持有：私有化可能会重新流行吗？

闪光提示2016年9月6日TCC国际宣布正大水泥已将TCC国际的6.13％出售给台湾水泥（TCC，1101 TT，Buy，TP TWD43）这项交易消除了TCC Int’l潜在私有化的障碍之一我们维持TCC国际的持有评级和1.30港元的目标价。昨晚TCC国际公司自愿宣布，嘉新水泥（1103 TT，未评级）已售出6.13％TCC国际给TCC国际的父母TCC（1101 TT，TWD36.40，买入，TP TWD43.00）。正大将不再对TCC国际的潜在私有化产生重大阻碍：2013年，TCC提出自愿性全面要约（VGO），以3.90港币的价格收购TCC国际的所有已发行股份；但是，当时的VGO最终还是失败了，其中一个因素是，要想获得成功，他们需要+ 90％的股东批准才能接受，而当时拥有10％以上股份的正大不接受。现在，该障碍已被移除。当然，为了让VGO这次成功，即使没有嘉信的支持，TCA几乎也需要所有其他股东的批准，因为嘉信仍然持有TCC国际9.7％的股份。TCC购买TCC国际股票的范围更大：交易之前，TCC和嘉信已经拥有TCC国际的74％以上的流通股，并且由于违反了25％的公众股东要求，因此无法从市场上购买更多的股票。由于正大已不再是一个连接 目标价（港元）上一个目标（港币）1.301.30分享价格（港元）上/下1.50-13.3%（截至2016年9月5日）市场数据市值（港元）7,415自由浮动25%市值（美元）956BBG1136港币3m ADTV（美元）0RIC1136.HK金融与比率（HKD）年到12 / 2015a12 / 2016e12 / 2017e12 / 2018e汇丰每股收益0.000.010.020.02汇丰EPS（上）0.000.010.020.02变化（％）----共识每股收益0.060.010.090.10PE（x）508.1146.866.266.0股息收益率（％）1.30.00.50.5EV / EBITDA（x）8.09.17.57.1净资产收益率（％）0.10.30.60.652-每周价格（港元）1.801.400.99九月15三月16九月16TCC国际的股东，现在被视为公众股东，因此TCC是 目标价：1.30高点：1.66低点：1 .07当前价：1 .50在再次达到75％的门槛之前，可以自由地从市场上再购买9.7％的股票。大宗交易之前和之后的TCC国际股权阻止之前贸易大宗交易后台湾水泥1101 TT56.9%63.1%其他关连股份2.2%2.2%嘉新水泥1103 TT15.8%9.7%其他股东25.1%25.1%关联股份74.9%65.2%资料来源：公司资料我们对TCC国际的持有评级和目标价为1.30港元，对TCC的评级为买入，目标价为TWD43.00（全部不变）。资料来源：汤森路透IBES，汇丰银行估计魏辛*亚太地区基础设施分析师香港上海汇丰银行有限公司weisim@hsbc.com.hk+852 2996 6602Tracy Li *助理香港上海汇丰银行有限公司tracy.s.w.li@hsbc.com.hk+852 2996 6751*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA法规进行注册/认证披露与免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读。报告的发布者：香港上海汇丰银行有限公司查看汇丰银行全球研究部：保持股本建筑材料中国保留：私有化可能会重新流行吗？TCC国际（1136 HK） 股本 建筑材料2016年9月6日2财务与估值：TCC国际保持财务报表年到12 / 2015a12 / 2016e12 / 2017e12 / 2018e关键的预测驱动力年到12 / 2015a12 / 2016e12 / 2017e12 / 2018e损益摘要（港币百万元）水泥+熟料销量48525252收入10,911 10,616 10,607 10,607水泥+熟料ASP（RMB）179169171171税息折旧及摊销前利润1,510 1,232 1,370 1,317煤炭价格（元/吨）427408428428折旧和摊销-1,239-1,191-1,119-1,066整体GP利润率（％）15161616操作利润/息税前利润27141250251GP /吨（人民币）净利息-278 -250 -238 -23829302929估值数据价格相对比率，增长和每股分析4.664.163.663.162.662.161.661.160.664.664.163.663.162.662.161.661.160.662014201520162017资料来源：汇丰银行注意：价格于2016年9月5日关闭TCC国际机场相对于国企指数年到12 / 2015a12 / 2016e12 / 2017e12 / 2018e同比变化收入-20.7-2.7-0.10.0息税折旧摊销前利润-61.8-18.411.2-3.9营业利润-90.5-84.8504.70.1PBT-95.9-179.10.3汇丰每股收益-99.5246.1121.80.2比例（％）收益/ IC（x）0.40.40.50.5投资回报率0.40.31.11.2鱼子0.10.30.60.6资产回报率0.40.61.11.1EBITDA利润率13.811.612.912.4营业利润率2.50.42.42.4EBITDA /净利息（x）5.44.95.85.5净债务/权益29.825.920.916.7净债务/ EBITDA（x）4.04.13.02.5来自运营/净债务的现金流58.633.727.532.6每股数据（港币）EPS Rep（稀释）0.00-0.030.020.02汇丰每股收益（摊薄）0.000.010.020.02DPS0.020.000.010.01账面价值4.043.913.943.96PBT114-90131132汇丰PBT114-90131132税收-75-25-3-3净利12-136112112年到12 / 2015a12 / 2016e12 / 2017e12 / 2018e汇丰净利润1251112112电动汽车/销售1.11.11.00.9现金流量摘要（港币百万元）EV / EBITDA8.09.17.57.1经营现金流量3,5281,7101,1351,076电动/ IC0.50.50.50.4资本支出-3,801-373-350-334PE *508.1146.866.266.0投资产生的现金流量-1,184-242-232-215PB0.40.40.40.4股利-493-10941-34FCF产率（％）-15.614.112.812.1净债务变化-2,068-948-944-827股息收益率（％）1.30.00.50.5FCF权益-955861784742*基于汇丰每股收益（摊薄）资产负债表摘要（港币百万元）无形固定资产3,6673,5953,5883,582发行人信息有形固定资产19,73018,51617,75317,027当前资产10,6609,16410,12410,951股价（港币）1.50自由浮动25%现金及其他5,7134,5655,5096,336目标价（港元）1.30部门建筑材料总资产经营负债35,8273,47633,0383,45633,2293,47833,3233,478路透社（股权）彭博（股权）1136.HK1136港币国家分析师中国魏辛债务总额11,7339,6389,6389,638市值（美元）956联系方式+852净债务6,0205,0734,1293,302股东资金19,96119,30919,47319,563投入资金24,86823,25422,48021,747 股本 建筑材料2016年9月6日3估值与风险TCC国际（1136 HK，持有，目标价1.30港元）TCC国际的目标价为1.30港币。我们的目标价基于FY17E（不变）PB的0.32。该倍数来自FY17e预期调整后的净资产收益率0.6％（不变）。我们的目标倍数是根据该公司2017财年的预测ROE（相对于该公司的历史PB / ROE插值）得出的0.6％得出的。我们的新目标价意味着有13％的下行空间；我们维持持有评级，因为我们认为当前估值的下行空间有限。此外，鉴于2H16的平均售价趋势有所改善，我们认为短期内该行业的气氛可能会保持乐观。主要上行风险：第三方或母公司将TCC International私有化的潜在收购要约可能会导致公司的估值上升，如2013年所见。关键的下行风险：平均售价的复苏弱于预期或人民币贬值幅度大于预期可能导致盈利低于预期。TCC（1101 TT，购买，目标价TWD43.00）我们维持TCC目标价TWD43.00。根据我们对台湾水泥的FY17e调整后股本回报率7.7％（不变），我们对台湾水泥的股票估值为Fy17e PB（不变）的1.5倍。我们的PB倍数高于0.97倍的历史低点，而略低于1.55倍的历史峰值。该方法与我们的中国水泥行业估值方法一致。我们基于净资产收益率趋势的改善和近期对水泥行业的乐观情绪维持对TCC的买入评级。关键的下行风险：中国水泥需求回升缓慢，水泥平均售价低于预期。营业利润率弱于非水泥业务的预期。 股本 建筑材料2016年9月6日4披露附录分析师认证下列主要负责本报告的分析师，经济学家和/或策略师，证明对主题证券或发行人的意见（和/或本文中表达的任何其他观点或预测准确地反映了他们的个人观点，并且其补偿的任何部分均与本研究中包含的特定建议或观点没有，直接或间接相关。报告：魏辛和李翠珊重要披露股票：股票评级和财务分析基础汇丰（HSBC）认为，投资者决定购买或出售股票应取决于个人情况，例如投资者的现有持股，风险承受能力和其他考虑因素，并且投资者在做出投资决定时会利用各种纪律和投资视野。评级不应作为投资建议单独使用或依赖。不同的证券公司使用各种评级术语以及不同的评级系统来描述其建议，因此，投资者应仔细阅读每份研究报告中使用的评级定义。此外，投资者应仔细阅读整个研究报告，不要从评级中推断其内容，因为研究报告包含有关分析师观点和评级依据的更完整的信息。自2015年3月23日起，汇丰银行已根据以下原则分配评级：目标价格基于分析师对股票实际价值的评估，尽管我们预计市场价格可能需要6到12个月才能反映出来。当目标价格比当前股价高出20％以上时，该股票将归为买入；当股价比当前股价高出5％至20％之间时，该股票可分为买入或持有；当股价低于当前股价的5％至5％之间时，该股票将归为持有；当股价低于当前股价的5％至20％之间时，该股票可分为持有或减持；当价格比当前股价低20％以上时，该股票将归类为减持。在发生任何“重大变化”（覆盖范围的开始或恢复，目标价格或估计的变化）时，我们会针对这些频段重新校准我们的评级。上行/下行是目标价格与股价之间的百分比差异。在此日期之前，汇丰银行的评级结构是基于以下依据：我们为每只股票设置了要求的收益率，该收益率是根据策略团队建立的该股票的国内或（如果适用）区域市场的股票成本计算得出的。股票的目标价格代表分析师预期该股票在我们的表现范围内达到的价值。绩效期为12个月。对于被归类为“增持”的股票，其潜在收益必须超过要求收益至少5个百分点，该潜在收益等于当前股价与目标价格之间的百分比差，包括指示时的预测股息收益率。随后的12个月（对于被分类为“挥发性”的股票，则为10个百分点）。对于归类为“减持”的股票，预计该股票在接下来的12个月中表现将低于其要求的回报至少5个百分点（对于归类为“易失” *的股票则为10个百分点）。这些波段之间的股票被分类为“中性”。*如果一只股票的历史波动率超过40％，该股票上市不到12个月（除非该股票在波动率较低的行业或行业中）或分析师预计会大幅波动，则将其归类为波动性股票。但是，我们认为没有波动的股票实际上也可能以这种方式表现。历史波动率定义为过去365天每日平均移动波动率的