来源 ： 德意志银行 ， 彭博财经 LP德意志银行研究北美美国信用策略美国信贷战略日期2024 年 1 月 16 日2024 美元供应展望2023 年美元发行强劲 ， 尤其是在下半年 ， 随着利率波动减弱。一级市场可能会在整个 H1 的大部分时间里正常运作。如果数据开始指向软着陆的可能性更大 ， 则可能会出现上行意外。然而 ， 鉴于我们对美国年中经济衰退的预测 ， 我们预计今年美元的整体发行量将适度下降。资本市场通常会在信贷利差显著扩大的时期关闭 ， 目前我们预测利差将在第三季度达到扩大。此外 ， 在第二季度 ， 当利差扩大时 ， 我们预计随着利率上升 ， 发行量将显著放缓。我们预计 IG 美元金融股发行量将小幅下降。IG 金融发行总额和净额分别约为 5000 亿美元 （ 比 23 年低 300 亿美元 ） 和 1250 亿美元 （ 比 23 年低 750 亿美元 ） 。同时，非金融供应将比当前的运行率下降约 1500 亿美元和 950 亿美元，分别为 5750 亿美元和 3150 亿美元 （ 见下表 ） 。同时，由于贷款市场的高融资成本将发行人推向 2025 年和 2026 年的大型到期墙 （ 总额 ： 1750 亿美元，净额 ： 1250 亿美元 ），因此 HY 的净发行量将得到提振。低的净供应和强劲的资金流入对 IG 美元来说是相当积极的 ， 而 HY 美元的利差也使多年来创纪录的净新星受益。根据资金流动的不同 ， IG 美元的净供应趋势应继续保持从平衡到正的趋势 ， 而 HY 美元在 24 年上半年的正趋势可能不如以前。Karthik Nagalingam美国信贷策略师+1-212-250-0521史蒂夫 · 卡普里奥欧洲和美国信贷策略主管+44-20-754-16176按细分市场发行 ， 单位为 10 亿美元 （ 包括浮动资产 w / $IG 发行3 亿美元和 HY 美元发行1.5 亿美元 ）20202021202220232024(The particular will be required.Gross622711671529500$IG 财务赎回331347315320375Net291363356209125Gross1190714544718575$IG 非金融赎回438421334308260Net752293210410315Gross18121425121512471075总计 $IG赎回769768649627635Net1043656566620440Gross513546129215175$HY赎回2373251199655Net2762211285120德意志银行证券公司.重要的研究披露和分析师认证位于附录 1 。 MCI (P) 041 / 10 / 2023 。直到 2021 年 3 月 19 日 ， 未完成的披露信息可能已经显示 ， 有关更多细节 ， 请参见附录 1 。7T2se3r0Ot6kwoPa图 1 ： 2024 美元供应预测和历史分发时间 ： 16 / 01 / 2024 06: 02: 09 GMT 2024 年 1 月 16 日美国信贷战略页面页面2德意志银行证券公司.图 2 ： 3 个主要宏观因素将影响 2024 年美元总供应量来源 ： 德意志银行情景分析正如我们在 2024 年展望中所概述的那样 ， 今年是关于辨别美国经济将走向何方。软着陆将是最好的情况随着通胀再度放缓至 2% ， 美联储降息大致符合市场定价 ， 利率波动率下降至 2022 年初的水平 ， 以及在不损害利润率的情况下稳定增长。不着陆的情况将类似于当前的宏观经济背景， 但通胀停滞在高 2 ％ / 低 3 ％ 的范围内。美联储要么推迟削减 ， 要么削减幅度远低于预期 ， 因此利率水平保持在较高水平。高杠杆发行人将面临压力 ， 因为实际增长将保持在 / 趋势之下。最后 ， 在硬着陆中 ， 我们预计货币政策的长期滞后会造成困扰in higher levered portions of the economy with high variable debt burnts, thereby driving a retrenchment in capex & employment. Risk assets would sell off and incorged rate volaterate acerases credit weakness.这仍然是我们的基本情况 ， 全球利差在 24 年第三季度达到我们的峰值 “硬着陆 ” 目标。我们第二个最有可能的情况是 “不着陆 ” 。将上述情景分为三个主要因素 （ 利率波动，融资成本和增长 ），我们将在下面说明各种情景如何影响 2024 年的美元供应状况。通常，随着资本支出的增加，在较高增长的环境中，发行量会增加，而高利率波动率和较高的融资成本与供应呈负相关，尤其是在 HY 空间。在 “否 ” 和“ 硬着陆 ” 中 ， 我们预计发行量将低于长期平均水平因为更高的收益率和更高的利率波动性将使可自由支配的借款受到限制。硬着陆比不着陆更糟糕 ， 因为 IG 的供应量可能相对相似 ， 但 HY 的发行可能会枯竭类似于 22 年下半年的情况，因为将会有一段时期，融资市场会冻结，就像我们在之前的低迷时期所看到的那样。如果软着陆的可能性变得更大，那么有能力的 $HY 发行人可能会等到更多的降息通过经济或市场定价过滤后再发行，从而将部分发行推向明年。$IG 评级的公司将更快地看到收益，因为真正的软着陆可能伴随着较低的长端利率。总体而言，。软着陆对 2024 年的供应将是相当积极的 ， 并使总供应回到接近 2023 年的水平。更高的增长预测将增加企业资本支出投资 ， 低利率卷将创造一个有吸引力的贷款氛围。因素 (与USD Supply)软着陆不着陆硬着陆利率波动率 (−)фху融资成本 (−)чхуGDP 增长 （ + ）хщф对美元供应的影响+−−− 2024 年 1 月 16 日美国信贷战略德意志银行证券公司.页面页面3图 3 ： IG 金融 （ LHS ， 十亿美元 ） 和 IG 非金融 （ RHS ， 十亿美元 ） 年度发行总额图 4 ： 按再融资、并购 / 杠杆收购、股息重组和一般公司用途划分的 IG 总发行量细目资料来源 ： 德意志银行 ， S & P LCD$IG 供应展望$IG 毛和净供应量在 2023 年同比增长2023 年完成的 IG 总供应略高于我们最初预测的 1.2 万亿美元12.47 亿美元 ， 与 2022 年大致持平。然而 ， 非金融和金融供应的组合与 2022 年有显著不同 ， 因为IG $金融发行人的总供应量为 2019 年以来的最低水平 ， 仅为 5290 亿美元。金融发行量在过去一年大幅下降 ， 因为美国大型银行在 2022 年上半年地区银行业压力之后 ， 其资产以存款的形式增加。另一方面 ， 投资级非金融发行是有记录以来的第三高（ 7180 亿美元 ） ， 略低于 2017 年 ， 远远低于 2020 年。14001200100080060040020001400120010008006004002000$IG 公司将其 2023 年发行的大部分用于一般公司用途 ， 再融资大致符合其 25% 的长期平均水平。尽管去年上半年股价低迷 ， 但我们几乎没有看到借款来为回购提供资金。如果这种活动在 2024 年恢复 ， 它可能会不成比例地来自单一 A 发行人。杠杆化的 BBB 发行人可能仍然不愿承担更大的债务负担 ， 而衰退风险正在蔓延。与过去几年相比 ， 收购的发行量略低 ， 但 2024 年仍有增加的空间， 尤其是软着陆的定价越长。100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023Refinancing并购 / 杠杆收购GCP / 其他回购 / 股息来源 ： 德意志银行 ， 彭博财经 LP 2024 年 1 月 16 日美国信贷战略页面页面4德意志银行证券公司.图 5 ： IG 金融 （ LHS ， 十亿美元 ） 和 IG 非金融 （ RHS ， 十亿美元 ） 年度净供应量来源 ： 德意志银行 ， 彭博财经 LP图 6 ： 根据我们 24 年的预测 ， 滚动 1200 万美元的 IG 总和净供应趋势 ；$bn来源 ： 德意志银行 ， 彭博财经 LP2023 年 IG 的净发行量为 6200 亿美元 ， 低于上年的 5660 亿美元 ， 接近 2014 - 2017 年区间的中期并且远低于 2020 年的记录。明年的赎回量在 IG 美元中上升 ， 因此除非发行人选择去杠杆 ， 否则总发行量应该继续接近历史范围的顶部。40080035070030060025050020040015030010020050100002024 $IG 预测我们预计 IG 金融发行总额和净额约为 5000 亿美元 ，分别为 1250 亿美元。同时 ， 我们预测非金融供应量将下降至 5750 亿美元和 3150 亿美元。总体而言 ，我们的预测是在最近的低端$IG 供应趋势 ， 但这反映了一年来 ， 我们预计增长将减弱 ， 资本市场将比平常慢.2,0001,8001,6001,4001,2001,00080060040020001200 万滚动 $IG 供应1200 万滚动 $IG 净供应 2024 预测总供应量2024 预测净供应量20002002200320042005200620072008200920102011201220132015201620172018201920202021202220232024 2024 年 1 月 16 日美国信贷战略德意志银行证券公司.页面页面5图 7 ： IG 金融 （ LHS ， 十亿美元 ） 和 IG 非金融 （ RHS ， 十亿美元 ） 年度赎回图 8 ： 我们的并购模型表明存在更多交易流的潜力来源 ： 德意志银行、彭博财经 LP 、哈弗分析、 LCD这些预测考虑到了将在未来 2 - 3 年内到期的大量 IG 债务。未来两年将有近 8400 亿美元的 IG 金融债务到期 ， 而到 2025 年底将有 8800 亿美元的非金融债务到期。500450400350300250200150100500100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%500450400350300250200150100500100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%在过去的 2 - 3 个月里 ， 并购一直在回升 ， 我们的模型表明 ， 并购可能还有更多的空间如果我们对第一季度市场稳定的预测得到证实 ， 那么处于强势地位的企业在并购方面可能会很激进。我们还注意到 ， 拥有更高质量发行人的行业再次看到高股票估值 ， 因此他们可能会通过股票交易甚至更大的现金购买来资助一些并购活动。如果我们对年中经济放缓的看法是正确的 ， 那么第一季度很可能是达成交易的最佳地点.1.8%1.6%1.4%1.2%1.0%0.8%0.6%0.4%0.2%0.0%20002003200620092012201520182021$IG 在 2024 年观看的主题2024 年在 $IG 一级市场中需要关注的两个主题是 ： 1 ） BBB 的净供应如何发展 ， 以及 2 ） 如果更长期限的发行量回升.在过去的 2 个季度中 ， BBB 和 A 美元债务的净供应急剧下降 ， 发行人更加保守 ， 因为基本面风险继续在地平线上渗透。在 2024 年 ，我们预计 ， 由于 BBB 发行人将意识到他们更高的杠杆水平 ， 我们可能会看到美元的净发行量小幅上升并且不想发行昂贵的债务或在潜在的衰退之前拥有更杠杆的资本结构。即使在软着陆环境中 ， 这也可能是正确的来源 ： 德意志银行 ， 彭博财经