宏 观 研 究 证 券 研 究 报 告 宏 观 点 评 报 告 请务必阅读正文之后的免责条款。 开年经济总体平稳 复苏基础仍需夯实 —1-2月宏观经济数据点评 分析师： 杜征征 执业证书编号：S1380511090001 联系电话：010-88300843 邮箱：duzhengzheng@gkzq.com.cn 工业增加值 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 消费 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 相关报告 1．《循道而为 聚力前行—2024年国内宏观经济展望》 2．《通胀修复上行 关注需求复苏—2024年通胀形势展望》 3．《制造业总体平稳 回落主因季节性—2月PMI数据点评》 2024年3月18日 内容提要： 1-2月工业增加值同比增长7.0%，预期增长4.3%（预期值来源为Wind，下同），前值增长6.8%；1-2月固定资产投资累计同比增长4.2%，预期增长3.0%，前值增长3.0%；1-2 月社会消费品零售总额同比增长5.5%，预期增长5.4%，前值增长7.4%。 生产端温和回升，结构性分化尚存。从环比看，2月工业增加值增长0.56%，好于2015-2019年同期均值（0.48%）。若未来内需稳定复苏则供给端恢复会有所加快，后期需密切关注出口增速变化对生产的影响。 消费温和修复主要有几个方面的原因：一是假日经济提振服务消费；二是消费升级与耐用品消费不断扩容；三是地产后周期商品消费增速有所加快，对整体的拖累有所减弱；四是 2月 CPI超预期反弹，亦有助于消费名义增速回升。 固定资产投资整体及三大投资增速均好于市场预期。其中，基建投资有所发力，房地产投资弱企稳，制造业投资稳中趋升，未来关注企业设备更新改造相关情况。 总的来看，1-2月经济数据多数好于市场预期，主要有几个因素推动。首先是工作日因素，2023年1-2月工作日为38天，今年为40天。其次是疫情扰动因素消退，2023年 1 月疫情影响尚存，今年影响则偏小。此外，内需温和复苏叠加短期外需仍有韧性助推经济温和修复。虽然年初经济取得开门红，但正如2024年《政府工作报告》所言，“我国经济持续回升向好的基础还不稳固，有效需求不足，部分行业产能过剩，社会预期偏弱，风险隐患仍然较多，国内大循环存在堵点，国际循环存在干扰。”经济复苏仍需政策呵护，未来1-2个月是重要的观察期。 风险提示：央行超预期调控，通胀超预期，贸易摩擦升温，金融市场波动加大，经济复苏不及预期，国内外疫情超预期变化，中美关系全面恶化风险，国际经济形势急剧恶化，俄乌冲突升级风险，台海局势不确定性风险，海外黑天鹅事件等。 ‐80816242017‐022017‐082018‐022018‐082019‐022019‐082020‐022020‐082021‐022021‐082022‐022022‐082023‐022023‐082024‐02%工业增加值:累计同比:两年平均‐12‐6061218242018‐022018‐082019‐022019‐082020‐022020‐082021‐022021‐082022‐022022‐082023‐022023‐082024‐02%社会消费品零售总额:当月同比:两年平均 宏观点评报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 of 5 事件：国家统计局3月18日公布的数据显示，1-2月工业增加值同比增长7.0%，预期增长4.3%（预期值来源为Wind，下同），前值增长6.8%；1-2月固定资产投资累计同比增长4.2%，预期增长3.0%，前值增长3.0%；1-2 月社会消费品零售总额同比增长 5.5%，预期增长 5.4%，前值增长7.4%。 点评：1-2月经济数据多数好于市场预期，主要有几个因素推动。首先是工作日因素，2023年1-2月工作日为38天，今年为40天。其次是疫情扰动因素消退，2023年1月疫情影响尚存，今年影响则偏小。此外，内需温和复苏叠加短期外需仍有韧性助推经济温和修复。虽然年初经济取得开门红，但正如2024年《政府工作报告》所言，“我国经济持续回升向好的基础还不稳固，有效需求不足，部分行业产能过剩，社会预期偏弱，风险隐患仍然较多，国内大循环存在堵点，国际循环存在干扰。”经济复苏仍需政策呵护，未来1-2个月是重要的观察期。 一、生产端温和回升 生产端温和复苏，结构性分化尚存。1-2 月规模以上工业增加值同比增长 7.0%，好于市场预期（4.3%）；两年平均增速（4.8%）升至近 1 年新高。从环比看，2 月工业增加值增长 0.56%，好于 2015 年-2019 年同期均值（0.48%）。 PMI生产指数表现好于往年。由于今年春节假期在2月，1月存在较为明显的赶工情况，当月生产指数逆季节性上行1.1个百分点，好于历史同期均值（-0.6%），虽然2月因为假期因素回落1.5个百分点，但合并1-2月累计仅下行0.4个百分点，好于历史同期均值（-1.4%）。 节后部分领域复工情况好于2023年农历同期。比如，节后首周PTA开工率（83.1%）高出2023年同期6.4个百分点，石油沥青装置开工率（23.2%）虽仍在低位但高出2023年同期0.8个百分点，汽车全钢胎（43.2%）、半钢胎（63.1%）开工率更是分别高出2023年同期16.1、29.3个百分点。值得注意的是，部分中上游行业重启较慢，比如节后全国高炉开工率持续低于2023年同期，生产领域还存在一定的分化。若未来内需稳定复苏则供给端恢复会有所加快，后期需密切关注出口增速变化对生产的影响。 分三大门类看，1-2 月采矿业增加值同比增长 2.3%，制造业增长 7.7%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长7.9%。其中，制造业增加值两年平均增长4.9%，好于2023年12月；采矿业、电力热力燃气及水生产和供应业两年平均增速则分别为3.5%、5.1%。 宏观点评报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 of 5 二、消费修复基本符合预期 消费温和复苏。1-2月社会消费品零售总额同比增长5.5%，略好于市场预期（5.4%），较 2023 年 12 月的 7.4%有所下滑，主因基数上升；两年平均增速为4.5%，为近11个月次高；环比变化均值（0.1%）弱于2015年-2019 年同期均值（0.71%），近期持续低位徘徊显示出消费复苏仍显温和。 消费温和修复主要有几个方面的原因：一是假日经济提振服务消费。1-2月服务零售额同比增长12.3%，快于商品零售额7.7个百分点。二是消费升级与耐用品消费不断扩容。1-2 月限额以上单位通讯器材类、体育娱乐用品类商品零售额同比分别增长16.2%和11.3%，汽车类增长8.7%。三是地产后周期商品消费增速有所加快，对整体的拖累有所减弱。1-2月家具类、建筑及装潢材料类商品零售额同比分别增长4.6%、2.1%，较2023年全年加快1.8、9.9个百分点。四是2月CPI超预期反弹，亦有助于消费名义增速回升。展望未来，考虑到2023年3-5月基数有所抬升，若消费仍延续温和修复，则同比增速可能会有所回落。 就业总体稳定。虽然2月全国城镇调查失业率（5.3%）较2023年12月反弹0.2个百分点，但较2023年同期下降0.3个百分点。 三、固定资产投资整体及三大投资增速均好于市场预期 1-2月固定资产投资（不含农户）同比增长4.2%，好于市场预期（3.0%），高出2023年全年（3.0%）1.2个百分点；两年平均增长（4.85%）亦强于2023年全年（4.04%）。从环比看，1-2月固定资产投资（不含农户）均值为0.56%，接近2015-2019年同期均值（0.60%）。值得注意的是，1-2月民间固定资产投资同比增长0.4%，较2023年全年上升0.8个百分点，两年平均增速（0.6%）则升至2023年10月以来最高，表明在各项政策推动下，民间投资企稳回升。 基建投资有所发力。1-2月广义、狭义基建投资同比分别增长9.0%、6.3%，较2023年全年分别上升0.8、0.4个百分点；两年平均增速分别为10.6%、7.6%，较2023年全年分别上升0.7个百分点和持平。近3个月基建投资增速提升，预计2023年底增发的万亿国债等新发力点贡献较多。根据国家发改委公布的信息，2023年12月增发国债第二批项目清单已经下达，共涉及增发国债项目9600多个，拟安排国债资金超5600亿元，前两批项目涉及安排增发国债金额超8000亿元。若后期财政适度加力，则有望继续推动基建投资平稳增长。 宏观点评报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 of 5 房地产投资弱企稳，商品房销售跌幅扩大，资金到位情况未见明显改善。1-2 月房地产开发投资同比下降 9.0%，较 2023 年全年反弹 0.6 个百分点；两年平均增速为-7.4%，较2023年全年反弹2.4个百分点。从工程进展看，1-2月新开工、施工、竣工面积累计同比分别为-29.7%、-11.0%、-20.2%，均较2023年全年回落；从两年平均增速角度看，除了新开工面积累计增速（-20.2%）有所改善外，竣工面积累计增速（-7.2%）与施工面积累计增速（-7.8%）均有所回落。商品房销售方面，1-2月销售面积同比下降20.5%。从高频的30个大中城市商品房成交情况看，今年1-2月成交面积分别相当于2019年、2021年同期的49.5%、38.7%，两者均较前期有所回落，新房销售情况偏弱。从房地产开发资金到位情况看，1-2月累计增速（-24.1%）较2023年全年（-13.6%）有所回落，但其两年平均增速（-19.8%）较2023年全年反弹0.2个百分点，暂时中止了自2023年3月以来的趋势性下滑。分项数据中，自筹资金累计增速无论同比（-15.2%）还是两年平均增速（-16.7%）均较前期改善；国内贷款同比（-10.3%）小幅下滑但两年平均增速（-12.7%）升至2022年5月以来最高，显示出融资协调机制等政策开始发挥效应；定金及预收款同比 （-34.8%）、两年平均增速（-24.0%）继续回落。后期需继续关注融资协调机制落地以及一、二线城市政策放松等情况。 制造业投资稳中趋升，关注企业设备更新改造相关情况。1-2 月制造业投资同比增长 9.4%，较 2023 年全年上行 2.9 个百分点；两年平均增长8.7%，较2023年全年上行0.9个百分点，为2023年5月以来最快。高技术产业投资占比稳步提高。高技术产业投资同比增长9.4%，其中高技术制造业和高技术服务业投资分别增长10.0%、7.8%。高技术制造业中，信息化学品制造业，航空、航天器及设备制造业投资分别增长 43.2%、33.1%；高技术服务业中，专业技术服务业、信息服务业投资分别增长36.2%、16.1%。值得注意的是，1-2月高技术制造业投资增速比2023年全年高出0.1个百分点，而全部制造业投资增速高出2023年全年2.9个百分点，表明近