2024年二季度烧碱期货行情展望：烧碱现货上涨驱动减弱，05合约将面临交割和现货双重压力

2024年3月25日 〇 烧碱现货上涨驱动减弱，05合约将面二 二 四 度 临交割和现货双重压力年 ---2024年二季度烧碱期货行情展望 张驰投资咨询从业资格号：Z0011243Zhangchi012462@gtjas.com 陈嘉昕（联系人）从业资格号：F03087772chenjiaxin023887@gtjas.com 报告导读： 我们的观点： 首先、烧碱首批仓单出现，期货进入到交割博弈阶段。山东海力化工于3月22日注册烧碱仓单 5手，相当于150干吨烧碱，注册类别为32碱。随着仓单的陆续注册，对多头而言，未来需考虑接国货成本。烧碱仓储费高、运费高，接货需要危化品运输资质，成本较高，根据我们调研情况看，期货泰至少需贴水现货60-90元/吨，多头才有可能接货。君 从供应端看，3月底供应端检修到阶段性极限，随着装置复产，市场结构将变为高产量、高利润，安结构偏弱，同时50碱-32碱价差也偏弱，32碱供应压力会有所增加。期需求端，氧化铝行业，山西、河南两地部分氧化铝企业依旧受矿石供应偏紧限制较难实现满产，货 需求恢复缓慢。粘胶短纤、印染行业开工高位，但终端利润偏低，面临需求端负反馈。造纸行业开工研变化不大，但终端利润下滑明显。因此，下游需求进一步扩张空间有限。究总体看，烧碱进入交割博弈阶段，同时现货上涨驱动减弱，4月份期货会面临交割和现货下跌的所 双重压力，未来基差仍将继续走强，盘面预计偏弱运行。 风险提示：供应端出现预期外的大幅减产，氧化铝方面国产矿大规模复产。 请务必阅读正文之后的免责条款部分1 请务必阅读正文之后的免责条款部分 （正文） 1.烧碱首批仓单注册，05合约进入交割博弈阶段 1.1烧碱首批仓单注册名单及企业背景 1、山东海力化工于3月22日注册烧碱仓单5手，相当于150干吨烧碱，注册类别为32碱。 公司背景：山东海力化工股份有限公司是博汇集团的子公司。博汇化工旗下的山东海力和江苏海兴今年1月双双获批郑商所烧碱期货厂库。集团拥有跨山东和江苏两大交割区的厂库，未来可满足客户跨区域串换需求。 厂库具体情况：山东海力化工股份有限公司拥有离子膜烧碱产能60万吨/年（折百）。公司在淄博工厂拥有 5000立方的32%液碱储罐5个、50%液碱储罐2个，理论储存能力达3.8万吨。 1.2仓单注册对期货的影响 烧碱属于危化品，运费高、仓储费高。对未来的接货多头而言，首先，接货方需要具备危险化学品运输资质。承运公司需要危险货物道路运输许可证，车辆需要危化品运输车辆营运证，人员需要驾驶人员、押运人员上岗资格证。 其次，烧碱基准交割品为32碱，替代交割品为50碱，但不管是什么浓度的烧碱，其运费均较高，这会大大限制现货的运输半径，限制接货方的销售范围。 以32碱为例，国内32%液碱主要运输方式为汽运，运输半径多在300公里以内，烧碱汽运运费一般在每公 里5毛/湿吨。因此从运费上看，300公里的运费需要150元/湿吨/公里。而目前山东32碱最便宜可交割品的 价格为820元/湿吨，意味着300公里的运费就占到货值的18.3%。 以50碱为例，国内50%液碱主要通过海运方式出口到海外或运往华南地区。水运从山东到广东，根据船只大小，运输成本在180-250元/湿吨之间浮动，船只运载能力大，则单位运输成本低。以目前山东50碱的市场 价来看，价格为1340元/湿吨，山东到广东的运输成本250元/湿吨，意味着山东到广东仅运输成本就占货值的 18.7%。 第三，烧碱仓储费较高，社会库容有限，未来接货方需考虑交割后的仓储费。仓储费较高虽然也会限制仓单的生成，因为其使得无风险套利成本高，期现贸易成本高，导致前期盘面一直呈现大幅升水现货的结构。但对于厂家自己出仓单，同时参与交割的模式，其中的仓储费可以忽略。 图1：烧碱仓储费标准 项 目 费用标准 备注 仓 储 费 2.5元/吨·天（湿吨） 32%液碱：仓储费=干吨*7.8125元/吨·天50%液碱：仓储费=干吨*5元/吨·天 交割手续费 0.5元/吨 暂免至24年年底 仓单转让、期转现手续费 0.5元/吨 入库费用 汽运入库（元/吨） 10 汽运方式入出库费均由入库方支付；船运方式采用最高限价，入库费由入库方向交割仓库支付；出库费用由提货方向交割仓库支付。入出库费均按湿吨收取。 船运入库（元/吨） ≤27 出库费用 汽运出库（元/吨） 0 船运出库（元/吨） 内贸：≤27外贸：≤30 资料来源：郑州商品交易所，国泰君安期货研究 请务必阅读正文之后的免责条款部分2 从上图中我们可以看到，根据交易所的规定，烧碱的仓储费为2.5元/吨·天（湿吨），意味着一个月32碱 的仓储费为234元/吨（折百），一个月50碱的仓储费为150元/吨（折百）。因此，如果交割完成后买方未及时办理出库,那么交割完成日到出库日这段时间所产生的仓储费将由买方承担，这部分仓储费较高。 第四，烧碱为非通用仓单，交割时挑选仓单，因此提货地点不确定。虽然首批仓单在山东，但后期江苏、浙江、陕西地区也存在出仓单的可能，这会考验多头在各个交割地区的现货销售能力。 综上所述，一旦烧碱仓单出现，未来多头需考虑交割因素，危化品证明、运输、仓储、提货地点等一系列问题，会导致多头接货存在很高成本。 根据我们调研情况看，假如仅仅考虑山东淄博、滨州、东营地区的32碱仓单，接货卖给下游的价格一般会 比厂家的市场报价低20元/湿吨，所以上述地区若出现仓单，期货至少需贴水现货60-90元/吨（折百），多头才有可能接货。假设未来江苏地区出现仓单或者山东贸易商厂库出现大量仓单，贴水幅度则需更大，多头才有接货的可能。因此05合约进入交割博弈阶段后，烧碱基差会继续走强。前期烧碱一直是期货升水结构，因此结构上对期货价格的走势不利。 2.需求端：下游刚需和囤货需求难有进一步扩张空间 2.1氧化铝高利润，开工相对高位，但仍受矿石供应偏紧因素影响 当前氧化铝生产企业利润普遍偏高，成本较高的山西地区，利润也接近300元/吨。高利润使得厂家复产意愿强，近期实现复产的产能陆续释放产量，氧化铝市场供应较前期增加。从开工上看，全国氧化铝开工率81.8%，环比上升0.6%。 图2：氧化铝利润高位，厂家复产意愿高图3：全国氧化铝开工率81.8%，环比上升0.6% 资料来源：百川盈孚，国泰君安期货研究资料来源：百川盈孚，国泰君安期货研究 但具体到各个省份，氧化铝的开工状况有所不同。从各省氧化铝产量来看，山东地区产量一直都保持相对稳定，主要也与其铝土矿供应稳定有关。山西和河南地区始终受到国产矿限制的影响，导致产量处于相对低位，这种供应紧张的情况在2024年难有明显改善。目前山西和河南氧化铝装置复产不及预期，最主要是国产矿未能如预期一样在两会结束后顺利复产。而广西市场受云南电解铝复产影响较大，近期产量上升明显，但进一步扩张空间有限。 请务必阅读正文之后的免责条款部分3 图4：山东氧化铝产量高位图5：广西氧化铝产量高位 山东氧化铝周度产量 万吨 602021202220232024 55 50 45 40 35 30 25 广西氧化铝周度产量 万吨 292021202220232024 27 25 23 21 19 17 01-04 01-13 01-25 02-03 02-15 02-24 03-09 03-18 03-31 04-14 04-28 05-12 05-26 06-09 06-23 07-07 07-21 08-04 08-18 09-01 09-15 09-29 10-13 10-27 11-10 11-24 12-08 12-22 01-04 01-13 01-25 02-03 02-15 02-24 03-09 03-18 03-31 04-14 04-28 05-12 05-26 06-09 06-23 07-07 07-21 08-04 08-18 09-01 09-15 09-29 10-13 10-27 11-10 11-24 12-08 12-22 2015 资料来源：百川盈孚，国泰君安期货研究资料来源：百川盈孚，国泰君安期货研究 图6：河南氧化铝产量偏低图7：山西氧化铝产量偏低 河南氧化铝周度产量 万吨 222021202220232024 20 18 16 14 12 山西氧化铝周度产量 万吨 442021202220232024 42 40 38 36 34 32 01-04 01-13 01-25 02-03 02-15 02-24 03-09 03-18 03-31 04-14 04-28 05-12 05-26 06-09 06-23 07-07 07-21 08-04 08-18 09-01 09-15 09-29 10-13 10-27 11-10 11-24 12-08 12-22 01-04 01-13 01-25 02-03 02-15 02-24 03-09 03-18 03-31 04-14 04-28 05-12 05-26 06-09 06-23 07-07 07-21 08-04 08-18 09-01 09-15 09-29 10-13 10-27 11-10 11-24 12-08 12-22 1030 资料来源：百川盈孚，国泰君安期货研究资料来源：百川盈孚，国泰君安期货研究 图8：山西铝土矿库存低位图9：河南铝土矿库存低位 资料来源：上海有色网，国泰君安期货研究资料来源：上海有色网，国泰君安期货研究 从山西、河南铝土矿库存可以看到，当前这两个省份的铝土矿库存均处于历史同期最低位，而国产铝土矿始终受限，导致该地区多套装置无法顺利复产，限制了整体氧化铝行业开工的进一步扩张。整体看，虽然氧化铝行 请务必阅读正文之后的免责条款部分4 业处于高利润格局，但难以向上游进一步传导。 2.2纸浆产业链终端利润下滑，面临需求端负反馈 国内纸浆近期产量相对稳定，但下游成本纸环节利润被持续压缩。尤其是生活纸领域，因为利润亏损，生活用纸企业接受能力受阻，区域开工负荷率下滑，采浆积极性放缓。其他下游白卡纸、文化纸领域利润也面临终端需求偏弱的问题，均按需少量采购，市场成交偏弱。 整体看，纸浆、造纸领域终端利润下滑明显，产业链面临需求端负反馈，因此刚需进一步扩张空间有限。虽然2024年纸浆新增产能703万吨，但主要集中在下半年。就目前的情况而言，纸浆、造纸领域难对烧碱需求产生明显支撑。 图10：纸浆产量稳定图11：纸浆港口库存持续下滑 纸浆周度产量（区域）:中国 万吨 252021202220232024 万吨 250 纸浆：港口库存：中国（周） 202220232024 20200 15150 10100 550 01-04 01-12 01-20 02-01 02-09 02-17 03-02 03-10 03-21 03-31 04-14 04-28 05-12 05-26 06-09 06-23 07-07 07-21 08-04 08-18 09-01 09-15 09-29 10-13 10-27 11-10 11-18 11-30 12-08 12-16 12-28 01-05 01-14 01-26 02-04 02-17 02-25 03-08 03-17 03-25 04-08 04-22 05-12 05-26 06-09 06-23 07-07 07-21 08-04 08-18 09-01 09-15 09-29 10-13 10-27 11-10 11-24 12-08 12-22 00 资料来源：隆众资讯，国泰君安期货研究资料来源：隆众资讯，国泰君安期货研究 图12：成品纸开工图13：成品纸利润持续下滑 %白卡纸开工生活用纸开工 100双胶纸开工铜版纸开工 90 80 70 60 50 40 30 元/吨白卡纸利润生活用纸利润双胶纸利润铜版纸利润 1500 1000 500 0 -500 资料来源：国泰君安期货研究资料来源：国泰