审计调整前三季度盈利，煤铝价格回调全年业绩同比回落

2024年03月28日神火股份(000933.SZ) 证券研究报告 审计调整前三季度盈利,煤铝价格回调全年业绩同比回落 事件：公司发布2023年年报，2023年公司营业收入376.25亿元，同比减少11.89%；归母净利润59.05亿元，同比减少22.07%；扣非归母净利润58.20亿元，同比减少25.16%。其中2023Q4营业收入96.02亿元，环比增长0.86%；归母净利润14.70亿元，环比微跌0.33%；扣非归母净利润14.39亿元，环比增长1.58%。 公司审计调整前三季度营收与利润，调整之后前三季度营收较调整前减少6.07亿元，归母净利润增加3.33亿元，扣非归母净利润增加3.33亿元。2023年受云南限电负荷影响，电解铝未能完成年度计划。 ✔量：2023年电解铝/煤炭销量为152.73/724.77万吨，同比-6.07%/+7.41%，分别完成年度计划的95.45%/107.21%，其中云南神火受电力负荷影响减产9.27万吨。2024年公司年度计划电解铝/煤炭产量150万吨/690万吨。 ✔价：据同花顺，2023年SHFE铝收盘价18624.9元/吨，同比-6.5%（或-1289元/吨），无烟煤均价约1755元/吨，同比-332元/吨；瘦煤均价约1923元/吨。成本端氧化铝均价2900.6元/吨，同比-1.5%（或-42.9元/吨），预焙阳极均价4762.9元/吨，同比-1852元/吨。 2023年Q4SHFE铝均价18981元/吨，环比+198.5元/吨，同比+225.7元/吨，无烟煤均价约1597元/吨，环比+83元/吨；瘦煤均价约2035元/吨，环比+278元/吨。成本端氧化铝均价2958元/吨，同比+181.3元/吨，环比+99.8元/吨，预焙阳极均价4100.5元/吨，同比-2993.5元/吨，环比-104.52元/吨。999563337 覃晶晶分析师SAC执业证书编号：S1450522080001qinjj1@essence.com.cn 洪璐分析师SAC执业证书编号：S1450524010005honglu1@essence.com.cn 考虑一吨电解铝需要约0.47吨预焙阳极及1.9吨氧化铝，2023年原料成本端环比下移对吨毛利影响为增厚842.43元，2023年Q4原料成本端环比上涨对吨毛利影响为减少124.3元。 相关报告 三季报业绩环增，电解铝权益产能提升2023-10-28 煤价回落拖累业绩，成本收缩电解铝吨利扩张2023-07-15量价回落拖累业绩财务费用持续优化2023-04-25煤铝价格齐涨，年报业绩亮眼2023-03-28 ✔利：煤炭板块实现毛利33.99亿元，吨毛利469.00元/吨；铝锭板块毛利60.37亿元，吨毛利3953元/吨。 云南神火权益比例提升，碳素项目稳步推进： ✔公司此前公告拟以协议转让方式分别收购河南资产基金持有的云南神火9.90%股权、商丘新发持有的云南神火4.95%股权，收购价格分别为9.66亿元、4.83亿元，据三季报披露公司已完成工商变更登记手续，公司持有云南神火58.25%股权。 ✔同时为充分发挥云南绿色水电铝产业优势，进一步完善公司产业链条，同意云南神火出资14亿元投资建设年产40万吨炭素项目。据公司年报，云南神火碳素项目进度已达到59%。 煤铝价格下滑拖累三季度业绩，锂电铝箔稳步推进未来可期2022-10-12 海外项目进度缓慢，电解铝供应强约束持续存在，同时光伏排产超预期，地产竣工悲观预期触底，铝价有望站稳高位持续走强。SMM预计3月国内组件排产预计将达到54GW左右，环比2月提升高达80%，同时1-2月竣工同比-20%，充分释放悲观情绪。汽车、家电、包装等领域保持低速增长下全年电解铝有望维持紧平衡，同时考虑后续铝水转化率仍有相当提升空间，需求边际好转将赋予电解铝价格向上弹性空间。 投资建议： 我们预计2024-2026年营业收入预估为386.36、395.37、395.37亿元，预计净利润61.49、63.55、63.80亿元，对应EPS分别为2.73、2.82、2.84元/股，目前股价对应PE为7.2、7.0、7.0倍。维持“买入-A”评级，6个月目标价维持22.5元/股。 风险提示：需求不及预期，产品价格波动，限电压产超预期，环保风险及项目进展不及预期。 公司评级体系 收益评级： 买入——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%及以上；增持——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%（含）至15%；中性——未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%（含）至5%；减持——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%（含）；卖出——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上； 风险评级： A——正常风险，未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B——较高风险，未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 本报告仅供国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国投证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。 国投证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 国投证券研究中心深圳市地址：深圳市福田区福田街道福华一路119号安信金融大厦33楼邮编：518046上海市地址：上海市虹口区东大名路638号国投大厦3层邮编：200080北京市地址：北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编：100034