策略深度报告：浪成于微澜之间 美国资产框架及策略

美国资产框架及策略 ◼分析师：杨芹芹◼SAC编号：S1050523040001 01资产框架：宏观为主，交易为辅 海外大类资产研究框架：宏观为主 宏观经济周期的定位：主要看通胀和经济 ➢过热：经济强+通胀高，联储加息和QT， 02宏观定位：软着陆预期的加强 劳动仍在常温之上 ➢劳动数据并不弱，失业率仍处在较低的位置，职位空缺仍维持在高位，薪资增速放缓，显示出劳动市场逐步朝向软着陆预期靠近。 需求保持韧性 需求数据延续高位，整体韧性犹存，去库周期仍未走完。 通胀保持下行，但阶段震荡 ➢通胀压力持续缓和，但是当前房价仍处在高位，且去除房租和核心服务通胀出现了一定回弹，使得整体去通胀的后半程更为震荡反复。 联储降息预期逐步修正 ➢降息是大势所趋，只是时间可能没有2023年12月FOMC后市场预期的那么早，幅度也没那么大。➢预计最早6月降息，全年降息2-3次。 2024年以来降息预期逐步下修 诚信、专业、稳健、高效 软着陆降息时期，股债往往双牛 ➢从年化的表现来看，软着陆降息时期股债往往同步走牛，债牛主要基于降息的兑现，股牛则是有经济的支撑。 03美债收益率：易下难上，逐步布局 对于价格的要求变高 ➢利率敏感部门的持续多配使得整体对于价格的要求变高，承销商承接的比例出现抬升，拍卖倍数也有回落的迹象，从交易面推动美债收益率回升。 ➢但海外日本、中国和欧洲也持续买入美债，推动海外持有美债总额的回升。从总体情绪来看，当前美债多头再度回升至高位。 美国财政依然保持相对宽松 降息逐渐临近，美债易下难上，短期宽幅震荡 ➢当前利率预期依然处在比较高的水平，2024年的降息仍会落地，中长期来看美债利率易下难上，但短期仍有震荡。 仍可布局多债方向 美债收益率易下难上，可逐步择机布局TMF等相关多债机会。 05软着陆降息股牛仍有支撑 业绩公布期助推美股上行 企业盈利修复，回购有望重启 ➢回购是支撑美股的另一个重要因素，当前美股盈利在持续修复，新一轮回购潮或在路上。 流动性持续支撑上行 ➢联储的资产负债表不断地进行收缩，仍处在QT阶段，但是净流动性却是出现了回补，从而出现了实际QE，持续支撑美股上行。 3月BTFP退出影响有限 ➢BTFP退出或因存在套利空间，但QT并未结束，根据目前ONRRP用量来看，Taper的出现至少要等到6月 ➢另一支撑是美国银行的准备金整体较为充足，SOFR位于准备金利率之下，短期并不会造成严重的流动性恐慌 降息可分为软着陆/预防降息和衰退降息 ➢预防和软着陆降息往往是通胀下行符合预期，联储提前降息减缓高利率对于经济的压制；➢而衰退降息时联储往往受制于失业率上行的压力，保经济压力高于抗通胀，因此出现降息；➢当前联储对于2024年失业率展望仍在4.1%的相对健康位置，而通胀则是持续符合预期，当前货币政策水平正在朝着预防降息的路径上靠近。 软着陆降息时美股表现更佳 ➢软着陆降息或者预防式降息时，股市往往有比较大的涨幅空间。 衰退式降息：核心消费、保健、金融和非核心消费占优 ➢衰退降息周期，核心消费、保健、金融和非核心消费占优。 软着陆降息：保健、核心消费、电信和信息技术占优 ➢软着陆降息期间，保健、核心消费、电信和信息技术占优。 软着陆前的降息预期修正同样会推动市场上行 ➢软着陆周期，受到经济上修带来的降息预期的调整，从EPS和PE的角度推动美股上行。 软着陆降息前后美股多上行，衰退式降息后美股多调整 ➢对于美股来说，软着陆降息将提振PE和EPS，推动美股上行。➢但衰退降息反而是从经济角度压制美股，往往会有比较大的跌幅。 06大选年期间美股上行有空间 大选年美股往往有不错表现 ➢美国居民生活和股市的关联度更为紧密，也往往作为当政者的业绩之一，为了增加本身的竞选优势，在任者往往会不会让股市出现大的风险，因此从过去历史回顾来看，在大选年，美股往往会获得比较不错的正收益。 诚信、专业、稳健、高效 ➢从党派的角度来说，共和党当选的年份美股表现更佳。 共和党当选对美股更佳 诚信、专业、稳健、高效 诚信、专业、稳健、高效 ➢但特朗普上台并不一定利好能源，尽管特朗普偏好化石能能源，但在位期间能源股表现并不佳。 ➢主要是因为其更多的是想通过压低油价增加油产的方面推动制造业的回归，在位期间其也不断催促沙特等OPEC国家进行增产，从石油价格来说并不利好传统能源股，当前更推荐AI赛道为主的信息技术行业。 ➢市场担心英伟达再现思科的悲剧，虽然从价格涨幅的角度来说两者确实表现出一定的相似性，但是从估值的角度来说，英伟达仍处在越涨越便宜的阶段。 07短期美股股债双牛，股牛优于债牛 当前海外策略：美国股债双牛可期，且美股强于美债 ➢美股：短期震荡，个股优于指数，仍以NVDA和LLY等科技巨头为主。待后续6月降息后，流动性改善，逐步关注小盘股机会。 ➢美债：6月降息预期抬升至60%附近，10Y美债已逼近4%，距离3.7%-3.8%的降息兑现水平有2-30BP空间。TMF已有反弹，维持持有策略。 ➢BTC：等待降息开启和减半周期。 ➢主题：特朗普概念、币股等仍存在博弈机会。 ➢潜在风险：•3月议息会议超预期鹰派•3月12日ARM解禁对市场造成冲击•大选形势突变 诚信、专业、稳健、高效 风 险 提 示 风险提示： 联储超预期鹰派地缘政治风险再起大选形势突变 宏观策略组介绍 杨芹芹：经济学硕士，8年宏观策略研究经验。曾任如是金融研究院研究总监、民生证券研究员，兼任CCTV新闻和财经频道、中央国际广播电台等特约评论，多次受邀为财政部等政府机构和金融机构提供研究咨询，参与多项重大委托课题研究。2021年11月加盟华鑫证券研究所，研究内容涵盖海内外经济形势研判、政策解读与大类资产配置(宏观)、产业政策与行业配置(中观)、全球资金流动追踪与市场风格判断(微观)，全方位挖掘市场机会。 孙航：金融硕士，2022年5月入职华鑫研究所 证券分析师承诺 证券投资评级说明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 免责条款 华鑫证券有限责任公司（以下简称“华鑫证券”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。本报告由华鑫证券制作，仅供华鑫证券的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告中的信息均来源于公开资料，华鑫证券研究部门及相关研究人员力求准确可靠，但对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。我们已力求报告内容客观、公正，但报告中的信息与所表达的观点不构成所述证券买卖的出价或询价的依据，该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时结合各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就财务、法律、商业、税收等方面咨询专业顾问的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华鑫证券及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露。 本报告中的资料、意见、预测均只反映报告初次发布时的判断，可能会随时调整。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，华鑫证券可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。华鑫证券没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。 本报告版权仅为华鑫证券所有，未经华鑫证券书面授权，任何机构和个人不得以任何形式刊载、翻版、复制、发布、转发或引用本报告的任何部分。若华鑫证券以外的机构向其客户发放本报告，则由该机构独自为此发送行为负责，华鑫证券对此等行为不承担任何责任。本报告同时不构成华鑫证券向发送本报告的机构之客户提供的投资建议。如未经华鑫证券授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。华鑫证券将保留随时追究其法律责任的权利。请投资者慎重使用未经授权刊载或者转发的华鑫证券研究报告。 以报告日后的12个月内，预测个股或行业指数相对于相关证券市场主要指数的涨跌幅为标准。 相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以道琼斯指数为基准。 诚信、专业、稳健、高效 报告编号：240311171303