安信国际研究部2024年3月：美股整体业绩下修压力缓和

市场在分化 美股整体业绩下修压力缓和 2024年3月 黄焯伟分析师（中央編號：ASG163）+852-2213 1402stevewong@eif.com.hk 美股大盘、细分板块走势如何？美股业绩整体表现如何？企业业绩有看到风险吗？ 大盘走势：巨头升幅支撑大盘 从指数走势来看，1-3月还是延续了2023年第四季度的升势。标普500从年初至今累计升幅达+7.3%、纳指100累计升幅达+5.8%。 市场分化严重，FANG+指数（10巨头：英伟达、META、奈飞、博通、Snowflake、亚马逊、微软、谷歌、苹果、特斯拉）年初至今升幅达+11.0%。 标普500均权指数升幅只有+3.8%、纳指100均权指数升幅只有+2.7%；而代表中小盘的罗素2000+0.6%。 这意味若撇除英伟达、META、奈飞、博通等科技巨头的强劲升幅之后，其余公司的整体走势基本横行。 大盘走势：升幅主要来自巨头 自2020年初自今，标普500累计升幅约+58%；同期均权指数升幅只有+42%，而FANG+ 10个科技巨头平均升幅为+321%。 从2023年1月至今，标普500累计升幅约+33%；同期均权指数升幅只有+16%，而FANG+10个科技巨头平均升幅为+135%。 单看2024年初至今，标普500累计升幅约+7.3%；同期均权指数升幅只有+4.2%，而FANG+10个科技巨头平均升幅为+11%。 2022年熊市，标普500最大跌幅-25%；同期均权指数约-22%，而FANG+ 10个科技巨头平均跌幅为-56%。 来源：彭博、安信国际整理 大盘走势：市宽改善情况反复 标普500成份股中，股价在50天线以上的占比，从2023年底的90%，下跌至2024年2月中旬的底部位置的60.6%，然后反弹至三月上旬的77.5%。然而，市宽近期回落至70.6%。通讯服务、科技板块领长，主要受英伟达、META、奈飞等巨头所带动。防守板块属性，加上加息导致成本上升，公用事业、必需消费板块表现较差。 来源：彭博、安信国际整理 大盘走势：巨头表现分化 巨头股价表现亦开始分化，从年初至今，表现较佳的的FANG+巨头为英伟达、META、奈飞、亚马逊，累计回报分别为77%、37%、24%、15%。对应的预期PEG比率为1.01倍、1.12倍、1.29倍、0.96倍。 同期表现较差的FANG+巨头为特斯拉、SNOW、苹果，累计回报分别为-34%、-21%、-10%。对应的预期PEG比率为3.23倍、5.55倍、3.18倍。 标普500的预期市盈率为21倍，以2023-25年预期EPS增长率11.8%计算，标普500的PEG比率为1.78倍。 市场环境：市场情绪升温 机构现金仓位2020年开始就大幅上升，随后一直保持高位，但2024年初有轻微回落，但随后再度上升。VIX恐慌指数，反映股市波动程度，与标指500有较强的负相关性。在去年硅银事件时一度上至26.5点，然后回落至7月底的13.3点。去年9月底在美联储放鹰的影响下，小幅回升至约20点。现时约为13.1点。反映债市恐慌程度的MOVE指数从去年3月SVB事件后的高位180.1点，然后逐步回落至100点以下。去年9月美联储放鹰，对债市同样受影响，MOVE指数短暂急升至10月初高位的141.7点，之后回落至约130点。现时约为108点。CNN投资者恐惧与贪婪指数也回升至71，处于贪婪的区域。 来源：CNN、安信国际整理 来源：彭博、安信国际整理 市场环境：空头头寸再度上升 标指500的投机净头寸在2022年中旬开始转负（净空头），然后净空头逐步扩大，直到稳定在20多万的水平。然而，2023年3月份出现的银行危机，净空头幅度拉升。出于对金融系统以至市场流动性的忧虑，净空头亦逐步扩大至6月初的43.42万。其后空头头寸出现回撤，在2023年第四季度时，空头头寸在大市回调时也伺机平仓，但年初时空头头寸又再度上升，回到20多万的水平。 Put-Call比率从最高的1.11倍，回落至2023年中旬的0.48倍，之后反弹至近1倍的水平，属相对较高的位置，但随后回落至现时約0.6倍之水平。 来源：彭博、安信国际整理 美股业绩：业绩「Sell the news」改善 去年第一、第二季度业绩公布后，明显看到较强的「Sell the news」的情况，除非业绩大幅高于预期，否则股价有较大的沽压。在财报发布前两天至发布后两天，如果盈利不能高于预期的20%，基本上都是收跌的；反之，如果业绩不及预期，股价跌幅亦相对较高。 情况在第三季度有改善，虽然业绩不及预期的公司的股价的跌幅仍然较大，但超出预期亦可获正回报。 从第四季业绩公布的情况来看，业绩超预期的公司在财报发布前两天至发布后两天的股价平均上涨+1.5%，这增幅高于过去5年平均的+1.0%。打破了过去「Sell thenews」的行情。 来源：Factset、安信国际整理 来源：Factset、安信国际整理 美股业绩：第四季盈利高于预期 市场对标普500企业第四季度EPS的预测，从原来（9月份）的57.85元，曾下调至52.5元。但企业公布业绩后，实际EPS结果约为55.5元，高于下调后的预测。EPS同比上升3.9%，维持正增长。 整体而言，第四季度盈利平均高于预期的4.1%，虽然幅度低于过往10年的平均水平的6.7%，但高于预期的业绩反映企业真实情况比市场预期的没有那么悲观，之前市场预期值的下调幅度较大。 2023年第四季度，通讯服务板块的EPS同比增长率达45%，是所有板块中，增幅最大的。盈利增长主要受META公司的业绩所带动，是该板块利润增长的最大贡献者。如果剔除META，通讯服务板块EPS增长幅度为25.7%。 来源：Factset、安信国际整理 美股业绩：科技板块增长依然强劲 从盈利能力来看，2023年第四季标普500企业的净利润率为11.1%，低于上一季的12.5%，亦低于过去5年平均水平的11.5%。其中，科技板块的净利率为26%，高于平均值的23.3%，是盈利能力提升最佳的板块。 在高利率环境之下，重资产行业、高杠杆板块的负面影响较大。我们统计各主要板块的TOP10头部企业的杠杆比率之情况，科技板块的净杠杆比率较低，反之公用事业、必需消费等传统板块的净杠杆比率相对较大，利息支出上升的影响亦相对较高。 来源：Factset、安信国际整理 美股展望：传统板块压力较大 标普500企业中，有263家公司发布本财年的每股盈利指引。在这263家公司中，138家发布了负面指引、125家发布了正面指引，发布负面EPS指引的公司比例为52%。其中，可选消费板块的负面指引比率最高，为77%；另外，原材料板块的负面指引比率亦高达73%。虽然通讯服务的负面指引比率亦高达75%，但当中只涉及3家公司，代表性较低。业绩发布后，市场对能源类及原材料板块的盈利预测下调幅度为大，分别为3.9%及3.5%；工业类及可选消费的下调幅度分别为2.6%及2.0%。科技板块则获上调，上调幅度为1.7%。 来源：Factset、安信国际整理 美股展望：盈利预期下调幅度有所缓和 标普500第一季度每股盈利预测值最新为55.02元，比去年12月底时的56.95元，下调幅度为3.4%。下调幅度相对去年第四季度时的5.0%有所缓和。而第2-4季度，每股盈利预期有较大幅度上升。 2024年第一季度，公用事业板块的EPS同比增长率预期为达23.6%，是所有板块中，预期增幅最大的。然而，美联储降息节奏存在较大的不确定性，我们对杠杆比率较高的公用事业板块的盈利增长存在较大的疑问。通讯服务、科技板块的增长预期为19.3%及19.2%，相对其他板块的增长情况为佳。 材料、能源板块的增长预期最差，分别为-22.6%及-26.5%，而且两者的下调幅度亦是最高，相较去年12月时的增长预测值下降10.9及11.1个百份点。 来源：Factset、安信国际整理 美股展望：行业估值分化持续 虽然普遍板块2024全年盈利预测都在下调中，然而，科技、通讯服务的增长率保持较高水平。高于标普500平均水平。通讯科技、半导体板块增长依然强劲，主要受科技巨头所带动，其中，NVDA预期增长率高达+87%、奈飞+41%、META +37%、谷歌+21%、微软+19%。 虽然通讯服务、半导体、科技板块在过去一年的表现优秀，板块股价平均增幅为40-50%，预期市盈率在20-30倍，高于标普500的21倍，但考虑其未来3年的盈利增长预期16-21%，PEG比率只有1-1.8倍，低于标普500的平均水平。 来源：Factset、安信国际整理 美股展望：PMI领先企业盈利变动 美国采购经理人指数（PMI）于2022年底至2023年中开始筑底，其后逐步恢复。 参与过往的数据显示，在经济低迷时，PMI会首先见底，然后企业的EPS会在PMI筑底反弹后6-14个月才会见底回升。 根据Factset的统计数据，标普500 EPS的底部应该在2023年Q1，然后会逐步回升。假设指数维持现价位，2024预期市盈率估值将为21倍，高于2001年以来的中位数及平均值。 留意短期波动性 总体来说，物价通胀受控、就业状况尚算良好、美国GDP表现强劲，经济仍然坚韧。虽然美联储已将经济衰退从预测中剔除，但局部数据有指向衰退的风险，要观察其持续性。 美联储利率政策仍然是主故事线，随着1、2月过热的CPI数据出炉，市场对降息节奏预期逐步下降。风险资产如加密货币BTC、中小盘指数表现从跑赢大盘变为跑输大盘，反映市场的风险偏好下降。 整体而言，散户投资情绪高涨，从恐慌踏入贪婪。但机构相对冷静，机构现金仓位保持较高水平，对冲空头仓位维持稳定水平，在等机会进场。 市场综合2023年度的业绩数据及公司指引后，对第一季及2024年全年盈利预期虽然有所下调，但维持全年同比正增长的预期，下半年增长将有所提速，反映企业基本面依然较佳。 行业分化，大体上虽然整体估值已在较高水平，但主要受数个科技、芯片巨头所带动。然而科技、芯片板块的增速较高、现金流较强、金融杠杆较低令其在高息环境的压力较轻。反之，传统板块增长的不确定性较高，盈利下修压力较大，PEG比率反而较高。 留意国际地缘政治危机，须密切关意。 2024年为美国大选年，普遍的观点认为大选年对美国股市的表现总是有着积极的影响。自1960年以来，美国经历了16次总统选举，其中有13次美股在选举年有所上升，只有3次出现了下跌。美股在这些上升的年份中，平均升幅高达13%。 ～～多谢～～ 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由安信国际证券(香港)有限公司（安信国际）编写。此报告所载资料的来源皆被安信国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。安信国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映安信国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。安信国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 安信国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下