 28,933 30,667 32,756 35,206 少数股东权益 3,392 4,362 4,841 5,343 5,871 主要指标 盈利能力（%） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 毛利率 26.2% 26.7% 23.9% 23.3% 24.1% EBITDA率 23.8% 25.1% 21.4% 22.1% 22.6% EBIT率 15.4% 14.6% 11.9% 12.6% 13.4% 税前净利润率 13.1% 12.8% 12.3% 13.0% 13.8% 归母净利润率 8.9% 8.2% 8.1% 8.6% 9.2% ROA 4.7% 4.7% 4.6% 4.8% 5.2% ROE（摊薄） 9.8% 9.5% 9.2% 9.8% 10.6% 经营性ROIC 8.0% 7.1% 5.7% 6.1% 6.6% 偿债能力 2022 2023 2024E 2025E 2026E 资产负债率 52% 52% 51% 50%