3月PMI超预期的信号：一季度GDP会到5%吗？

宏观点评 证券研究报告|宏观经济研究 2024年03月31日 一季度GDP会到5%吗？—3月PMI超预期的信号 事件：2024年3月制造业PMI50.8%（前值49.1%）；非制造业PMI53.0%（前值51.4%）。核心观点：3月制造业PMI时隔5个月重回线上、好于预期也好于季节性，供需两端也均升 至扩张区间，再考虑到1-2月经济数据好于预期，预计一季度GDP可能达到5%左右（此前市场预期4.5%左右）。需注意的是，当前PMI和高频仍有背离，指向宏观和微观尚有“温差”。往后看，4月PMI可能小降、但应仍在线上，短期紧盯已有政策落地情况。 1、3月制造业、非制造业PMI均反弹，制造业PMI高于预期和季节性。3月制造业PMI 回升1.7个点至50.8%，高于预期、强于季节性（春节时间与今年接近的2018/2019/2021年3月PMI平均回升1.3个点），时隔5个月重回扩张区间。3月非制造业PMI回升1.6个点至53.0%；其中服务业PMI回升1.4个点至52.4%，建筑业PMI回升2.7个点至56.2%。3月综合PMI产出指数回升至52.7%，指向企业生产经营加快，经济景气回升。 2、分项看，可重点关注供需端、贸易端、价格端、库存端、就业端的5大信号： 1）供需端均升至扩张区间，需求反弹幅度较大。供给端，3月PMI生产指数52.2%，较上月回升2.4个点，可能主要受到企业节后加快复工复产、出口和汽车生产较强的支持，但与3月焦化企业和PTA开工率、粗钢产量等生产端高频回落背离。需求端，3月PMI新订单指数大幅回升4个点至53.0%，新出口订单指数回升5个点至51.3%，指向内外需均明显回升，外需反弹更多。行业看，木材和家具、铁路船舶运输设备、计算机通信电子设备等行业供需景气均较高；石油煤炭加工、黑色等行业供需指数低于临界点、景气较低。 2）进出口订单均明显回升，但受高基数影响，3月出口增速可能回落。出口端，3月新出口订单大幅回升5个点至51.3%，高频看，3月前20日韩国出口11.2%（2月-7.9%），出口运价高位震荡，指向出口仍然较强，但受基数走高影响（2023年3月出口同比10.9%，是 全年增速高点），今年3月出口增速可能明显回落，甚至出现负增长；进口端，3月进口订单回升4个点至50.4%，侧面反映经济好转，也与出口链拉动有关。 3）价格指数震荡，预计3月PPI同比持平-2.7%左右；实际库存逐步趋升。价格端，3月原材料价格、出厂价格指数分别变动0.4、-0.7个点；结合高频和基数效应，预计3月PPI同比-2.7%左右（2月-2.7%）。库存端，3月PMI原材料库存、产成品库存分别回升0.7、1.0个点，产成品库存指数升至48.9%。从2023年9月以来PMI产成品库存指数持续回升，指向实际库存水平已经逐步回升，后续随着价格回升，预计名义库存也将趋升。 4）企业景气普遍好转，就业指数走势分化。3月大中小型企业PMI分别回升0.7、1.5、3.9个点，均重新升至扩张区间；就业方面，3月制造业、服务业、建筑业从业人员指数分别变动0.6、-0.1、-1.9个点，制造业就业好转，而服务业建筑业走弱，均继续处于收缩区间。 5）服务业、建筑业景气均回升。服务业方面，3月服务业PMI回升1.4个点至52.4%，连续3个月企稳回升。从行业看，邮政、电信电视服务、金融服务景气较高，餐饮、房地产业景气较低，可能与春节假期影响减退有关。建筑业方面，3月建筑业PMI回升2.7个点至56.2%，应是节后气候转暖和集中开工等因素影响。 3、总体看，3月PMI及各分项多有回升，但和高频仍有“温差”，经济改善持续性仍需观察。一方面，3月制造业、服务业PMI及其分项多数回升，制造业PMI重回扩张区间，内外 需求分项明显反弹，经济环比有所好转。但另一方面，3月PMI的回升中，季节性仍是主要贡献，且PMI走势和多个供需端高频指标走弱有背离，价格也没有明显起色，可能的解释是一些难以跟踪的新兴行业生产、出口较强。整体看，目前国内债务去化、信心较弱等导致的内生动力不强、需求不足问题仍存，后续经济改善的幅度、持续性仍需观察。 4、往后看，经济预计继续修复，4月PMI可能小降、但仍在扩张区间，关注近期政策落地情况。基本面看，随着春节效应的支撑减退，4月PMI环比可能小幅回落；但结合近期高频数据，预计出口延续偏强、地产销售有触底好转迹象，后续经济可能趋于修复，有望支撑PMI 继续处于扩张区间。再考虑到1-2月经济数据好于预期，预计一季度GDP可能达到5%左右 （此前市场预期4.5%左右）。政策面看，近期政策延续“两会”部署，积极谋划稳增长，继续提示：今年政策将偏扩张，短期紧盯2点：1）已有政策的细化落地，包括超长期特别国债发行方式、节奏（可能会有对冲性降准），PSL等准财政、专项债的细化部署与节奏，设备更新、消费品以旧换新等配套政策；2）地方“抓落实”，包括“三大工程”进展（跟踪水泥、沥青、挖掘机等基建链中观指标），大省挑大梁情况，地方化债等。 风险提示：政策力度、外部环境等超预期变化。 作者 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师杨涛 执业证书编号：S0680522070001邮箱：yangtao3123@gszq.com 相关研究 1、《分化的背后—全面解读1-2月经济》2024-03-18 2、《“温差”仍大—2024年首份企业盈利数据的信号》 2024-03-27 3、《政策半月观—增量信息不少，有6大焦点》 2024-03-25 4、《2024年首份财政数据的信号》2024-03-21 5、《高频半月观—节后复工整体偏慢，需求能起来吗？》2024-03-17 请仔细阅读本报告末页声明 图表1：3月制造业PMI明显反弹图表2：3月PMI进出口订单大幅反弹 %PMIPMI:生产PMI:新订单 58 56 54 52 50 48 46 44 22-03 22-05 22-07 22-09 22-11 23-01 23-03 23-05 23-07 23-09 23-11 24-01 24-03 42 %PMI:新出口订单PMI:进口 54 52 50 48 46 44 42 22-03 22-05 22-07 22-09 22-11 23-01 23-03 23-05 23-07 23-09 23-11 24-01 24-03 40 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表3：3月PMI价格指数小幅震荡图表4：3月PMI产成品库存指数反弹 %PMI:主要原材料购进价格 PMI:出厂价格 75 70 65 60 55 50 45 40 19-03 19-07 19-11 20-03 20-07 20-11 21-03 21-07 21-11 22-03 22-07 22-11 23-03 23-07 23-11 24-03 35 %PMI:产成品库存% 工业企业:产成品存货:累计同比（右轴） 5125 5020 4915 48 10 47 465 450 19-03 19-07 19-11 20-03 20-07 20-11 21-03 21-07 21-11 22-03 22-07 22-11 23-03 23-07 23-11 24-03 44-5 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 图表5：3月小型企业PMI大幅反弹图表6：3月非制造业景气度继续回升 %PMI:大型企业PMI:中型企业 56PMI:小型企业 54 52 50 48 46 22-03 22-05 22-07 22-09 22-11 23-01 23-03 23-05 23-07 23-09 23-11 24-01 24-03 44 中国:非制造业PMI:建筑业 中国:非制造业PMI:服务业 %非制造业PMI:商务活动 70 65 60 55 50 45 40 22-03 22-05 22-07 22-09 22-11 23-01 23-03 23-05 23-07 23-09 23-11 24-01 24-03 35 资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在10%以上 国盛证券研究所 北京上海 地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产 广场东塔7层邮编：100077 邮箱：gsresearch@gszq.com 地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22 栋 邮编：200120 电话：021-38124100 邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦邮编：330038 传真：0791-86281485 邮箱：gsresearch@gszq.com 地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：518033 邮箱：gsresearch@gszq.com