董事长调研更新【天风电新】璞泰来：手握市场认为的烂牌隔膜和负极，如何打出王炸

董事长调研更新【天风电新】璞泰来：手握市场认为的烂牌隔膜和负极，如何打出王炸-0114———————————锂电历经两年产能过剩洗牌，站在当前时间点，似乎是离黎明接近，从C和B谈价看，【隔膜压力最大】、【负极次之】，其他环节降价压力较小，而璞泰来似乎手握两张最差的牌，但我们认为24年公司仍有很大的机会，来自隔膜通过【基膜-涂覆膜-添加剂-设备的纵向一体化构建了深厚壁垒，涂覆膜在23年大超市场预期】；24年的重点是构建负董事长调研更新【天风电新】璞泰来：手握市场认为的烂牌隔膜和负极，如何打出王炸-0114———————————锂电历经两年产能过剩洗牌，站在当前时间点，似乎是离黎明接近，从C和B谈价看，【隔膜压力最大】、【负极次之】，其他环节降价压力较小，而璞泰来似乎手握两张最差的牌，但我们认为24年公司仍有很大的机会，来自隔膜通过【基膜-涂覆膜-添加剂-设备的纵向一体化构建了深厚壁垒，涂覆膜在23年大超市场预期】；24年的重点是构建负极的壁垒，有望通过【超充5C/6C甚至10C抢占市场份额，同步四川基地实现真正的降本】。膜业务：产品迭代优化+一体化布局优势凸显涂覆膜：21-23年销量在22、43、50亿平+，同增207%、100%、20%+，单平盈利维持在2毛+。【期间经历了竞对在线涂覆新技术冲击，行业去库-降价压力，公司量的增速和单位盈利稳定性在锂电材料产业链实属不易（后视镜看下来只有科达利），原因系涂覆主导安全性客户粘性强+公司持续降本（提车速，优化涂覆材料、自供涂覆材料，构建出了一体化优势】。基膜：预计23年销量4亿平，单平盈利0.3-0.4元，消费&动力对半，动力客户系宁德（后续上量）、中航、瑞浦、力神等。【新设备（单线产能由5000平提升到现在1.2亿平/年，同时在研单线2亿平米以上的产线，设备继续保持后发优势），叠加涂覆协同性下，上量速度快，单位盈利对标一线龙头】。涂覆材料：PVDF加入后迅速导入锂电级，下行周期一体化布局稳住了利润，23年略微下降，考虑55%持股比例后贡献利润2亿元+。参股PAA，近两年来贡献千万级投资收益（持股比例26%），布局勃姆石，推出新品液态勃姆石，在降本的同时提升了产品质量，实现了快速导入客户。设备：厚积薄发，终一点点被市场看见公司真正的增长期在锂电扩产高峰期后，但21-23年，我们预计实现收入（扣除自供）约8、20、30亿元，净利率多年维持在10%。负极：竞争态势确实严峻，24年要份额，但产品和成本优势会同步构建这两年负极周期下行和去库的压力在材料中相对较大，23销往海外的高端品去库&减值压力更大，盈利不及预期。但往后看，【减值压力基本消化+降价压力大幅减少，随着四川新产能的释放（一体化、新设备提升收率，新应用-移动式石墨化提升效率、物料循环改善，运输费用降低），24年负极盈利有望逐季向好】。也就是说【23年盈利不及有一次性的原料压力，至少这点在24年能得到解决】快充领域：研发推出快充负极新品实现6C快充，重夺回ATL一供地位，通过自身粘结剂的配合和原料的创新能够实现8C/10C快充，硅碳负极弯道超车硅氧负极，产能24年底有望落地。投资建议预计公司24、25年实现归母净利润30、40亿元，对应当前估值15、11X。#总结：手握两张市场最差的牌隔膜和负极（价格战的角度看），但实际看商业模式隔膜和负极在材料里有优势（产业链链条足够长，是可以构建壁垒的；这点横向对比铜箔是做不到的），看好公司构建平台型公司的壁垒，给予“重点推荐”。