www.lhratings.com 研究报告 1 2024年水泥行业分析 2021年以来，煤价大幅上涨至历史高位后快速回落至高位震荡，水泥企业生产成本大幅上扬。受此影响，2021年水泥价格成倒“V”型波动，但2022年以来，房地产开发投资乏力，基建投资虽增幅明显但对水泥需求支撑不足，水泥销量创11年来新低，供需失衡致使行业竞争加剧，水泥价格波动下降。在成本端和需求端的双重挤压下，2022年水泥行业企业经营效益下降明显，2023年水泥行业部分企业出现亏损。 国家有关部门对水泥行业延续了“去产能”的结构性调整政策，且随着“碳达峰”“碳中和”目标的提出，水泥行业面临的环保、减能增效压力将进一步加大，一定程度抑制水泥供给，但目前水泥行业去产能进展仍缓慢，产能结构性过剩矛盾依然突出。 联合资信 工商评级三部 |宋莹莹 www.lhratings.com 研究报告 2 一、水泥行业运行情况 （一）行业供需情况 2023年以来，房地产行业延续资金紧缺情况，房地产开发投资保持负增长，基建投资增幅放缓，对水泥需求支撑不足，水泥产量创2011年以来新低，水泥行业产能过剩压力进一步加大，行业竞争加剧。 从需求端来看，2023年国内经济延续恢复态势，国内GDP同比增长5.2%。同期，全国固定资产投资（不含农户）完成额增速3.0%，持续放缓。其中，基建投资增速为8.24%，增速同比下降3.28个百分点，但对固定资产投资增速支撑依然明显；受行业景气度差且资金紧缺影响，房地产市场仍处于底部调整过程中，2023年，房屋新开工面积同比下降20.40%，施工面积同比下降7.20%，受此影响，同期房地产投资增速为-9.6%。虽基建投资保持增长，但房地产行业的不景气对水泥需求的拖累较大，水泥行业下游需求疲弱。预计2024年基建投资仍能保持一定强度，但房地产行业受近年来房企拿地及新开工面积的持续下降，以及销售持续下降带来的保交楼规模的减少等因素影响，房地产开发投资仍难恢复，水泥行业下游需求仍较弱。 图1 2010年以来全国固定资产投资等情况 资料来源：Wind，联合资信整理 图2 2010年以来水泥行业产量及变化情况 资料来源：Wind，联合资信整理 水泥供给方面，2021年以来，受下游需求疲弱影响，全国水泥产量逐年减少，其中2022年同比减少10.8%，2023年，全国水泥产量为20.23亿吨，同比小幅下降0.70%。中国水泥协会信息研究中心初步统计，截止到2023年底，全国新型干法水泥熟料设计产能18.4亿吨/年，实际产能突破21亿吨，水泥熟料产能利用率预计为59%，同比有所下降，水泥行业产能过剩情况仍较为严重。 2023年新点火新型干法水泥生产线17条，年设计熟料能力2492万吨，较2022年新增熟料产能有所下降，新增产能主要为置换产能，产能净增加有限，但有效产能进一步增加，且部分产线涉及异地置换，对当地原有竞争格局将会产生一定影响。整体看，水泥行业去产能进度缓慢，地区之间发展仍不均衡。 限产政策方面，2023年，全国多地加大错峰生产力度，停产时间整体较往年时间-20.00-10.000.0010.0020.0030.0040.000.00200,000.00400,000.00600,000.00800,000.00固定资产投资累计完成额（左轴）固定资产投资完成额累计同比（右轴）房地产开发投资累计同比（右轴）基础设施建设投资累计同比（右轴）亿元%-15.00-10.00-5.000.005.0010.0015.0020.000.005.0010.0015.0020.0025.0030.002010年2011年2012年2013年2014年2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年水泥产量累计值水泥产量累计同比 www.lhratings.com 研究报告 3 有所延长，以缓解库存压力，但效果甚微。 （二）水泥价格表现 供需失衡致使行业竞争加剧，2022年以来水泥库存量处于较高水平，水泥价格波动下降。 2022年以来，水泥库容比相较往年处于较高水平，2022年一季度，受春节放假工地停工等影响水泥进入需求淡季，水泥企业生产减少，库容比波动下降；但二季度由于需求仍未出现好转，叠加各地复工复产水泥企业加速生产，水泥库存持续上升至历史同期新高水平；进入8月受高温限电等影响，水泥产量降幅扩大，库容比有所下降；9月以后，限电错峰压力减轻后，水泥产量开始回升，但需求疲弱没有实质性改善，水泥库容比持续上升。2023年二季度以来，水泥需求恢复不及预期，水泥生产企业为维持市场占有率减产意愿不强，水泥库存维持高位，呈现供过于求状态；进入11月后，水泥行业进入淡季，叠加错峰生产影响，水泥库容比持续下降，但仍处于较高水平。根据数字水泥监测，2023年全国平均水泥库容比为72%，较2022年高出3个百分点，较2021年高出15个百分点，库存水平为近8年同期最高。高库存导致区域市场竞争加剧，部分地区无序竞争，价格低位运行。 图3 近年来中国水泥库容比情况（单位：%） 资料来源：Wind 2021年以来，水泥价格经历了比较大的波动，其中2021年8月起，水泥行业下游需求上涨但供给受能耗双控等政策影响而下降，致使水泥供需趋紧，叠加煤炭价格大幅上涨影响，水泥价格上涨至历史新高。2021年10月底，受煤炭价格大幅下调影响，水泥价格大幅下降。2022年1－2月，水泥价格延续2021年底的回落走势继续40.0045.0050.0055.0060.0065.0070.0075.0080.002018-02-022019-02-022020-02-022021-02-022022-02-022023-02-022024-02-02 www.lhratings.com 研究报告 4 下探；3月受部分地区市场回暖影响，水泥价格小幅回升；但4－7月，受南方陆续进入雨季等因素影响，下游需求下降，供需失衡致使竞争加剧，水泥价格呈加速下行态势；8月以来，特别是进入9月，下游需求有所恢复，且部分地区陆续执行错峰停窑，供需矛盾有所缓解，水泥价格止跌并缓慢小幅回升；但进入11月后，受北方冬季施工减少及春节休假影响，水泥进入淡季，水泥价格转为下跌。 2023年以来，下游需求仍拉动不足，水泥价格继续波动下降。但进入9月后，水泥价格处于横盘状态并出现小幅回升，一方面是全国固定资产投资完成额有所上升，对水泥需求有一定支撑，供需矛盾有所缓解；另一方面，当前水泥价格已进入谷底，此价格下多数企业盈利较难，叠加9月以来煤炭原材料价格环比微升，水泥生产成本进一步上涨，在供需矛盾有所缓解的情况下，业内价格竞争有所缓解，一定程度传导至水泥价格。但2024年以来，受春节放假停工等影响，水泥需求较少，进入传统淡季，水泥价格继续进入下行通道。 图4 2012年以来全国水泥价格指数走势图（单位：点） 资料来源：Wind （三）行业效益情况 2021年以来，水泥行业经济效益逐年下降，其中2022年下滑明显，2023年部分企业出现亏损。 行业效益方面，2020－2022年，全国水泥行业营业收入波动下降，利润总额和行业销售利润率逐年下降。其中，2022年，受下游需求疲弱，水泥产销量下降影响，水泥行业营业收入同比约下降11.66%；叠加水泥价格波动下行及煤炭价格高位震荡影响，水泥行业利润总额同比约下降60%，行业销售利润率同比下降约8.59个百分点。 2023年1－10月，作为水泥生产的主要原燃料之一煤炭价格持续高位震荡，水泥0.0050.00100.00150.00200.00250.00 www.lhratings.com 研究报告 5 企业生产成本较高，但水泥下游需求延续下降趋势，成本难以传导至下游，水泥价格波动下降，销售端和成本端压力共同压缩水泥企业盈利空间。根据28家主要发债及上市水泥企业测算，2023年前三季度，上述企业营业总收入同比下降10.39%，利润总额同比下降49.17%；利润总额同比下降的企业比例高达82%，利润总额亏损企业占比21%。 表1 水泥行业经济效益情况（单位：亿元） 项 目 2020年 2021年 2022年 营业收入 9960 10754 9500 利润总额 1833 1694 680 销售利润率 18.40% 15.75% 7.16% 资料来源：水泥数字网 二、水泥行业上游情况 煤炭价格波动对水泥行业的成本控制带来压力，2021年以来煤价大幅上涨后快速下跌并于高位震荡，对水泥企业盈利产生一定负面影响。 水泥生产中主要的原材料包括石灰石、粘土等，我国石灰石资源相对丰富，较多水泥生产企业有矿山资源，能够实现一定比例的石灰石自供，外采比例不大，供应相对稳定。水泥生产中主要的燃料和动力包括煤炭和电力等，大部分水泥企业通过余热发电装置可以实现部分电力自供，外购电力供应稳定，价格变化幅度不大；水泥企业煤炭基本全部外购，煤炭供给及价格变化对水泥企业稳定生产和成本均产生较大影响。 图5 2015年以来煤炭价格走势图（单位：元/吨） 资料来源：Wind 煤炭价格方面，2021年初，煤炭价格延续2020年底持续走高态势，进入2月，春节效应导致需求阶段性萎缩，同时在政策层面要求保供的情况下，煤炭优质先进产能逐步释放，产量快速提升，煤炭价格呈下降趋势。2021年4月，伴随着迎峰度夏及300.00400.00500.00600.00700.00800.00900.00综合平均价格指数:环渤海动力煤(Q5500K) www.lhratings.com 研究报告 6 下游工业需求增速提升，煤炭下游需求增速持续大于原煤产量增速，煤炭供需格局趋紧，煤炭价格持续攀升至历史高位。2021年10月下旬，随着煤炭价格调控政策的效力发挥和煤炭供给的增长，煤炭价格开始波动大幅回落，但于2021年底收跌后于高位震荡。2022年及2023年上半年，煤炭价格持续处于缓慢下降态势，但整体仍处于高位。因安全检查力度加大促使部分煤矿停产、减产，叠加下游钢铁、水泥、化工及冶金等行业需求季节性恢复性带动等因素影响，自2023年9月下旬起，煤炭价格小幅上涨；进入供暖季后，受2023年冬季气温环比走低带来的季节性需求提升影响，煤炭价格高位企稳。 三、水泥行业相关政策 错峰生产常态化、部分地区错峰停窑时间延长 2022年以来，为进一步解决短期供需矛盾，在《工业和信息化部生态环境部关于进一步做好水泥常态化错峰生产的通知》(工信部联原〔2020〕201号)的基础上，错峰生产政策不断优化。综合全国各地发布的具体错峰政策和水泥企业的执行情况来看，2023年以来水泥错峰生产在执行力度进一步加强、范围进一步扩大，执行标准更加规范；如产能较为集中、供需矛盾较为突出的市场——云南、贵州，上半年最长停窑时间超过120天。此外，受下游需求转弱影响，部分企业除了积极执行错峰生产计划，还根据自身库存情况自主停窑。 国家有关部门对水泥行业延续了近年来“去产能”的结构性调整政策，推动行业产能置换升级，并指出水泥行业向智能化发展的方向。 2020年1月，工信部发布了《水泥玻璃行业产能置换实施办法操作问答》，明确了水泥行业产能置换项目的范围、指标要求、置换比例、操作程序。2020年12月，工信部发布《水泥玻璃行业产能置换实施办法（修订稿）》，进一步提高产能置换比例，明确要求，位于国家规定的大气污染防治重点区域实施产能置换的水泥熟料建设项目，产能置换比例为2:1；位于非大气污染防治重点区域的水泥熟料建设项目，产能置换比例为1.5:1。2021年7月，工信部发布了《工业和信息化部门关于印发水泥玻璃行业产能置换实施办法的通知》。该通知主要在《水泥玻璃行业产能置换实施办法》（工信部原〔2017〕337号）的基础上进行修订，对水泥项目产能置换比例和范围作出了调整，并强调了严格对产能指标的认定和规范产能置换的操作程序。新的产能置换实施办法特别指出“2013年以来，连续停产三年及以上的水泥熟料生产线不能用于产能置换”，