港股公司点评：销售稳增、多元补货，业绩提升可期

2024年3月26日公司发布2023年年度业绩公告，全年实现营业 收入802.2亿元，同比+10.8%；实现归母净利润31.9亿元，同比 -19.4%；全年每股派息0.347元，派息比例40.6%（归母净利润口径），股息率约8.7%。 毛利率下行，导致归母净利润下滑：2023年公司房地产开发、物业管理、持有物业租金收入均同比增长，而整体归母净利润下滑主要原因为：①受房地产市场影响，2023年公司毛利率15.3%，较2022年下降5.1pct，毛利润同比下滑17.2%；②投资性物业公 港币(元)成交金额(百万元) 允价值变动产生损失13.48亿元，去年同期产生收益2.11亿元。 销售规模持续增长，广州市场稳居榜首：2023年公司合同销售金额1420亿元，同比+13.6%（TOP30房企平均同比-18%），居行业第 12（2022年居第16）；完成2023年销售目标的107.6%。2023年大湾区合同销售金额716亿元，同比+20.0%，其中广州合同销售金额613亿元，同比+15.3%，单城贡献占比43.2%，据中指数据，稳居广州销售榜单第一。 投资聚焦核心城市，多元渠道补充优质土储：2023年公司通过 “6+1”多元增储模式在广州、北京、上海等11个城市新增28个 项目（一线10个、重点二线18个），总建面491万方，新增可售货值约1300亿元。通过TOD、城市更新等渠道拿地占比53%，获取杭州新桥TOD项目，是公司第二个广州以外的TOD项目；在上海虹口区获得首个城市更新项目，总可售货值约30亿元。 财务状况安全稳价，融资成本持续下降：截至2023年底，公司三 道红线指标维持绿档，剔除预收款后的资产负债率、净负债率和现金短债比分别为67.4%、57.0%和2.01倍。全年新增发行境内公司债69亿元，加权利率3.37%，总有息负债加权融资成本3.82%，较2022年下降34BP。 公司销售稳步增长，拿地渠道丰富畅通，预计未来业绩能实现持续增长。考虑市场下行对毛利率的压力，我们调整公司2024/2025年归母净利润至35.7/39.3亿元（原为47.1/56.5亿元），新增2026年归母净利润预测43.1亿元，同比增速分别为12.0%、10.3%和9.6%。公司股票现价对应PE估值为4.6/4.1/3.8倍，维持“买入”评级。 政策对市场提振不佳；广州市场持续下行；其他房企出现违约。 14.00 12.00 10.008.006.004.00 230327 成交金额越秀地产 700 600 500 400 300 200 100 0 附录：三张报表预测摘要 损益表(人民币百万)资产负债表(人民币百万) 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 57,379 72,416 80,222 90,869 101,445 108,315 货币资金 32,766 21,846 29,265 33,821 39,854 46,056 增长率 24.1% 26.2% 10.8% 13.3% 11.6% 6.8% 应收款项 39,927 37,108 51,767 55,190 56,818 60,356 主营业务成本 44,896 57,610 67,964 76,784 85,721 91,201 存货 180,360 209,744 238,949 240,953 248,883 257,791 %销售收入 78.2% 79.6% 84.7% 84.5% 84.5% 84.2% 其他流动资产 9,750 15,276 18,184 18,403 20,519 21,926 毛利 12,482 14,806 12,258 14,085 15,724 17,114 流动资产 262,804 283,974 338,164 348,366 366,073 386,129 %销售收入 21.8% 20.4% 15.3% 15.5% 15.5% 15.8% %总资产 83.7% 82.0% 84.3% 84.0% 84.0% 84.1% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 18,365 25,444 28,876 30,320 31,836 33,428 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 9,081 13,426 11,542 11,939 12,318 12,677 销售费用 1,590 2,041 2,451 2,549 2,909 3,248 %总资产 2.9% 3.9% 2.9% 2.9% 2.8% 2.8% %销售收入 2.8% 2.8% 3.1% 2.8% 2.9% 3.0% 无形资产 1,279 1,388 1,337 1,622 1,904 2,184 管理费用 1,623 1,769 1,799 2,068 2,326 2,466 非流动资产 51,051 62,378 63,014 66,204 69,497 72,899 %销售收入 2.8% 2.4% 2.2% 2.3% 2.3% 2.3% %总资产 16.3% 18.0% 15.7% 16.0% 16.0% 15.9% 研发费用 0 0 0 0 0 0 资产总计 313,855 346,352 401,179 414,571 435,570 459,028 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 短期借款 29,802 18,873 22,976 23,562 24,740 25,977 息税前利润（EBIT） 9,269 11,081 8,138 9,599 10,633 11,559 应付款项 1,613 1,642 1,331 1,741 1,688 1,960 %销售收入 16.2% 15.3% 10.1% 10.6% 10.5% 10.7% 其他流动负债 151,206 157,995 185,780 190,825 202,891 216,630 财务费用 507 97 -119 762 735 685 流动负债 182,621 178,510 210,087 216,127 229,319 244,566 %销售收入 0.9% 0.1% -0.1% 0.8% 0.7% 0.6% 长期贷款 45,732 72,554 81,395 85,465 89,738 94,225 其他长期负债 11,135 10,496 7,488 7,863 8,256 8,669 负债 239,488 261,559 298,970 309,454 327,312 347,460 投资收益 415 -97 752 540 576 586 普通股股东权益 46,236 47,430 55,629 56,780 57,895 58,985 %税前利润 3.8% n.a 9.7% 5.9% 5.6% 5.2% 其中：股本 18,035 18,035 25,545 25,545 25,545 25,545 营业利润 8,727 10,984 8,257 8,837 9,898 10,874 未分配利润 28,783 30,371 30,084 31,235 32,350 33,440 营业利润率 15.2% 15.2% 10.3% 9.7% 9.8% 10.0% 少数股东权益 28,131 37,363 46,580 48,336 50,362 52,583 营业外收支 负债股东权益合计 313,855 346,352 401,179 414,571 435,570 459,028 税前利润 10,842 10,830 7,721 9,177 10,274 11,260 利润率 18.9% 15.0% 9.6% 10.1% 10.1% 10.4% 比率分析 所得税 5,569 4,692 3,146 3,854 4,315 4,729 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 所得税率 51.4% 43.3% 40.7% 42.0% 42.0% 42.0% 每股指标 净利润 5,274 6,137 4,575 5,323 5,959 6,531 每股收益 1.16 1.28 0.79 0.89 0.98 1.07 少数股东损益 1,685 2,184 1,390 1,756 2,026 2,221 每股净资产 14.93 15.32 13.82 14.11 14.38 14.65 归属于母公司的净利润 3,589 3,953 3,185 3,566 3,933 4,310 每股经营现金净流 -1.51 1.20 2.07 1.68 1.98 2.11 净利率 6.3% 5.5% 4.0% 3.9% 3.9% 4.0% 每股股利 0.54 0.55 0.35 0.60 0.60 0.60 现金流量表(人民币百万) 回报率净资产收益率 7.76% 8.34% 5.73% 6.28% 6.79% 7.31% 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 1.14% 1.14% 0.79% 0.86% 0.90% 0.94% 净利润 3,589 3,953 3,185 3,566 3,933 4,310 投入资本收益率 3.01% 3.56% 2.33% 2.60% 2.77% 2.89% 少数股东损益 1,685 2,184 1,390 1,756 2,026 2,221 增长率 非现金支出 -1,238 -1,952 3,718 2,764 3,061 3,316 主营业务收入增长率 24.10% 26.21% 10.78% 13.27% 11.64% 6.77% 非经营收益 EBIT增长率 2.04% 19.55% -26.56% 17.95% 10.77% 8.71% 营运资金变动 -7,370 1,291 978 -192 340 191 净利润增长率 -15.51% 10.15% -19.43% 11.96% 10.29% 9.60% 经营活动现金净流 -4,676 3,719 8,350 6,755 7,974 8,479 总资产增长率 19.25% 10.35% 15.83% 3.34% 5.07% 5.39% 资本开支 -1,272 -1,166 -1,885 -1,300 -1,300 -1,300 资产管理能力 投资 -3,184 -7,775 -3,432 -2,333 -2,450 -2,606 应收账款周转天数 0.9 1.7 3.2 3.0 3.0 3.0 其他 -2,063 1,883 9,326 540 587 607 存货周转天数 1,328.5 1,218.9 1,188.3 1,125.0 1,028.6 1,000.0 投资活动现金净流 -6,519 -7,058 4,010 -3,093 -3,163 -3,299 应付账款周转天数 15.5 10.2 7.9 7.2 7.2 7.2 股权募资 1,632 0 7,510 0 0 0 固定资产周转天数 58.4 55.9 56.0 46.5 43.0 41.5 债权募资 10,566 -5,254 -4,103 4,655 5,451 5,724 偿债能力 其他 3,596 -2,459 -4,787 -3,762 -4,229 -4,702 净负债/股东权益 72.48% 94.44% 80.58% 78.81% 76.35% 73.99% 筹资活动现金净流 15,793 -7,714 -1,380 893 1,222 1,022 EBIT利息保障倍数 18.3 114.3 -68.6 12.6 14.5 16.9 现金净流量 4,553 -10,920 7,419