申港证券股份有限公司证券研究报告 敬请参阅最后一页免责声明 证券研究报告 固定收益 定期报告 拐点将近 ——固定收益行业利率债周报 投资摘要： 债市周观点。我们建议投资者及时止盈，市场拐点将至。我们预测十年期国债期货T2403的运行区间为102.3-103，十年期国债230026维持2.55-2.50区间震荡。近期的市场从趋势行情转入震荡行情，市场的叙事与主要矛盾依然未发生变化，权益与债券均向长期预期进一步自我强化，在市场博弈宽松政策落空的背景下，市场依然维持乐观的情绪与配置意愿。 从流动性来看，央行依然处于维护短期（税期/跨年）流动性与坚持中期偏鹰（防止资金空转）的两难中，对于市场来说这样的组合并不友好，对于流动性定价充分的短债下行受阻，市场堆积在长债上表达长期悲观叙事，尽管中长期来看这样的平坦的曲线是极其矛盾的，但是短期似乎也难解。 对于货币政策的博弈一月落空后，尽管市场表现的比预期要强，但是博弈下次降息就得等到三月了，继续博弈的前提的是基本面与政策面均不出现积极的变化，否则市场的预期是会逐步调整的。 对于基本面的定价，我们想提示的一点是，债券并不是同步表达的，而是会提前1-2个月定价，这是在卷的市场中进化出来的定价特征。因此对于市场来说其实应该思考的是近期是经济的低点吗？3月后会延续吗？这个问题市场各有看法，我们认为其实从M1，PPI以及部分跟踪的数据来看，1-2月是低点，3月开始在财政发力下，经济会进入环比与同比的复苏期，这会支撑各类资产向中性预期做回归。 回到交易策略上，我们觉得拐点将近，春节后降息交易的空窗期里财政政策的博弈会逐步增加，基本面在1-2月筑底后将出现回升，宏大叙事支撑的是中期行情，但是不影响天平走到极端后向中枢做回摆，进攻时找30y拉久期的策略应该向防守时定价充分的中短债做切换了。建议投资者在震荡阶段及时调整策略。 资金市场。上周央行公开市场操作共投放25620亿，共到期10060亿，净投放15560亿。公开市场操作七天逆回购利率为1.8%。资金面整体保持中性偏紧。上周质押式回购隔夜加权利率维持在1.7%，质押式回购隔夜七天加权利率维持在1.9%。 一级市场。上周共发行利率债7只，总发行2897.8亿，净融资-1151.6亿。其中国债共发行2640亿元，净融资-1290亿，地方债共发行257.8亿，净融资138.5亿。本周预计利率债总发行2879.4亿，净融资1278.1亿，相比以往单周额度处于中性水平。 二级市场。上周十债活跃券230026整体处于2.53-2.4975震荡行情。货币政策方面，公开市场操作上，央行逐步投放税期流动性，资金面整体维持紧平衡，资金价格逐步上行。上周市场的运行整体偏多。从经济基本面来看，经济数据呈现需求仍然偏弱。宽松交易落空并未带来债市的大幅回调，宽松预期仍然支撑市场的配置力量。权益市场与债券市场的跷跷板效应是近期市场关注的重点。 本周重点关注。资金面：本周逆回购到期15670亿，关注央行针对流动性的续做情况。基本面：1月22日公布1月lpr。 风险提示：政策风险。 2024年01月21日 王振扬 分析师 SAC执业证书编号：S166052310001 1、《降低预期：固定收益行业利率债周报》2024-01-14 2、《情绪高点止盈：固定收益行业利率债周报》2024-01-07 3、《震荡行情等待政策：固定收益行业利率债周报》2024-01-01 4、《交易主线的自我强化：固定收益行业利率债周报》2023-12-25 5、《强势震荡 等待降准：固定收益行业利率债周报》2023-12-04 固定收益定期 敬请参阅最后一页免责声明 2 / 10 证券研究报告 内容目录 1. 债市周观点 .............................................................................................................................................................................. 3 1.1 流动性观察 ................................................................................................................................................................... 3 1.2 一级市场 ....................................................................................................................................................................... 5 1.3 二级市场 ....................................................................................................................................................................... 5 2. 高频数据跟踪 .......................................................................................................................................................................... 6 3. 本周重点关注 .......................................................................................................................................................................... 8 4. 风险提示 ................................................................................................................................................................................. 8 图表目录 图1： 资金利率，单位：% ......................................................................................................................................................... 3 图2： AAA同业存单到期收益率：1年，单位：% .................................................................................................................... 4 图3： 全市场质押式回购量，单位：亿 ...................................................................................................................................... 4 图4： 各期限国债到期收益率，单位：% ................................................................................................................................... 6 图5： 各期限国开到期收益率，单位：% ................................................................................................................................... 6 图6： 期限利差，单位：% ......................................................................................................................................................... 6 图7： 隐含税率，单位：bp ........................................................................................................................................................ 6 图8： 高炉开工率，单位：% ..................................................................................................................................................... 6 图9： 开工率：汽车轮胎全钢胎，单位：%................................................................................................................................ 6 图10： 开工率：汽车轮胎半钢胎，单位：% .............................................................................................................................. 7 图11： 开工率：江浙地区涤纶长丝，单位：% .......................................................................................................................... 7 图12： 单周30大中城市商品房成交面积，单位：万平方米 ..................................................................................................... 7 图13： 当周日均销量:乘用车:厂家零售，单位：辆 .................................................................................................................. 7 图14： LME3个月铜期货价格，单位：美元/吨 ........................................................................................................................ 8 图1