业绩符合预期，新能源越野、出海驱动未来增长

2024年01月24日长城汽车(601633.SH) 证券研究报告 业绩符合预期，新能源越野&出海驱动未来增长 事件：1月23日，公司发布2023年业绩快报：2023年实现营业收入1734.1亿元，同比+26.3%；归母净利润70.1亿元，同比-15.2%；扣非归母净利润46.8亿元，同比+4.6%。 公司业绩基本符合我们的预期，量价齐升驱动收入增长。 2023Q4单季度实现营业收入539.1亿元，同比+42.4%、环比+8.8%；归母净利润20.1亿元，同比+1805.4%、环比-44.6%；扣非归母净利润8.7亿元，同比+540.9%、环比-71.4%。 1）Q4收入增长主要系：①量升：Q4总销量36.6万台、环比+6.3%；②价升：单车ASP为14.7万元、环比+0.3万元，预计主要系国内车型结构持续优化、坦克500/400等高价格带车型放量以及出口持续增长（Q4坦克500/400合计销量达2.5万台、环比+1.5万台，合计占比达到6.7%、环比+4pct；Q4出口10.4万台、环比+18.9%）。 2）Q4归母净利润同比大幅增长，我们认为主要系：①去年同期低基数：受销量下滑、加大终端返利、年终奖计提等影响利润较低；②毛利率提升：国内市场销量结构优化、高毛利率车型放量；海外市场毛利率表现更优、出口占比提升；碳酸锂等上游原材料价格下降。 3）Q4归母净利润环比下滑，单车净利润0.5万元，环比-0.5万元，我们预计主要系：①终端折扣力度加大，根据懂车帝车主价，12月蓝山优惠3万以上、坦克300优惠约1万、哈弗H6优惠约3万等，我们预计Q4整体折扣影响利润约10-15亿；②公司主动控制燃油车库存；③年终奖金计提。 新能源越野+出口核心逻辑不变，主流市场有望突破。 徐慧雄分析师SAC执业证书编号：S1450520040002xuhx@essence.com.cn 1）新能源越野有望带来高弹性增长。新能源越野行业空间大，坦克500/400热度居高不下，后续坦克300/700 PHEV等多款新车上市有望贡献显著业绩增量。2）出海布局加速，俄罗斯市场有望高增。23年长城出口总量超30万，已完成东盟核心市场全覆盖，重点车型在欧洲、中东、澳新、东盟等区域已上市，巴西整车工厂投产后将加速海外本地化产销进程。我们预计俄罗斯市场24年有坦克500混动城市版、哈弗H3、H5、H7、H9、F7、F8等多款新车型上市，有望持续高增。 夏心怡联系人SAC执业证书编号：S1450122070029xiaxy5@essence.com.cn 相关报告 12月新能源车表现稳健，全年海外销量突破30万台2024-01-0411月总销量表现稳健，新能源、海外均创新高2023-12-06Q3业绩超预期，新能源越野是核心成长逻辑2023-10-30坦克新能源持续表现优异，海外月销再创历史新高2023-09-06Q2业绩优异，单车盈利显著2023-08-31 3）多款新车上市，主流市场有望持续突破。新品定位清晰、营销渠道转型，随着未来枭龙Max改款、蓝山高阶智驾版等新车上市，主流新能源市场有望持续突破。 投资建议：维持“买入-A”评级。预计公司2023-2025年归母净利润分别为70.1、140.4、195.3亿元，对应当前市值PE分别为27.2、13.6和9.7倍。考虑到公司2024年新能源越野和出口业务增长下销量结构明显优化，盈利有望显著上行，我们给予公司2024年25倍市盈率，对应6个月目标价41.3元/股。 风险提示：新产品进展不及预期，新车型销量不及预期；行业价格战持续加剧等。 改善 公司评级体系 收益评级： 买入——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%及以上；增持——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%（含）至15%；中性——未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%（含）至5%；减持——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%（含）；卖出——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上； 风险评级： A——正常风险，未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B——较高风险，未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 本报告仅供国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国投证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。 国投证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 国投证券研究中心深圳市地址：深圳市福田区福田街道福华一路119号安信金融大厦33楼邮编：518026上海市地址：上海市虹口区东大名路638号国投大厦3层邮编：200080北京市地址：北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编：100034