公司拟收购西岭金矿，龙头优势有望显著增强

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：20.64元 分析师：郭中伟 执业证书编号：S0740521110004 Email：guozw@zts.com.cn 分析师：谢鸿鹤 执业证书编号：S0740517080003 Email：xiehh@zts.com.cn 分析师：陈沁一 执业证书编号：S0740523090001 Email：chenqy01@zts.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 4,473 流通股本(百万股) 3,614 市价(元) 20.64 市值(百万元) 92,332 流通市值(百万元) 74,602 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1、《金价上涨推升业绩，资源实力加速向经济优势转化》20231102 2、《受益于金价上行，23年H1业绩大幅提升》20230830 3、《西岭金矿勘探取得重大进展，公司资源实力得到进一步保障》20230518 4、《矿山复产助力业绩修复，资源优势加速向经济优势转化》20230331 5、《资源优势突出的黄金龙头，将充分受益于金价上行周期》20230118 [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 33,935 50,306 62,098 72,197 77,997 增长率yoy% -47% 48% 23% 16% 8% 归母净利润（百万元） -194 1,246 2,213 3,126 4,143 增长率yoy% -109% 743% 78% 41% 33% 每股收益（元） -0.04 0.28 0.49 0.70 0.93 每股现金流量 0.41 0.66 3.27 2.84 3.34 净资产收益率 -1% 3% 6% 7% 8% P/E -476.7 74.1 41.7 29.5 22.3 P/B 3.2 2.8 2.7 2.5 2.3 备注：股价取自于2024年01月26日 投资要点 ◼ 事件：山东黄金发布《关于收购西岭金矿探矿权暨关联交易的公告》，公司拟通过现金及其他融资方式收购控股股东山东黄金集团全资子公司山东黄金地质矿产勘查有限公司所持有的西岭金矿探矿权，交易对价约为103.34亿元。 ◼ 收购完成后公司黄金资源量将大幅提升。西岭金矿为国内目前探获的最大单体金矿，根据公司公告，截至2023年10月底，西岭金矿探矿权黄金资源量592.186吨，平均品位4.02克/吨，银金属量590.85吨，平均品位4.08克/吨，另有难利用金金属量4393千克，平均品位3.95克/吨。截至2022年底，山东黄金具备黄金资源量1431.4吨，本次收购完成后，公司黄金资源量或将超2000吨，大幅增厚公司黄金资源储备。 ◼ 西岭金矿收购具备较高性价比，与三山岛金矿协同优势突出。根据公司公告，西岭金矿单吨资源收购对价1745.1万元，单价处于较低水平，同时西岭金矿相邻于三山岛金矿的东侧，和三山岛金矿具备较强协同性，按照山东省及烟台市政府关于金矿资源整合的要求，西岭金矿应与三山岛金矿进行整合统一开发。根据公司公告，待本次收购完成后，西岭金矿探矿权将与三山岛金矿现有矿权整合为新的采矿权并统一开发利用。 ◼ 项目达产后或将给予公司显著业绩增量。根据西岭金矿探矿权评估报告，矿山设计生产规模为330万吨/年，预计于2031年开始达产并贡献稳定利润，达产后有望将年产金13.386吨。黄金地勘承诺西岭金矿达产后的前三年实现的、扣除预计缴纳的出让收益且不考虑矿业权摊销后的净利润分别为不低于23.02亿、23.01亿、22.94亿元。 ◼ 公司资源实力持续增强，并加速向经济优势转化。对内增储方面，截止2023年H1，公司在焦家金矿、金洲公司、玲珑金矿、三山岛金矿通过探矿分别新增金金属量3.58吨、2.5吨、1.85吨和1.07吨，增储持续取得较大进展，矿山实现较好的探采平衡；对外整合方面，2023年公司完成对银泰黄金控制权收购，通过本次收购，公司实现在西南、东北地区的资源布局，进一步奠定公司在行业的领先地位，截至2022 年底，银泰黄金拥有金金属量166.20 吨（不包含地表存矿）；在建项目方面，卡帝诺项目预计将于2024 年投产，达产后年产金8.9吨，焦家矿区整合项目达产后将新增黄金约10 吨左右，公司资源优势加速向经济优势转化。 ◼ 贵金属上行趋势延续。目前美联储已处于加息尾声，中期看随着居民超额储蓄的消耗及高利率的维持，美国经济周期性回落难以避免，贵金属有望进入降息预期驱动的上涨阶段。随着金价β行情的展开，公司凭借突出的资源优势，未来将充分受益。 ◼ 盈利预测与投资建议：随着募投项目落地及外延整合的推进，公司黄金产量增长有望提速，资源优势加速向经济优势转化。假设公司2023-2025年不含银泰黄金部分黄金产量分别为40/42/47吨，银泰黄金2023-2025年黄金产量为7.6/8.5/12.5吨，上调金 公司拟收购西岭金矿，龙头优势有望显著增强 山东黄金(600547)/有色金属 证券研究报告/公司点评 2024年01月28日 [Table_Industry] -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-092023-102023-112023-12山东黄金沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 价2023-2025年黄金均价假设分别为450/470/480元/克。预计2023-2025年公司归母净利润分别22.13/31.26/41.43亿元（之前预计2023-2025年业绩21.77/28.29/37.29亿元），目前股价为20.64元，对应PE分别42/30/22倍，维持公司“买入”评级。 ◼ 风险提示：宏观经济风险、黄金价格波动风险、矿山停产风险、安全管理风险、环保管理风险、收购进度不及预期风险等。 图表1：公司拟收购西岭金矿具备较高性价比 来源：wind、公司公告、中泰证券研究所 0500100015002000250001000200030004000500060002010-11收购金石公司75%股权2012-03收购中宝公司70%股权2012-10收购源鑫公司80%股权2017-04收购贝拉德罗金矿项目50%2021-08收购地矿来金100%及鸿昇矿业45%股权2021-08收购天承矿业100%股权2024-01拟收购西岭金矿单吨权益资源量收购对价（万元/吨）COMEX黄金（美元/盎司，右轴） 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表：公司财务情况及预测 来源：wind、中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E货币资金9,63411,89313,82714,938营业收入50,30662,09872,19777,997应收票据54224260281营业成本43,21251,60758,12560,958应收账款1418099371,018税金及附加8229941,0831,170预付账款8241,2901,4531,524销售费用176248289312存货4,0926,7097,5567,925管理费用2,3162,7943,1773,393合同资产0000研发费用400493573620其他流动资产6,7298,2608,9769,387财务费用1,0471,3241,7681,601流动资产合计21,47529,18433,01035,072信用减值损失-127-5000其他长期投资176210210210资产减值损失-1-8000长期股权投资1,9892,5002,5002,500公允价值变动收益-209101010固定资产30,68728,57826,70125,038投资收益78505050在建工程5,9506,0506,0505,950其他收益26202020无形资产19,37331,14939,59344,330营业利润2,1024,5887,26210,023其他非流动资产11,07122,18822,19322,197营业外收入11101010非流动资产合计69,24690,67597,248100,226营业外支出107100100100资产合计90,722119,859130,257135,298利润总额2,0064,4987,1729,933短期借款6,61413,32518,20514,970所得税5831,3092,0442,781应付票据3,3525,1615,8136,096净利润1,4233,1895,1287,152应付账款3,8417,7418,7199,144少数股东损益1789762,0023,009预收款项0000归属母公司净利润1,2452,2133,1264,143合同负债247164190206NOPLAT2,1664,1286,3928,305其他应付款4,6955,0005,0005,000EPS（按最新股本摊薄）0.280.490.700.93一年内到期的非流动负债6481,1501,1501,150其他流动负债15,26415,52416,15216,448主要财务比率流动负债合计34,66148,06455,22953,013会计年度20222023E2024E2025E长期借款13,54823,54822,54823,548成长能力应付债券0000营业收入增长率48.2%23.4%16.3%8.0%其他非流动负债5,8169,3469,3469,346EBIT增长率316.4%90.7%53.6%29.0%非流动负债合计19,36532,89531,89532,895归母公司净利润增长率-743.2%77.6%41.3%32.5%负债合计54,02580,95987,12485,908获利能力归属母公司所有者权益32,87734,10536,33639,584毛利率14.1%16.9%19.5%21.8%少数股东权益3,8194,7966,7979,806净利率2.8%5.1%7.1%9.2%所有者权益合计36,69638,90043,13349,390ROE3.4%5.7%7.2%8.4%负债和股东权益90,722119,859130,257135,298ROIC5.4%8.8%11.9%14.6%偿债能力现金流量表资产负债率59.6%67.5%66.9%63.5%会计年度20222023E2024E2025E债务权益比72.6%121.8%118.8%99.2%经营活动现金流2,97214,60912,70014,922流动比率0.60.60.60.7现金收益5,6328,98312,37114,919速动比率0.50.50.50.5存货影响-1,109-2,617-847-368营运能力经营性应收影响-441-1,223-327-172总资产周转率0.60.50.60.6经营性应付影响-2,3266,0141,630708应收账款周转天数1345其他影响1,2153,452-126-165应付账款周转天数29405153投资活动现金流-5,251-27,881-11,983-9,080存货周转天数29384446资本支出-8,455-14,237-12,043-9,141每股指标（元）股权投资-35-51100每股收益0.280.490.700.93其他长期资产变化3,239-13,1336061每股经营现金流0.663.272.843.34融资活动现金流5,46215,53