国都证券9月策略月报：短期反弹逻辑弱化，指数窄幅震荡风格快速轮动

独立性申明：本报告中的信息均来源于公开可获得资料，国都证券对这些信息的准确性和完整性不做任何保证。分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 市场有风险，投资需谨慎 第 1 页 研究创造价值 研究所 国都证券 证券研究报告 [table_main] 周报 [table_reportdate] 策略研究/月报 2016年8月29日 策略研究 月报 短期反弹逻辑弱化，指数窄幅震荡风格快速轮动 国都证券9月策略月报 核心观点： 市场统计估值信息 1）反弹动力衰减，指数震荡或加剧。在大盘指数修复至区间上轨附近后，8月中下旬以来，利率债已见底震荡缓升，近期央行重启14天逆回购操作、释放去杠杆及货币政策回归中性稳健信号，已使得市场反弹动力衰减，指数阶段见顶回落。本轮股市反弹的两大逻辑或动力，即无风险利率下行、风险偏好修复均遭遇终结甚至反转，预计指数在阶段顶部略回落后，震荡或加剧。 2）基本面方面：经济趋势下行压力仍在，短期缓中暂稳。房地产引擎或将减速、基建投资高位上升较难，而工业企业盈利恢复难以持续、供给侧改革逐步发力，制造业与民间投资低位继续下行压力仍在，经济L型趋势下稳中趋缓；而7月公布的经济金融数据显示：财政支出捉襟见肘下，作为经济稳增长主力的基建投资增速显著回落，社融信贷新增额度大幅萎缩、企业中长期贷显著跳水、均预示经济下行压力上升。基本面整体乏味平淡，难以驱动指数突破上行。 3）货币政策方面：回归中性稳健，宽松预期继续降温。当前经济下行压力上升、通胀低位运行，但局部房价地价等资产泡沫膨胀压力有增无减，资金“脱实就虚”持续，流动性陷阱担忧日益上升，人民币汇率贬值预期仍在，因而决策层多次重申的稳健货币政策短期料不会动摇，降准降息预期逐步降温，但在经济稳增长及降低实体企业成本双重压力下，预计货币政策也不会转向收紧。 4）资金面方面：流动性适度宽裕，但去杠杆下资金成本存在回升压力。虽然货币政策回归中性稳健，降准降息概率大为降低，但央行加大短期灵活投放，维持流动性合理充裕，资金利率虽有波动压力但仍有望在相对低位平稳运行；而在央行逆回购短长并举、拉长逆回购期限，以提升金融机构资金成本，达到抑制金融机构过度加杠杆投机交易债市下。利率债阶段见底后的短期震荡缓升仍将延续，对股市估值修复逻辑弱化。 5）风险偏好方面：“抑制资产泡沫”行动升级，汇率波动或加剧，风险偏好或下挫。为落实中央“抑制资产泡沫”总基调要求，金融部委的“防风险、去杠杆、严监管”政策与行动料将稳步发力，抑制股市中的高估值伪成长泡沫下，阻击题材股炒作下赚钱效应减弱，存量资金博弈格局难改，而近日针对债市过度加杠杆、防范债市泡沫风险的抑制行动已开始，尤其是针对局部城市房价地价泡沫，“一城一策”的房地产调控政策已“山雨欲来风满楼”。此外，近日美联储加息预期升温、G20峰会过后人民币汇率贬值压力或再现，且货币政策确定回归中性稳健，而三季度通胀回落至2%下方阶段低点后存在温和反弹压力，宽松预期将进一步降温，均将下挫市场风险偏好，并将加剧指数震荡压力。 6）配置建议：随着绩优价值股的估值修复至合理水平，尤其是近期利率债震荡调整压力下，短期绩优红利股反弹动力衰减，与改革主线受益板块的填坑行情基本轮番完成，板块性机会难觅。市场机会或阶段性转向年初迄今调整较深且本轮反弹靠后、高弹性的成长与改革板块：、一是年初迄今深度调整的传媒、计算机、旅游、体育、教育、电力环保、军工等板块中的优质成长股；二是受益政策提振（如启动深港通、养老金入市、国企改革、供给侧改革、加快推进PPP项目落地实施、科技创新及十三五产业规划）的证券、保险、医疗服务、建筑建材、环保水利、商贸等；三是结合中报业绩情况，继续深挖业绩与估值匹配的绩优蓝筹股，如家电、乳制品、饲料养殖、汽车零部件等低估值稳增长绩优价值股。 提示经济超预期回落、金融监管从严升级、改革进度不及预期等风险。 [table_estimation] 上证综指 沪深300 深成指 收盘指数 3,070.31 3,307.09 10,693.75 近一周涨幅(%) -1.22 -1.72 -1.65 上月涨幅(%) 3.05 3.22 3.53 今年以来涨幅(%) -13.25 -11.36 -15.56 PE(TTM) 15.47 12.92 33.85 [table_stktrend] 上证综指、创业板指走势叠加图 1,2001,7002,2002,7003,2003,7004,20026-Aug-1526-Nov-1526-Feb-1626-May-1626-Aug-16上证综指创业板指 [table_ahtrend] 恒生AH溢价指数走势图 2014-09-01～2016-08-259310411512613714814-915-315-916-3 [table_research] 研究员： 肖世俊 电 话： 010-84183131 Email： xiaoshijun@guodu.com 执业证书编号： S0940510120011 联系人： 周红军 电 话： 010- 84183380 Email： zhouhongjun@guodu.com 月报 市场有风险，投资需谨慎 第 2 页 研究创造价值 1、市场回顾与前瞻：修复完毕，动力衰减，震荡加剧 1）策略观点回顾：反弹进程或犹豫反复，风格转向绩优红利股 ——底部韧性足但反弹动力弱。6月底三季度策略报告《底部韧性足但反弹动力弱，宜轻指数重个股》中我们分析指出，当前基本面乏味平淡、货币政策阶段性微调放松预期升温、改革创新或有结构性亮点、资金面供需略微改善、风险扰动因素整体缓释，在经历二季度后半期持续震荡调整后，三季度前半期有望迎来情绪稳定的修复反弹行情，但若缺乏超预期的政策提振，市场自我修复的反弹力度较弱；并预计后续在货币政策微调放松预期、及深港通启动、养老金正式入市、国企与供给侧改革突破等改革创新发力双重驱动下，预计指数整体先扬后抑。 ——监管从严升级与无风险利率下行，共同驱使风格转向类债绩优红利股。8月初策略月报《风险偏好短期承压，持仓结构胜于一切》中分析指出，7月底中央政治局会议罕见的“抑制资产泡沫”基调，“一行三会”的“防风险、去杠杆、严监管”等密集政策出台与落地执行，及长期国债利率的下行，或将提升债市阶段性配置价值，并利于短期调整后的类债高股息率股的配置价值修复行情，市场风格趋向红利绩优股。 2）市场表现回顾与前瞻：无风险利率下行及风险偏好略有修复，推动指数底部温和反弹。5月底至8月中旬，受无风险利率快速回落、英国脱欧等靴子落地后的风险偏好略有修复，及供给侧改革、国企改革发力推进，资产配置荒压力下险资再次掀起举牌潮，共同推动市场底部反弹，期间沪综指、沪深300、中小板、创业板指各累计上涨10.7%、10.7%、9.6%、6.5%，食品饮料、军工、医药生物、建筑建材、有色金属、房地产、煤炭、非银金融等受以上逻辑驱动明显的板块领涨，期间涨幅达18.4%-13.4%。 ——反弹动力衰减，大盘呈现见顶回落迹象。随着8月初至中旬的第二波反弹后，大盘指数已创近七个月新高，已进入前期成交密集区，指数若要继续突破上行，需要超预期利好因素提振，短期看难以实现；从行业来看，值得“填坑”补涨的板块均已有所表现，家电食品饮料医药等绩优蓝筹股估值已轮番修复，军工煤炭建筑建材等受益国企、供给侧两大改革的板块已悉数复活，估值相对安全的房地产板块也受恒大系举牌刺激已明显修复。 在大盘指数修复至区间上轨附近后，8月中下旬以来，利率债已见底震荡缓升，近期央行重启14天逆回购操作、释放去杠杆及货币政策回归中性稳健信号，已使得市场反弹动力衰减，指数阶段见顶回落；考虑到近日美联储官员相继发表偏鹰派言论、9月初G20峰会召开过后，人民币汇率或再次承受贬值压力，金融监管进入从严执行阶段，均将下挫市场风险偏好。综上判断，本轮股市反弹的两大逻辑或动力，即无风险利率下行、风险偏好修复均遭遇终结甚至反转，预计指数在阶段顶部略回落后，震荡或加剧。 2、九月市场展望：指数震荡或加剧，深挖精选优质个股 1）基本面方面：经济趋势下行压力仍在，短期缓中暂稳。房地产引擎或将减速、基建投资高位上升较难，而工业企业盈利恢复难以持续、供给侧改革逐步发力，制造业与民间投资低位继续下行压力仍在，经济L型趋势下稳中趋缓；而7月公布的经济金融数据显示：财政支出捉襟见肘下，作为经济稳增长主力的基建投资增速显著回落，社融信贷新增额度大幅萎缩、企业中长期贷显著跳水、均预示经济下行压力上升。基本面整体乏味平淡，难以驱动指数突破上行。 2）货币政策方面：回归中性稳健，宽松预期继续降温。当前经济下行压力上升、通胀低位运行，但局部房价地价等资产泡沫膨胀压力有增无减，资金“脱实就虚”持续，流动性陷阱担忧日益上升，人民币汇率贬值预期仍在，因而决策层多次重申的稳健货币政策短期料不会动摇，降准降息预期逐步降温，但在经济稳增长及降低实体企业成本双重压力下，预计货币政策也不会转向收紧。 3）资金面方面：流动性适度宽裕，但去杠杆下资金成本存在回升压力。虽然货币政策回归中性稳健，降准降息概率大为降低，但央行加大短期灵活投放，维持流动性合理充裕，资金利率虽有波动压力但仍有望在相对低位平稳运行；而在央行逆回购短长并举、拉长逆回购期限，以提升金融机构资金成本，达到抑制金融机构过度加杠杆投机交易债市下。预计利率债阶段见底后的短期震荡缓升仍将延续，对股市估值修复逻辑弱化。 4）风险偏好方面：“抑制资产泡沫”行动升级，汇率波动或加剧，风险偏好或下挫。为落实中央“抑制资产泡沫”总基调要求，金融部委的“防风险、去杠杆、严监管”政策与行动料将稳步发力，抑制股市中的高估值伪成长泡沫下，阻击题材股炒作下赚钱效应减弱，存量资金博弈格局难改，而近日针对债市过度加杠杆、防范债市泡沫风险的抑制行动已开始，尤其是针对局部城市房价地价泡沫，“一城一策”的房地产调控政策已“山雨欲来风满楼”。此外，近日美联储加息预期升温、G20峰会过后人民币汇率贬值压力或再现，且货币政策确定回归中性稳健，而三季度通胀回落至2%下方阶段低点后存在温和反弹压力，宽松预期将进一步降温。综合判断，抑制资产泡沫的政策出台或有力落实、美元加息预期升温及人民币汇率贬值压力上升，近期均将下挫市场风险偏好，或将加剧指数震荡压力。 3、风险偏好评估：“抑制资产泡沫”行动升级，汇率波动或加剧，风险偏好或下挫 ——金融监管升级风暴下，风险偏好压制难除。16年经济工作重心定调为“三去一降一补”五大重点任务的供给侧结构性改革，权威人士指出高杠杆是“原罪”与金融高风险的源头，而近期中央罕见提出“抑制资产泡沫”更是剑指一切高杠杆高估值，“防风险、去杠杆、强监管”已成为今年金融政策主基调，也成为抑制金融市场风险偏好的主要因素。“抑制资产泡沫”及“防风险、去杠杆、严监管”总基调下，预计后续金融监管新规或将陆续出台与有力落实，高估值或泡沫较明显的伪成长或题材股调整压力仍有待释放，市场风险偏好难有实质性改善。 月报 市场有风险，投资需谨慎 第 3 页 研究创造价值 ——股市之后，债市楼市泡沫抑制行动已开始。近日针对债市过度加杠杆、防范债市泡沫风险的抑制行动已开始，尤其是针对局部城市房价地价泡沫，“一城一策”的房地产调控政策已山雨欲来风满楼。据报道，近日央行召集大型银行开会讨论流动性管理问题，要求银行合理搭配资金的融出期限，不排除继续推出更长期限的逆回购；央行公开市场时隔半年重启14天期逆回购操作，正通过拉长逆回购期限以提升金融机构资金成本，以抑制金