人二倍体狂苗领军企业，诺如病毒疫苗成功出海

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 康华生物（300841） 证券研究报告 2024年03月08日 投资评级 行业 医药生物/生物制品 6个月评级 买入（首次评级） 当前价格 61.29元 目标价格 119.02元 基本数据 A股总股本(百万股) 134.65 流通A股股本(百万股) 122.23 A股总市值(百万元) 8,252.73 流通A股市值(百万元) 7,491.56 每股净资产(元) 25.09 资产负债率(%) 13.70 一年内最高/最低(元) 104.61/44.78 作者 杨松 分析师 SAC执业证书编号：S1110521020001 yangsong@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《康华生物-年报点评报告:业绩符合预期，人二倍体产能释放或迎较快增长》 2022-04-26 2 《康华生物-半年报点评:半年报业绩符合预期，二倍体狂苗维持较高增长》 2021-09-22 3 《康华生物-公司点评:人二倍狂苗产能扩充，业绩有望延续较高增长》 2021-06-01 股价走势 人二倍体狂苗领军企业，诺如病毒疫苗成功出海 报告摘要 康华生物是一家专注生物医药领域、以研发为重心的综合型疫苗企业。目前主要上市销售的产品有冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）、ACYW135群脑膜炎球菌多糖疫苗等。其中冻干人用狂犬病疫苗（人二倍体细胞）为公司主要营业收入来源，2018-2022年营收占比95%以上；公司自主研发的诺如病毒疫苗于2024年01月在成功授权海外，成为国内优秀的疫苗管线出海企业。 投资要点 ⚫ 二倍体狂苗销售收入、批签发量增长迅速，市场前景广阔 2014年，公司人二倍体狂犬疫苗成功实现上市销售，2018-2022年其批签发量与销售量快速增加，作为核心产品带动公司业绩持续增长。2018-2022年，二倍体狂苗产品营收从2018年的5.51亿元增长至2022年的14.25亿元，销售增长迅速。 ⚫ 布局宠物用疫苗，有望打造第二成长曲线 宠物消费市场规模节节攀升。2023年城镇宠物（犬猫）消费市场规模为2793亿元，较2022年增长3.2%；其中，犬消费市场规模较2022年微增0.9%，猫市场规模则持续稳定增长，较2022年增长6%，宠物医疗和预防是宠物消费的重要组成部分。希利斯是公司代理的宠物用狂犬疫苗产品，2022年为公司代理希利斯产品的第一个完整销售年度，公司2022年兽用疫苗销售收入达384.26万元。 ⚫ 重组六价诺如病毒疫苗管线成功出海 公司授权HilleVax在海外对重组六价诺如病毒疫苗及其衍生物进行开发、生产与商业化，有望获得最高合计2.705亿美元的价款，并获得实际年净销售额个位数百分比的特许权使用费。目前全球尚未有诺如病毒疫苗上市，公司诺如病毒疫苗管线临床进度居前。 盈利预测与估值 我们预计公司2023-2025年总体收入分别为15.39/18.98/22.93亿元，同比增长分别为6.35%/23.34%/20.82%；归属于上市公司股东的净利润分别为5.97/7.28/8.86亿元，EPS分别为4.44/5.41/6.58元。考虑到公司作为人二倍体狂疫苗的领军企业，公司核心疫苗产品不断放量，同时诺如病毒疫苗管线成功出海，我们看好公司未来发展，给予2024 年PE为22倍，目标价119.02元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：产品结构相对不丰富的风险、行业政策变动的风险、产品研发风险、不良反应事件个案风险、测算具有主观性风险。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 1,292.45 1,446.72 1,538.57 1,897.64 2,292.82 增长率(%) 24.44 11.94 6.35 23.34 20.82 EBITDA(百万元) 994.11 931.71 716.23 862.03 1,038.39 归属母公司净利润(百万元) 829.48 598.07 597.19 728.39 886.45 增长率(%) 103.28 (27.90) (0.15) 21.97 21.70 EPS(元/股) 6.16 4.44 4.44 5.41 6.58 市盈率(P/E) 10.19 14.13 14.15 11.60 9.53 市净率(P/B) 3.16 2.75 2.30 1.97 1.66 市销率(P/S) 6.54 5.84 5.49 4.45 3.69 EV/EBITDA 17.75 11.06 8.36 7.43 4.60 资料来源：wind，天风证券研究所 -48%-40%-32%-24%-16%-8%0%2023-032023-072023-112024-03康华生物创业板指 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 康华生物：人二倍体狂苗领军企业 ........................................................................................... 4 1.1. 专注疫苗领域，业务方向明确 ................................................................................................... 4 1.2. 公司营收稳健增长趋势，核心产品表现靓丽 ....................................................................... 5 1.3. 公司研发管线较为丰富，在研产品种类较多 ....................................................................... 6 2. 人二倍体狂苗市场前景广阔，销售稳健增长 .......................................................................... 7 2.1. 狂犬病病死率接近100%，疫苗是唯一主动免疫制剂 ........................................................ 7 2.2. 狂苗市场规模庞大，人二倍体细胞前景广阔 ....................................................................... 8 2.3. 公司狂苗募投产能有望释放，政策或驱动需求持续增长 .............................................. 10 3. 布局宠物用疫苗，有望打造第二成长曲线 ............................................................................ 12 3.1. 宠物市场规模不断增长，潜在预防需求旺盛 ..................................................................... 12 3.2. 代理宠物狂犬疫苗希利斯 .......................................................................................................... 12 4. 诺如病毒疫苗管线成功出海 ..................................................................................................... 14 5. 盈利预测与估值 .......................................................................................................................... 15 5.1. 收入拆分与盈利预测 ................................................................................................................... 15 5.2. 估值与投资评级............................................................................................................................. 16 6. 风险因素 ....................................................................................................................................... 17 图表目录 图1：康华生物发展历程 ............................................................................................................................... 4 图2：康华生物股权结构（股权结构截至20240122，子公司情况截至20230630） ........... 4 图3：2018-2023Q1-3公司营业收入（亿元）及同比（%） .......................................................... 5 图4：2018-2023Q1-3公司归母净利润（亿元）及同比（%） ...................................................... 5 图5：2018-2023H1公司营收结构（按产品和板块划分） ............................................................. 5 图6：2018-2023H1公司主营业务产品毛利率（%） ......................................................................... 5 图7：2018-2023Q1-3公司销售毛利率与费用率情况（%） .......................................................... 6 图8：2018-2023Q3公司研发投入情况（亿元，%） ........................................................................ 6 图9：2019-2022年技术人员（人）数量变动情况 ............................................................................ 6 图10：2017-2021年中国人用狂犬病疫苗批签发量（单位：百万支） .................................... 8 图11：2018-2023H1二倍体狂苗批签发量情况（万支，%） ...................................................... 10 图12：2018-2023H1二倍体狂苗营收