评2024年2月金融数据：信贷社融何以降温

评2024年2月金融数据 信贷社融何以降温 宏观动态跟踪报告 宏观报告 2024年3月17日 证券分析师 钟正生 投资咨询资格编号 S1060520090001 ZHONGZHENGSHENG93 4@pingan.com.cn 张璐 投资咨询资格编号 S1060522100001 ZHANGLU150@pingan.com.cn 平安观点：  一、 社融遭遇高基数。2024年2月社融存量同比增速降低0.5个百分点至9.0%。去年一季度中国经济在疫情放开后呈现补偿性增长，社会融资供需两旺，对今年金融数据形成高基数。结构上，表内贷款、表外票据和债券融资的拖累最大。  二、非银贷款显著多增。从新增人民币贷款结构来看，2月居民部门贷款收缩仍是贷款增长的主要矛盾，票据冲量行为受到合理约束，企业贷款增长仍然有力，非银贷款显著多增值得关注。2月非银金融机构贷款达到2015年该分项数据公布以来次高值（最高为2015年7月，可能与股市异常波动期间的救市有关）。  三、春节错位致M1同比异动。2月M1同比增速回落至1.2%，M2同比持平于8.7%。由于今年和去年春节时间错位，而春节前后企业集中发放奖金导致企业活期存款转化为居民储蓄存款，这一过程中M1转化为M2，会拖累M1增长。这就使得今年1月M1面临低基数而异常高增、2月M1受到春节效应拖累而显著回落。  四、 2月金融数据何以偏弱？  一是，春节错位的影响不容小觑。春节月的信贷投放存在工作日减少的客观限制。今年春节落在2月上旬、去年春节落在1月，导致同比来看，今年2月的社融信贷规模会偏低。同时，2月本身又是信贷“小月”，每年2月、4月、7月、10月都是信贷的季节性低点。  二是，政策对信贷投放的指导加强。去年11月政策要求金融机构“着力加强信贷均衡投放，统筹考虑今年后两个月和明年开年的信贷投放”。在此要求下，今年没有出现往年过度追求信贷“开门红”的现象，体现为票据融资低增长，没有冲量。同时，在推进地方化债的总体要求下，对城投平台的债券融资也进一步加强了管理。  三是，居民收到工资奖金后有提前还贷的诉求。2月社融同比少增主要集中在居民部门贷款、尤其是居民短期贷款上。这与居民提前还贷“去杠杆”的倾向不无关联：一方面，居民部门“去杠杆”体现其对未来收入的预期偏弱，不仅要压缩负债、还可能减少消费；另一方面，2022年以来我国居民部门存款余额增速连续处于高位，居民高储蓄中蕴含着消费增长的潜力。如若能够有更大力度的总量政策出台，使得居民收入预期得以扭转，2024年居民消费将有更大恢复空间。  年初金融数据从结构上凸显出若干有利因素：其一，去年12月央行重启PSL以来，政策性银行对“三大工程”贷款投放明显加快，助力企业中长期贷款保持较快增长。其二，普惠小微贷款、涉农贷款、民营经济贷款的余额增速均排在各项贷款增速的“第一梯队”，有力推动了企业短期贷款增速保持在高位。其三，2月财政存款相比历史同期水平明显偏低，意味着财政资金投放力度较大，去年增发国债落地对年初基建领域投资增长形成支持。 证券研究报告 宏观动态跟踪报告 2/ 6 2024年3月15日，央行公布2024年2月金融数据统计报告。 一、 社融遭遇高基数 2024年2月新增社融规模15583亿元，同比虽明显少增16027亿元，但与2019-2023年同期平均水平相近；社融存量同比增速降低0.5个百分点至9.0%。去年一季度中国经济在疫情放开后呈现补偿性增长，社会融资供需两旺，对今年金融数据形成高基数。 结构上，表内贷款、表外票据和债券融资的拖累最大。2月社融同比少增主要依次集中在表内人民币贷款（少增8385亿）、表外票据（少增3618亿）、政府债券（少增2127亿）和企业债券（少增1905亿）上。其中，政府债券少增体现地方债提前批筹备节奏略弱于2023年同期；企业债券少增可能主要体现融资平台债务强监管下城投债融资减少，2月wind口径城投债净融资-291.32亿，而去年同期为166.26亿。 图表1 2024年2月新增社融及各分项同比增量 资料来源: Wind，平安证券研究所；注：其他类包括贷款核销、存款类机构资产支持证券等分项 图表2 2月社融和贷款增速回落 图表3 2月社融同比主要受贷款、表外票据、债券融资拖累 资料来源: Wind，平安证券研究所 资料来源: Wind，平安证券研究所 3161018184310-7766-6936625718138825-16027 -8385 -319 -94 505 -3618 -1905 -457 -2127 373 -20,000-10,000010,00020,00030,00040,000新增社融人民币贷款外币贷款委托信托票据企业债券股票融资政府债券表内表外直接融资其他亿元新增社会融资规模:分项2024年2月同比增量去年同期8910111213141518192021222324%社会融资规模存量:累计同比金融机构:各项贷款余额:同比 宏观动态跟踪报告 3/ 6 二、 非银贷款显著多增 2024年2月新增人民币贷款1.45万亿元，同比少增3600亿元，但相比于2019-2022年同期来说是有所增长的；贷款存量同比增速回落0.3个百分点至10.1%，同样遭遇高基数压制。 结构上，居民部门贷款收缩仍是贷款增长的主要矛盾，票据冲量行为受到合理约束，企业贷款增长仍然有力，非银贷款显著多增值得关注。  2月人民币贷款同比少增主要受到居民短期贷款（少增6086亿）、居民中长期贷款（少增1901亿）和企业票据融资（少增1778亿）的拖累。其中，去年1、2月份居民短期贷款与季节性规律出现偏离（1月偏低、2月偏高），放大了该分项同比少增的程度；1、2月份表内、表外票据总和显著低于历史同期水平，体现监管层对年初信贷冲量的约束。  而企业中长期贷款同比多增1800亿、企业短期贷款仅小幅少增485亿、包括非银金融机构贷款在内的其他类别贷款同比多增4850亿。其中，企业中长期贷款可能部分受到城中村改造专项借款的拉动。1月30日以来，多地住建局、国开行及农发行分行宣布城中村改造专项借款落地。据我们不完全统计，截至2月21日，国开行及农发行已发放超过880亿元城中村改造相关贷款。而已公布的城中村改造专项借款授信规模达到约10434亿元，可见其增长空间仍然较足。而2月非银金融机构贷款达到4045亿，为2015年该分项数据公布以来的次高值（最高为2015年7月，可能与股市异常波动期间的救市有关，本次亦然）。 图表4 2月企业贷款增长仍然有力，非银贷款显著多增 图表5 去年1、2月居民短期贷款增长节奏与季节性偏离 资料来源: Wind，平安证券研究所; 注:分项四舍五入，总数或有差异 资料来源: Wind，平安证券研究所 图表6 2024年1、2月票据融资显著收缩 图表7 2024年2月非银金融机构贷款达历史次高 资料来源: Wind，平安证券研究所 资料来源: Wind，平安证券研究所 18,100 1,218 863 -989 5,785 11,100 123 -3,600 -6,086 -1,901 -1,778 -485 1,800 4,850 -10000-500005000100001500020000短期中长期票据短期中长期总量居民企业其他亿元新增人民币贷款:分项2024年2月去年同期(6,000)(4,000)(2,000)02,0004,0006,0008,000123456789101112亿元新增贷款:居民:短期21年22年23年24年(8,000)(6,000)(4,000)(2,000)02,0004,0006,000123456789101112亿元票据融资:表内+表外23年24年均值:19-23年2015.7(0.5)0.00.51.015161718192021222324万亿元金融机构:新增人民币贷款:非银行业金融机构 宏观动态跟踪报告 4/ 6 三、 春节错位致M1同比异动 2024年2月M1同比增速回落至1.2%，M2同比持平于8.7%。由于今年和去年春节时间错位（去年1月22日春节，今年2月10日春节），而春节前后企业集中发放奖金导致企业活期存款转化为居民储蓄存款，这一过程中M1转化为M2，会拖累M1增长。这就使得今年1月M1面临低基数而异常高增、2月M1受到春节效应拖累而显著回落，从总体M2的增长情况来看，货币供应保持了平稳。 从存款结构来看，2月居民存款与去年错位而多增、财政存款与去年错位而少增，也对此形成印证。值得注意的是，2月财政存款相比历史同期水平明显偏低，意味着财政资金投放力度较大。从我们构建的政府债券融资与财政存款差值指标来看（体现财政资金投放力度），今年年初受益于万亿增发国债资金下发，财政对经济构成了较有力支持。 图表8 2024年2月M1增速回落，M2增速持平 图表9 2024年初财政资金投放力度较大 资料来源: Wind，平安证券研究所 资料来源: Wind，平安证券研究所 图表10 2024年2月居民存款错位多增 图表11 2024年2月企业存款错位少增 资料来源: Wind，平安证券研究所 资料来源: Wind，平安证券研究所 四、 2月金融数据何以偏弱？ 我们认为主要原因有三： (5)0510152025301314151617181920212223%M1:同比M2:同比-4-20246-1001020304018/0619/0420/0220/1221/1022/0823/06万亿x 10000%广义财政支出:累计同比近1年累计增量:社融政府债-财政存款（右轴）(20,000)020,00040,00060,00080,000123456789101112亿元新增存款:居民21年22年23年24年(40,000)(30,000)(20,000)(10,000)010,00020,00030,00040,0001月3月5月7月9月11月亿元新增存款:企业21年22年23年24年 宏观动态跟踪报告 5/ 6 一是，春节错位的影响不容小觑。春节月的信贷投放存在工作日减少的客观限制。今年春节落在2月上旬，是历史上更为常见的情况（近14年来有9年春节是在2月），但去年春节落在1月，这就导致同比来看，今年2月的社融信贷规模会偏低。同时，2月本身又是信贷“小月”，每年2月、4月、7月、10月都是信贷的季节性低点。事实上，与2017-2022年同期相比，今年2月的社融和信贷总量均不算低。这可能也是本次央行将1、2月数据合并公布的原因之一。 二是，政策对信贷投放的指导加强。去年11月17日，中国人民银行、金融监管总局、中国证监会联合召开金融机构座谈会，要求“着力加强信贷均衡投放，统筹考虑今年后两个月和明年开年的信贷投放，以信贷增长的稳定性促进我国经济稳定增长。”在此要求下，今年没有出现往年过度追求信贷“开门红”的现象，体现为票据融资低增长，没有冲量。同时，在推进地方化债的总体要求下，对城投平台的债券融资也进一步加强了管理。 三是，居民收到工资奖金后有提前还贷的诉求。2月社融同比少增主要集中在人民币贷款，人民币贷款的少增又主要集中在居民部门贷款、尤其是居民短期贷款上。这可能与居民提前还贷“去杠杆”的倾向不无关联：一方面，居民部门“去杠杆”体现其对未来收入的预期偏弱，不仅要压缩负债、还可能减少消费；另一方面，2022年以来我国居民部门存款余额增速连续处于高位，居民高储蓄中蕴含着消费增长的潜力。2023年9月末起，央行指导商业银行调降存量房贷利率，今年2月5年期以上LPR大幅下降25bp，都有助于居民偿债率趋于稳定。如若能够有更大力度的总量政策出台，使得居民的收入预期得以扭转，2024年居民消费将有更大恢复空间。 今年两会政府工作报告提出货币政策要“盘活存量、提升效能”“避免资金沉淀空转”，更加着眼于信