请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 宏观事件 北京时间2024年1月25日21:30，美国商务部公布四季度GDP数据，美国四季度实际GDP年化环比初值增长3.3%，较三季度4.9%放缓，但远超出市场预期的2%。 北京时间2024年2月1日凌晨3点，美联储将公布1月利率决议。我们预计美联储仍将延续此前“按兵不动”的政策选项，政府“短期支出协议”的通过和美联储流动性的暂时性“充裕”都降低了美联储和市场定价（维持现状）背离的可能性。 核心观点 ◼ 货币经济背离等待收敛 尽管美国四季度GDP数字表现超预期，但是其进一步放缓的趋势没有改变（降低放缓的节奏）。在金融流动性空间继续压缩（预计3月将跌破2008年QE以来的改善趋势）、通胀表现继续回落、景气继续收敛的状况下，美国经济实际表现并不如数字那么乐观。 美国金融条件的超级宽松和实体经济的景气回落形成背离。在美国超额流动性并未消耗完的情况下，金融市场表现出“低波动”、“低信用溢价”的泡沫化乐观，但是实体经济的预期正在进一步放缓，高利率之下家庭部门再次转入去杠杆过程，企业部门的制造业景气指数持续位于收缩状态。金融市场和实体经济之间的背离需要一个收敛机制，或随着流动性的消耗向下收敛，或随着宏观政策转变财政再次扩张向上收敛。 ◼ 美联储或继续保持耐心 市场没有定价美联储的超预期“降息”的动作。从12月美联储释放2024年降息预期之后，市场持续定价美联储降息的预期，但是在1月份美联储相对鹰派和相对超预期经济和通胀数字影响下，市场修复了对美联储更快降息的市场定价。 我们基准假设美联储1月议息会议维持政策不变。但是美国金融和实体分化、市场波动率处在低位静默状态叠加流动性快速收敛的背景下，我们预计美联储需要一个契机调整货币政策，中美1月底的泰国会晤将政策协调向前推进“坦诚、实质性、富有成果”。在此背景下，或由美联储主动开启这一调整的过程，或由市场的波动增加（1月人民币资产已先经历调整）来驱动美联储进入到政策调整的路径。因而不管美联储1月是否调整货币政策，金融市场的波动性或将继续抬升。 ◼ 风险 经济数据短期波动风险，流动性快速收紧风险 期货研究报告|宏观点评 2024-01-29 市场没有定价降息，关注调整风险 ——美国2023年经济数据点评和美联储1月议息会议前瞻 研究院 宏观组 徐闻宇  xuwenyu@htfc.com 从业资格号：F0299877 投资咨询号：Z0011454 高聪  gaocong@htfc.com 从业资格号：F3063338 投资咨询号：Z0016648 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 宏观点评丨2024/1/29 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 2 / 7 目录 宏观事件 ............................................................................................................................................................................................ 1 核心观点 ............................................................................................................................................................................................ 1 ◼ 货币经济背离等待收敛 .................................................................................................................................................... 1 ◼ 美联储或继续保持耐心 .................................................................................................................................................... 1 ◼ 风险 .................................................................................................................................................................................... 1 货币条件：高利率，但“宽松” ......................................................................................................................................................... 3 流动性：持续回落，留意压力值 ..................................................................................................................................................... 4 实体经济：趋势并不如数字乐观 ..................................................................................................................................................... 5 美联储：1月份预计按兵不动 .......................................................................................................................................................... 6 图表 图 1：美国金融状况仍宽松丨单位：指数点，% ........................................................................................................................... 3 图 2：BTFP项目短期有所扩张丨单位：亿美元 ............................................................................................................................ 3 图 3：美国金融压力分项指数丨单位：指数点 .............................................................................................................................. 3 图 4：美国金融资产呈现出“泡沫化”特征丨单位：% ................................................................................................................... 3 图 5：美联储ONRRP持续回落丨单位：千亿美元 ....................................................................................................................... 4 图 6：央行流动性互换工具位于低位丨单位：亿美元 .................................................................................................................. 4 图 7：家庭部门再次转入去杠杆丨单位：%YOY .......................................................................................................................... 4 图 8：政府被动进入到加杠杆丨单位：%，%GDP ....................................................................................................................... 4 图 9：货币条件和实体景气背离丨单位：指数点 .......................................................................................................................... 5 图 10：实体景气和信用环境背离丨单位：指数点，BP ............................................................................................................... 5 图 11：盈利仍在继续放缓丨单位：%YOY .................................................................................................................................... 5 图 12：生产力超过成本增速丨单位：%YOY ................................................................................................................................ 5 图 13：2024年上半年降息概率收窄丨单位：%PCT ...................................................................................................................... 6 图 14：2024年上半年降息空间收窄丨单位：% ............................................................................................................................ 6 表 1：美联储12月SEP展望丨单位：% ........................................................................................................................................ 6 宏观点评丨202