2024年4月1日利率债观察：期待存款利率下行

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024年4月1日 总量研究 期待存款利率下行 ——2024年4月1日利率债观察 1、期待存款利率下行 近两年来，商业银行净息差下行幅度较大。去年四季度的净息差为1.69%，分别较2022年和2021年同期下降了22bp和39bp。这反映出银行已向实体大幅让利，有效支持了实体经济发展。 简单地讲，净息差下降是因为贷款利率的降幅大于存款利率。贷款利率下行有利于借款人。例如，去年人民银行指导金融机构降低存量房贷利率，该举措惠及1.5亿人，减少居民贷款利息支出1600-1700亿元/年，充分体现出金融工作以人民为中心的价值取向。而且，净息差的下行意味着存款人的利息收入并没有因贷款利率的下行受到过多影响，居民仍能获得令人满意的、较稳定的、可预期的利息收入，广大人民群众的福祉得到提升。 但也要看到，如果净息差过低，那么有可能会影响到金融支持实体经济的可持续性，也有可能会成为生成资金空转沉淀的土壤，还有可能制约社会综合融资成本的稳中有降。我们认为，当前宜下力气减缓净息差下行的速度，将净息差控制在合理的水平。 MLF利率是金融机构从央行获取中期资金的成本，因此部分投资者认为，应通过降低MLF利率的方式降低金融机构的资金成本。我们认为，MLF降息的空间颇为宝贵，宜待更需要时使用，而不是当前。实际上，MLF降息对银行负债成本的影响是相对有限的。截至今年2月末，存款类金融机构人民币资金来源为351.9万亿元，而自23年1月至24年3月这段时间，MLF的月均操作量仅为0.6万亿元。显然，MLF降息对于降低银行负债成本来说可谓是杯水车薪，而引导存款实际利率下行、降低CD等主动负债工具发行成本的效用明显更高。 人民银行已于2022年建立了存款利率市场化调整机制，商业银行可参考10Y国债收益率和1Y LPR合理调整存款利率水平。今年一季度末，10Y国债收益率为2.29%，已较去年四季度末的2.56%大幅下行了27bp。我们建议自律机制在4月内引导成员银行开启新一轮的存款降息。我们判断，2024年内存款利率较有可能出现多轮下降，且会采用“大行带头、股份制银行快速跟进、其余银行有序跟随”的模式。我们预计，下一阶段还将建立健全自律约谈和通报机制，更好地维护存款市场竞争秩序。 值得一提的是，降低存款利率、加强对高息揽储等行为的管理还有助于盘活资金存量、避免资金空转沉淀。前一阶段，金融市场中存在着一些企业从大银行获取低息贷款，并将贷款转存至利率更高的小银行或是购买理财产品套取利息的情况。这种行为形成了资金的空转沉淀，阻碍了货币政策的传导。部分投资者认为，可以通过抬高资金市场利率的方式杜绝上述行为。但实际上，在贷款利率稳中有降的背景下，资金市场利率的提升有可能提高银行理财产品的预期回报率（注：这是因为银行理财的资金融出、拆放、存放利率和短期债券的收益率会上升）及其对套息者的吸引力，其结果是不但无法杜绝甚至还可能最终加剧资金空转沉淀的产生。相反，存款降息、对高息揽储的打击可以降低企业资金运用的回报率，压缩上述资金空转沉淀行为的套利空间。 2、风险提示 不理性的预期引发市场快速波动。 作者 分析师：张旭 执业证书编号：S0930516010001 010-58452066 zhang_xu@ebscn.com 重要收益率走势图 2.22.42.62.833.23.4Jan-19Nov-19Sep-20Jul-21May-22Mar-23Jan-2410Y国债收益率 资料来源：Wind，光大证券研究所 单位：% 相关研报 浅论“5%左右”目标的实现——《2024年政府工作报告》学习体会 2月信贷如何？3月是否降息？——2024年3月3日利率债观察 LPR超预期大幅下行意味着什么？——2024年2月20日利率债观察 2月LPR下行概率较高——2024年2月18日利率债观察 充裕的流动性护佑龙年金融市场开门红——2024年2月17日利率债观察 1月信贷数据的“四个高”——2024年2月9日利率债观察 信贷预测：1月较快增长，2月同比多增——2024年2月6日利率债观察 心态、预期与现实——2024年2月4日利率债观察 预计春节前后流动性宽松，市场得到呵护——2024年2月1日利率债观察 有部署、有落实；稳市场、稳信心——2024年1月24日新闻会学习体会 1月份信贷增长的内生动能较强——2024年1月26日利率债观察 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%； 卖出 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上； 无评级 因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。 基准指数说明： A股市场基准为沪深300指数；香港市场基准为恒生指数；美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 法律主体声明 本报告由光大证券股份有限公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本报告在中华人民共和国境内（仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页。 中国光大证券国际有限公司和Everbright Securities(UK) Company Limited是光大证券股份有限公司的关联机构。 特别声明 光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）成立于1996年，是中国证监会批准的首批三家创新试点证券公司之一，也是世界500强企业——中国光大集团股份公司的核心金融服务平台之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。 本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。 本报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。 本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整且不予通知。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。 不同时期，本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息、建议及预测不一致的报告。本公司的销售人员、交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略。本公司的资产管理子公司、自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策。本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险，在做出投资决策前，建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据。 本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅向特定客户传送。本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或引用。如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失，本公司保留追究一切法律责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 光大证券股份有限公司版权所有。保留一切权利。 光大证券研究所 上海 北京 深圳 静安区新闸路1508号 静安国际广场3楼 西城区武定侯街2号 泰康国际大厦7层 福田区深南大道6011号 NEO绿景纪元大厦A座17楼 光大证券股份有限公司关联机构 香港 英国 中国光大证券国际有限公司 香港铜锣湾希慎道33号利园一期28楼 Everbright Securities(UK) Company Limited 6th Floor, 9 Appold Street, London, United Kingdom, EC2A 2AP 中庚基金