产品、技术快速迭代，高端化+全球化推动公司跨越式发展

车型矩阵完善，仰望、方程豹、腾势高端品牌发力。2023年以来，公司 腾势D9、方程豹5、腾势N7/N8、仰望U8等车型陆续上市，30万元以 上价格带迅速补足。目前方程豹5平均月销超4000辆，百万级豪车仰望 U8接近1300辆，腾势D9月销约8000辆，3月荣耀版上市热度高，预 计月销有望重新破万。展望全年，各品牌皆有重磅新车上市，高端车型盈 利能力佳，有望助力公司品牌力持续向上。 国内以价换量策略成功，属地化出海战略大步迈进。1）2月下旬以来， 比亚迪先后推出了秦、宋、汉、元、海豹等的荣耀版车型，指导价较2023 冠军款下探1.7-3万元，降价力度超行业预期。随着荣耀版热销，公司3 月周度销量快速提升，预计后续月度表现强势。2）出口领域，公司产能、 渠道、车型同步推进。目前元plus、宋plus、海豚、海豹、海狮、唐等主 力车型已完成投放，进入日本、德国、澳大利亚、巴西、阿联酋等国。产 能方面，泰国、巴西、匈牙利工厂已完成部署。 DM 5.0进入“油比电低”时代，智能化迭代加速。公司第五代DM技术 有望搭载于即将上市的车型秦L与海豹06，在效能优化和续航能力提升 方面持续提升，百公里油耗由目前的3.8L降低至2.9L，有望进一步公司 在经济型市场的领先优势。智能化方面，2024年1月，公司发布“璇玑” 智能架构，整合易四方、DMO、e平台、云辇、三电系统、底盘系统、车 身系统、智能座舱和智能驾驶等关键技术，预计2024Q1/Q3陆续落地高 速领航、自动泊车、城市领航等智能驾驶核心功能，未来迭代有望加速。 投资建议：公司目前车型周期强，规模化+品牌向上+出口有望对冲部分 国内价格战影响，预计公司2024-2026年归母净利润分别为366/477/601 亿元，对应PE分别为17/13/10倍，维持“买入”评级。 风险提示：政策落地进度不达预期，新车型落地不及预期，行业需求不及 预期。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 一、品牌矩阵完善，高端化发力 腾势、方程豹、仰望加持，公司高端化战略成功。2023年以来，公司高端品牌方程豹、腾势、仰望持续发布新车，方程豹5、腾势N7/N8、仰望U8等已上市，加上2024年新上的腾势D9改款，30万元以上高端车型迅速补足。 腾势：定位安全豪华，侧重主流市场，目前主力车型D9，2024年N7改款+3款旗舰新车。渠道方面，截止2024年2月，腾势直营店已突破370家，覆盖超135城。 方程豹：定位硬派越野，目前主力车型豹5，2024年规划豹3+豹8。渠道方面，截止2023年12月18日，方程豹直营店已落地120家，覆盖62城。 仰望：定位新能源超豪华品牌，目前主力车型U8/U9，2024年规划上市U7。渠道方面，目前仰望汽车位于上海、杭州、深圳等重点城市核心商圈的仰望门店已陆续开业。截止2023年，预计已在全国40余个城市，开设超过90家直营门店。 图表1：腾势D9外形 图表2：腾势直营体验店 图表3：方程豹豹5外形 图表4：方程豹直营体验店布局 图表5：仰望U8外形 图表6：仰望U9外形 图表7：仰望上海外滩展厅 价格带方面，目前王朝+海洋品牌主攻25万元以下自主市场，腾势、方程豹主攻25-50万元级豪华市场，仰望主攻50万元以上超豪华市场。公司品牌矩阵清晰，价格带完整。 图表8：公司纯电车型价格&销量矩阵 图表9：公司混动车型价格&销量矩阵 目前腾势D9月销接近8000辆（混动+纯电），方程豹5超4000辆，百万级豪车仰望U8接近1300辆。展望后市：D9荣耀版3月官降2.5万元，上市12小时大定11287辆，方程豹、仰望渠道布局持续推进，后续销量仍有大幅提升空间。 图表10：腾势D9及竞品销量（辆），D9 2024年以来持续领先GL8与赛那 图表11：方程豹豹5及竞品销量（辆），目前在硬派越野赛道居第一梯队 图表12：仰望U8竞品车型以平行进口豪车为主，目前销量增长迅速 展望全年，公司王朝、海洋、腾势、方程豹、仰望品牌皆有重磅新车上市，预计持续推进高端化进程。高端盈利能力佳，有望助力公司整体盈利提升。 图表13：腾势猎装轿车外形 图表14：腾势SUV外形 图表15：方程豹8外形 图表16：方程豹3外形 图表17：仰望U7外形 二、国内基本盘稳健，出海快速推进 国内市场，“荣耀”版本指导价较2023款下探1.7-3万元，带动春节后销量快速爬升。 节后以来，比亚迪先后推出了秦、宋、汉、元等的荣耀版车型，其中秦、驱逐舰05、宋PRO、宋PLUS较旧款官降2万元，海豚新增9.98万元车型，海豹降1.7万元，汉降2-3万元，唐降3万元，降价力度超行业预期。 图表18：2024年以来，比亚迪车型指导价大幅下探 图表19：公司2023年以来，市场份额持续处于上行通道 图表20：2024年官降以来，公司3月周度销量快速提升 展望后市，公司秦L、元up陆续上市，荣耀版改款持续推出，有望推动销量持续攀升。 元UP定位A0级SUV，于3月26日正式上市，推出3款车型售价区间为9.68-11.98万元。其中顶配的401KM超越型支持加6000元选装智能选装包。 秦L定位高于秦PLUS，风格相似与宋L类似，最大的亮点在于其搭载的比亚迪第五代DM-i混动技术，进一步提升秦L的性能和燃油经济性。 图表21：秦L外形 图表22：元UP外形 产能、渠道、车型同步推进，全球化有望提速。2023年，公司元plus、宋plus、海豚、海豹、海狮、唐等主力车型陆续投放海外，已进入日本、德国、澳大利亚、巴西、阿联酋等多个国家和地区，勇夺多国新能源汽车销量冠军，根据汽车工业信息网，全年出口快速增长至24万辆。产能方面，目前整车工厂布局泰国、巴西、匈牙利，预计陆续投产。 渠道方面，根据电动车百人会，截止2024年2月，比亚迪在亚太地区（含港澳）有201家门店。 图表23：公司分车型出口销量（辆） 图表24：公司出口随着主力车型的陆续导入，效率规模快速提升（辆） 图表25：公司海外产能规划 高端化+全球化，有望带动公司盈利能力持续向上。一般，车企盈利能力随品牌溢价逐步提升，主力合资品牌（大众、本田、丰田）2023H1利润率普遍在5-8%区间，豪华品牌（奥迪、宝马）利润率在10%左右，超豪华品牌（保时捷）利润率在14%。公司凭借完善的车型矩阵与强成本控制成立，目前利润率已经处于国内自主品牌的领先地位，未来随着高端化+全球化的逐步推进，盈利能力有望持续向上。 图表26：各车企历年利润率，随着车型结构的改善，公司盈利能力有望进一步提升 图表27：虽然行业受价格战扰动，公司单车净利润仍稳中有升（万元） 三、DM 5.0开启“油比电低”时代，智能化迭代加速 秦L与海豹06预计搭载全新DM 5.0系统，百公里油耗由目前3.8L进一步降至2.9L，进一步巩固车型经济性优势。比亚迪第五代DM技术在效能优化和续航能力提升方面做出了重大改进。核心硬件配置包括一款1.5升小排量发动机，着重提升热效率，以配合更大功率的电机运行，力求实现能源利用的最优化平衡。此外，第五代DM技术的传动系统采用了双排行星齿轮组设计，突破了以往单挡变速的传统模式，理论上可在不同驾驶场景下更精细地调节动力输出，进而改善驾驶性能并进一步节约能源。 图表28：公司新一代混动系统专利 易四方技术品牌深入人心，为仰望等高端化车型持续赋能。易四方技术平台以四电机独立驱动为核心的动力系统，集成了车辆电子控制、人工智能、云计算、大数据等多种先进技术，从感知、控制、执行三个维度围绕新能源汽车的特性进行了全面重构，全系车型都将标配800V高压SiC电控系统。 图表29：易四方技术平台 璇玑架构落地，OTA迭代速度加快。公司1月发布“璇玑”智能架构，作为比亚迪智能化电子电气架构，由一脑、两端、三网、四链组成。其中，一脑指的是中央计算平台。 璇玑架构作为基础平台，将能够支持各大主流芯片供应商提供的芯片，通过软硬件解耦技术，实现算力动态部署，进一步赋能功能创新需求。根据公司规划，智能驾驶核心功能高速领航、自动泊车、城市领航预计2024Q1/Q3陆续落地。 图表30：仰望U8及腾势N7 OTA计划表 前瞻布局大模型时代，与英伟达扩大合作，搭载下一代DRIVE Thor车机芯片，用英伟达AI训练自动驾驶。英伟达GTC2024开发者大会主题演讲中，英伟达宣布与比亚迪扩大合作，未来的比亚迪电动汽车将搭载英伟达DRIVEThor车机芯片。此外，比亚迪将使用英伟达AI基础设施进行自动驾驶模型训练，智能工厂机器人也将使用NVIDIAIsaac机器人系统。比亚迪和英伟达于去年3月宣布合作，开发基于NVIDIADRIVE的王朝、海洋智能汽车。 四、盈利预测及估值 公司目前车型周期强，规模化+品牌向上+出口有望对冲部分国内价格战影响，预计公司2024-2026年归母净利润分别为366/477/601亿元，对应PE分别为17/13/10倍，维持“买入”评级。 风险提示 政策落地进度不达预期。 如果政策的实施效果不及预期，将影响新能源乘用车销量的提升以及智能化趋势的深入。 新车型落地不及预期。 如果厂商新车、工厂新项目落地进度放缓，则可能影响品牌终端销量。尤其是新能源汽车开始普及的阶段，如果厂商对新技术的研发进度不及预期，则可能显著影响终端销量。 行业需求不及预期。 宏观经济增速换挡以及外部环境不确定性或影响居民整体消费能力，而汽车作为消费占比最大的细分领域，行业需求或受到一定抑制不及预期。