宏观报告：如何看待中采和财新背离

2024年1月15日 如何看待中采和财新背离 核心观点： 分析师 这 不 是 中 采PMI和 财 新PMI首 次 分 歧 ， 市 场 普 遍 认 为 分 歧 来 自 于 两 种PMI的 调 查企 业 不 同。中 采PMI更 多 反 应 国 内 企 业 的 运 行 情 况 ， 财 新PMI更 多 反 应 出 口 企 业的 情 况 ， 并 且 财 新PMI更 能 反 映 小 企 业 的 经 营 状 况 。 由 于 中 采PMI和 财 新PMI的调 查 企 业 不 同 ， 两 个PMI数 据 各 有 侧 重 。 通 常 认 为 中 采PMI数 据 更 为 全 面 也 更 为权 威。 风险提示 从 历 史 数 据 来 看 ， 中 采 和 财 新PMI走 势 分 歧 后 ， 通 常 是 财 新 更 能 反 映 未 来 经 济 状况 ，财 新PMI的 变 化 对 出 口 的 预 测 更 为 准 确 。这 很 可 能 是 因 为 财 新 更 关 注 中 小 企 业和 出 口 企 业 的 运 行 情 况 ，而 这 些 企 业 对 于 国 内 外 市 场 环 境 的 变 化 更 为 敏 感 。而 中 大型 企 业 抗 风 险 能 力 更 强 ，生 产 的 延 续 性 更 强 ，并 不 能 很 快 改 变 企 业 的 生 产 和 经 营节奏 。2011年7月 开 始 财 新PMI持 续 弱 于 中 采PMI，同 时 期 工 业 增 加 值 增 速 持 续 下 滑 ，出 口 增 速 同 样 回 落 。 即 使 如2014年~2015年 财 新PMI的 走 低 并 未 带 来 工 业 增 加 值快 速 下 行 ， 但 出 口 同 样 回 落。 1.对政策理解不到位的的风险2.美联储货币政策超预期的风险3.中国货币政策超预期的风险4.金融市场的风险 本 轮 中 采 和 财 新 的 背 离 ， 是 较 为 少 见 的 财 新PMI持 续 好 于 中 采PMI的 情 况 。2023年2季 度 开 始 ，工 业 增 加 值 增 速 基 本 保 持 稳 健 ，尤 其 是 下 半 年 工 业 增 加 值 增 速 平 稳在4.5%~4.6%左 右 ，工 业 增 加 值 环 比 同 样 平 稳 。出 口 增 速 在 在11月 份 转 为 增 长0.5%，出 口 额 从4月 份 开 始 稳 定 单 月2800亿 左 右 。 可 以 看 到 ， 中 采PMI景 气 度 的 降 低 和中 采PMI出 口 订 单 的 持 续 下 行 对 工 业 生 产 和 出 口 的 影 响 略 显 钝 化。这 也 可 能 意 味 着我 国 经 济 比 数 据 显 示 的 更 有 韧 性。 财 新PMI的 好 转 从 出 口 产 品 看 是 有 所 映 照 的 ， 部 分 产 品 所 在 行 业 中 采PMI覆 盖 可能 相 对 较 少 。纺 织 服 装 下 半 年 下 行 速 度 减 缓 ，出 口 有 逐 步 好 转 的 态 势 ；传 统 家 电 和小 家 电 、摩 托 车 出 口 速 度 加 快 ，这 些 行 业 多 以 小 企 业 为 主 ，可 能 不 在 中 采PMI的 调查 样 本 中 。 除 了 出 口 新 三 样 高 速 增 长 外 ， 船 舶 、3D打 印 机 、 航 空 器 的 出 口 同 样 较快 ，出 口 的 快 速 多 元 化 可 能 也 是 中 采PMI缺 少 覆 盖 的 原 因 。这 也 可 以 从 出 口 地 区 变化 有 所 显 现 ， 乌 鲁 木 齐2023年 出 口 增 速 上 行 最 快， 财 新 和 中 采 对 新 疆 企 业 的 覆 盖可 能 偏 少。 综 上 ， 中 采PMI连 续 低 于50%之 下 确 实 反 应 了 现 阶 段 工 业 生 产 和 经 济 的 弱 势 ， 但从 财 新PMI来 看 ， 情 况 并 不 完 全 悲 观 。财 新PMI对 未 来 经 济 有 一 定 的 先 行 指 标 作用 ，出 口 产 品 和 目 的 地 多 样 化 ，传 统 出 口 产 品 的 韧 性 使 得 财 新PMI走 高 ，中 采 的 解释 力 可 能 稍 弱 。同 样 ，疫 情 后 经 济 变 化 更 为 复 杂 ，仍 然 需 要 观 察PMI运 行 的 持 续 性 。如 果 财 新PMI在 未 来1~2个 季 度 持 续 处 于50%之 上 ，那 么 我 国 经 济 回 暖 的 概 率 更 高。 2023年2季 度开 始 ，中 采PMI表 现 并不 理 想，仅 在生 产 秋高 峰 的9月 回 到 了50.2%的水 平 ，其 余 时间 均 在50%之下 运 行，4季 度中 采PMI连 续 回落 ， 最 终12月份 中 采PMI指 数录 得49%的 读数 。 于此 相 对， 财 新PMI表现 相 对更 为乐观 ，2季度 开 始仅 有 三个 月PMI数据 低 于50%， 并且11月和12月 财新PMI持 续 走高 ，12月 份录 得50.8%的高 位。 这 不 是 中 采PMI和 财 新PMI首 次 分 歧 ， 市 场 普 遍 认 为 分 歧 来 自 于 两 种PMI的 调 查 企 业 不 同。中 采PMI更 多 反应 国 内企 业 的 运行 情 况，财新PMI更 多 反应 出口企 业 的情 况 ，并 且 财新PMI更能 反 映小 企 业 的经 营状 况 。由 于 中采PMI和 财新PMI的调 查 企业 不 同 ，两 个PMI数 据 各有 侧 重 。通 常认 为 中采PMI数 据更 为 全面也更 为 权威1， 中采PMI调查 的 企业 以 大中 型 企业 为主 ， 样本 企 业销 售 收入 占全部大 中 型工 业 销售 收 入 的30%， 占 制造 业 大中 型 工业 销 售收 入35.6%。 财 新PMI在2022年7月调 查 样本 库才 增 至650家。 资料来源：WIND，中国银河证券研究院 从 历 史 数 据 来 看 ，中 采 和 财 新PMI走 势 分 歧 后 ，通常 是 财 新 更 能 反 映 未 来 经济 状 况 ，财 新PMI的 变 化对 出 口 的 预 测 更 为 准 确。这很 可 能是 因 为财 新 更关 注中小 企 业 和 出 口 企 业 的 运 行 情 况 ， 而 这 些 企 业 对 于 国 内 外 市 场 环 境 的 变 化 更 为 敏感。而中 大 型企 业 抗 风险 能力 更 强，生产 的 延 续性 更强 ，并 不 能很 快 改 变企 业的生产 和 经营 节 奏。2011年7月 开 始财 新PMI持续 弱于 中 采PMI，同时 期工 业增 加值增 速 持续 下 滑，出口 增 速同 样 回落 。即 使如2014年~2015年 财新PMI的 走低 并未带 来 工业 增 加值 快 速下 行， 但 出口 同 样回 落。