Economics| 2024 年 1 月 17 日分析师认证和最后一页的其他披露。本研究报告由建行国际证券有限公司创建。1最新数据表明复苏不均衡。12 月工业生产和投资均超出预期，因为工业部门继续表现出韧性。房地产行业仍然疲软。尽管零售销售增长低于预期，但环比增长保持不变，餐饮支出仍然是增长动力。尽管上调了第三季度的势头，但第四季度的 GDP 增长低于预期。我们维持 2024 年 5% 的增长预测。宏观政策保持支持。中国人民银行在 1 月连续第四个月注入额外的长期流动性 ， 同时保持政策利率不变。我们预计 2024F 将两次降准和一次 10 个基点的政策利率下调。此外 ， 我们预计支持性的财政立场将有助于经济复苏。地方政府于 1 月初开始提前发行特别债券最新数据表明复苏不均衡。12月工业增加值和固定资产投资双双超预期。在产业升级和绿色转型的支撑下，工业部门持续展现出韧性。房地产仍较疲软。虽然社零增速弱于预期，但环比增速4季度 GDP增速不及预期，但统计局上修了 3季度增速。我们维持 2024 年 5%的经济增速预测。宏观支持政策持续。1 月份，中国人民银行连续第四个月额外注入长期流动性，同时维持政策利率不变。我们预计 2024 年将有两次降准和一次 10 个基点的政策利率下调。此外，我们预计未来稳健的财政支出将有助于经济复苏。地方政府 1 月初已经开始提前发行专项债券。谢凯文(852) 3911 8241李翠(852) 3911 8274燕惠亭(852) 3911 8012CCBI 证券 | 研究中国经济最新消息 ：4 季度 GDP 低于预期 ， 复苏仍不平衡中国经济评论: 4 季度增长弱于预期，12 月复苏仍不均衡 Economics| 2024 年 1 月 17 日CCBI 证券页2低于预期的第四季度 23 GDPGDP 增长从第三季度的 1.5 ％ 的季度环比下降到第四季度的 1.0 ％ ， 低于普遍预期的 1.1 ％ 的季度环比和我们自己的 1.3 ％ 的季度环比预测。基数效应将 2023 年第四季度的年增长率从 4.9 ％ 提高到 5.2 ％ 。在整个 2023 年 ， 中国经济同比增长 5.2 ％ ， 与普遍预期一致 ， 但高于政府设定的目标 5 ％ 。按行业划分的 GDP 细目表明 ， 工业部门在第四季度推动了经济增长 ， 同比增长从 4.6 ％ 加速至 5.5 ％ 。服务业增长同比增长 0.1 个百分点至 5.3 ％ 。工业生产 （ IP ） 强劲 ， 但 12 月零售销售疲软12 月的第二个月 IP 数据增长快于预期12 月的同比增长加速至 6.8 ％ ， 好于普遍预期和 11 月的同比增长 6.6 ％ 。季节性调整后的连续 IP 增长率小幅下降至仍然稳定的 0.5 ％ 。尽管官方制造业生产次 PMI 下降，但制造业产出同比增速加快至 7.1%，为 2021 年 6 月以来最快增速，部分原因是去年基数较低。尽管如此，汽车制造，有色金属，化工，计算机和电子设备的生产仍然保持两位数的增长。海外消费电子产品需求的改善也可能提供一些支撑。零售销售增长放缓12 月同比增长 10.1% 至 7.4% （ 共识 ： 同比增长 8.0% ） ， 第二个月市场令人失望。经济放缓反映了 2022 年的低基数 ， 而季节性调整后的环比增长从 9 月至 11 月的平均 0.0% 提高至 12 月的 0.4%受基数效应的影响，大多数类别的增长在 12 月减速 (图 2) 。特别是，汽车销售同比从 12.7% 放缓至 5.2% 。然而，餐饮支出逆势而上，同比增长加速至 30%，部分原因是 2022 年基数较低。为了缓解 2022 年基数低的影响，我们使用 2021 年 12 月的数据进行了两年的比较。调整后，从 11 月到 12 月，消费品，特别是通信电器和汽车销售的两年增长有所改善。然而，与住房相关的支出在两年内收缩了 24% 。餐饮支出的增长也略有放缓。2023 年固定资产投资 （ FAI ） 增速略超预期（ 实际 ： 3 ％ 与共识 ： 2.9 ％ ） 。我们估计 FAI 增长在 12 月同比回升至 4.0 ％ （ 图 3 ） ， 因为加速制造业投资抵消了房地产投资的较大同比收缩。按类别划分 ：12 月广泛的基建投资同比增长基本稳定在 8.2%铁路、公路、工业园区等传统基础设施投资的增长在过去两个月中有所上升。特别是 12 月铁路运输投资同比增长 25.2%，表明公共投资势头强劲。12 月，电力行业的投资增长同比放缓至 12.7%，仍远高于整体 FAI 增长。考虑到中国的气候目标，绿色投资仍然是一个中期主题。制造业投资增速回升同比增长 8.2% 。2023 年表现最好的行业包括电气机械和设备、汽车制造、化学品和有色金属，所有这些行业都从工业升级和绿色转型的投资中受益匪浅。相比之下，在供应链重组过程中，对纺织业和其他劳动密集型和低端制造业的投资继续收缩。房地产投资收缩加深根据我们的估计 ， 12 月同比增长 12.4%.2023 年全年 ， 房地产投资同比连续第二年收缩 9.6% ， 与 2022 年的 10% 收缩类似。在 11 月短暂改善后 ， 资金同比收缩再次扩大至 16% ， 表明资金持续紧张。基于交易量的房地产指标仍然疲弱。在 11 月短暂的基础效应引起的改善之后，12 月的房地产开工和在建房地产分别同比增长 11.6 ％ 和 13.8 ％ 。12 月房地产销售收缩扩大至同比增长 23%此外，高频数据表明，中国前 30 个城市的房地产销售在 2024F 开始了软启动，1 月过去几周的销售量同比下降了约 17 ％ （ 图 4 ） 。一个单独的。 Economics| 2024 年 1 月 17 日CCBI 证券页3今天发布的数据显示 ， 12 月 ， 中国 70 个最大城市的新房地产平均价格下降了 0.45 ％ ， 低线城市的跌幅更大。尽管如此 ， 12 月房地产竣工量同比增长加快至 13.4 ％ ， 反映出决策者优先完成现有住房项目。12 月 ， 接受调查的失业率上升了 0.1 个百分点 ， 至 5.1 ％ ， 这是自 9 月以来的首次上升。与此同时 ， 国家统计局 （ NBS ） 在暂停更新其方法后恢复了青年失业数据的发布。 12 月的青年失业率降至 14.9 ％ ， 低于 6 月的 21.3 ％ 。我们的观点 ：我们 12 月的活动更新表明复苏仍然不平衡。一方面，IP 增长受阻。经济弹性表明，尽管房地产市场长期低迷，但由产业升级，绿色转型和技术创新驱动的强劲经济转型。弹性 IP 也得到了外部需求改善的支持。零售额的环比回升令人鼓舞，但总体势头仍然疲软。展望未来 ， 我们预计 2024F 中国经济将同比增长 5% ， 这得益于企业基本面的复苏、持续的消费正常化、公共支出的增加以及全球制造业增长的改善 （ 大图 ： 2024 年宏观前景 — — 未来更多复苏 ） 。地产行业政策宽松将旨在缓冲跌势，控制风险。12 月，中国人民银行通过向政策性银行提供 350 亿元人民币的方式重启了承诺补充贷款 （ PSL ），这可能会推动经济适用房，城市村庄翻新和紧急公共设施的发展。据当地媒体《经济观察报》报道，根据租赁住房倡议，中国人民银行可能很快向青岛和福州等八个重点城市的参与银行提供高达 100b 人民币的专项资金。这一特殊货币工具的目的是购买现有公寓，以减少住房库存，扩大经济适用的租赁住房供应。宏观政策可能会支持经济复苏。政府债券发行 ， 主要是中央政府债券供应中的 1 吨人民币 ， 在 2023 年 11 月和 12 月推高了社会融资总额 （ TSF ） 的增长。据 Chinabond 称 ， 到 1 月初 ， 地方政府已开始提前发行特别债券 ， 预计将于 2024 年 1 季度发行 482b 人民币 ， 约占 2023 年 1 季度发行的 35 ％ 。我们预计中国人民银行将保持宽松。在 2024 年 1 月 15 日 ， 它通过一年期中期贷款工具 （ MLF ） 净注入了 216b 人民币 ， 此前在 2023 年第四季度进行了 1.7 吨人民币的注入 ， 尽管它将 MLF 利率维持在同比 2.5% 不变。我们预计中国人民银行将在 2024F 下调两次存款准备金率 25 个基点 ， 并下调政策利率 10 个基点。图 1 ： 汽车 ， 计算机和电子产品以及化学品的产量仍然强劲图 2 ： 12 月餐饮支出增长再次加速制药计算机和电子设备通用设备食品化学材料纺织品汽车黑色金属冶炼IP 增长 （ 同比% ）-100102030% YoY 100704010-20-5011 月 23 日 - 12 月 23 日Total货物餐饮在线资料来源 ： 国家统计局 ， CCBIS资料来源 ： 国家统计局、 CEIC 、 CCBIS06-2009-2012-2003-2106-2109-2112-2103-2206-2209-2212-2203-2306-2309-2312-23 Economics| 2024 年 1 月 17 日CCBI 证券页4图 3 ： 制造业投资回升 ， 抵消房地产投资下降按行业划分的 FAI （ 同比% ）40200-20-4011/1811/1911/2011/2111/2211/23图 4 ： 2024 年房地产销售软启动30 - 主要城市房屋销售 (10 thd sqm, 按周)600500400300200100015913 17 21 25 29 33 37 41 45 49周Manufacturing 房地产 2017 - 2019 年平均 广泛的资料来源 ： 国家统计局 ， CCBISFAI (全部)2021 2023资料来源 ： 国家统计局、 Wind 、 CCBIS20222024 Economics| 2024 年 1 月 17 日CCBI 证券页5分析师认证:本文件的作者特此声明 ： （ i ） 本文件中表达的所有观点准确地反映了他 / 她对任何和所有标的证券或发行人的个人观点，并且是以独立的方式准备的 ； （ ii ） 他 / 她的任何补偿都没有 ，与本文件中表达的具体建议或观点直接或间接相关，或将直接或间接相关 ； （ iii ） 他 / 她未收到与标的证券或发行人有关的可能影响其建议的内幕信息 / 非公开价格敏感信息。本文件的作者进一步确认，（ i ） 他 / 她或他 / 她各自的合伙人 （ 定义见香港证券及期货事务监察委员会发布的《证券及期货事务监察委员会持牌人行为守则》或《注册人行为守则》 ） 均未以与他 / 她未提出的建议相反的方式处理 / 交易本文件所涵盖的证券 ，或他 / 她或他 / 她各自的联营公司均未在本文件发行日期前 30 个日历日内处理或交易本文件所涵盖的证券，或将在本文件发行日期后 3 个营业日内如此处理或交易该等证券 ； (ii) 他 / 她或他 / 她各自的联营公司均不担任本文件所涵盖的任何公司的高级职员 ； (iii)免责声明:本文件由建行国际证券有限公司编制。建行国际证券有限公司是建行国际 （ 控股 ） 有限公司 （ “建行 ” ） 和中国建设银行股份有限公司 （“ 建行 ” ） 的全资子公司。本文中的信息已从被认为是可靠的来源获得，但建银国际证券有限公司，其附属公司和 / 或子公司 （ 统称为 “CCBIS ” ） 不保证，声明和保证 （ 明示或暗示 ） 其完整性或准确性或适当性为任何目的或任何人。意见和估计构成我们截至本文件日期的判断，如有更改，恕不另行通知。CCBIS 寻求酌情更新其研究，但各种法规可能会阻止它这样做。除了定期发布的某些行业报告外，大多数报告都是根据分析师的判断以不定期的时间间隔发布的。预测、预测和估值本质上是投机性的，可能基于一些突发事件。读者不应将本文档中包含的任何预测、预测和估值视为 CCBIS 或其代表将实现这些预测、预测或估值或其基本假设的陈述或保证。投资涉及风险