请阅读最后评级说明和重要声明 分析师：史伟龙 执业登记编号：A0190523050007 shiweilong@yd.com.cn 啤酒指数与沪深300指数走势对比 资料来源：同花顺iFinD，源达信息证券研究所 相关报告： 1. 啤酒专题研究系列一：产品高端化成趋势，澳麦“双反”终止迎利好 投资评级: 看好 -40%-20%0%20%2023/012023/062023/11000300.SH885780.TI啤酒行业估值处于历史底部，大麦成本下降有望驱动利润提升 ——啤酒专题研究系列二 证券研究报告/行业研究 投资要点 ➢ 啤酒高端化成趋势，我国精酿啤酒消费量逐年上升 我国啤酒总产量于2013年达峰，行业从增量竞争转换到存量竞争，行业公司为保持营收规模持续增长，在龙头企业的带领下开始往中高端啤酒市场发力，据灼识咨询预测，到2025年，我国精酿啤酒消费量可达到22.9亿升。 ➢ 啤酒行业P/E处于历史低位，2024年行业估值有望修复 2023年面对市场竞争日趋激烈、啤酒大麦价格持续上涨等挑战，啤酒行业市盈率回调至历史低位，截至2024年1月8日，申万啤酒行业市盈率为25.06x。随着餐饮、夜店等啤酒现饮消费场景的进一步复苏，2024年啤酒公司业绩向好确定性较强，行业估值有望修复。 ➢ 澳麦“双反”措施取消，啤酒厂商2024年成本下降确定性强 2023年8月，中国商务部发布公告宣布终止对澳大利亚大麦历时三年多的“双反”。该举措有利于降低中国大麦进口的成本，缓解啤酒厂2024年原材料成本压力。据Wind最新数据，截至2023年11月底我国大麦进口价格为249.94美元/吨，较2023年1月下降28.14%。 ➢ 我国啤酒行业龙头厂商吨价持续上行 青岛啤酒吨价由2019年的3476.24元/吨，增长至2023年三季度的4247.06元/吨，涨幅22.17%；重庆啤酒吨价由2019年的3796.42元/吨，增长至2023年三季度的4913.33元/吨，涨幅29.42%。随着产品由低端向中、高端发展，行业公司啤酒吨价有望持续上行。 ➢ 投资建议 啤酒行业估值处于历史底部位置，中国大麦进口价格下降有利于啤酒厂商降本增效，利好行业长期发展。 1）建议关注市占率高，品牌价值行业第一，抢先布局高端啤酒市场的公司：青岛啤酒； 2）建议关注拥有国际高端啤酒品牌的公司：重庆啤酒。 ➢ 风险提示 原材料价格波动风险；食品安全风险；消费复苏不及预期风险；大单品销售不及预期风险。 2 目录 一、啤酒高端化发展成趋势，24年公司成本下降确定性强 .......................................................... 3 二、行业估值处于历史低位 .......................................................................................................... 5 三、重点公司 ............................................................................................................................... 6 1.青岛啤酒 ...................................................................................................................................................... 6 2.重庆啤酒 ...................................................................................................................................................... 7 四、投资建议 ............................................................................................................................... 8 五、风险提示 ............................................................................................................................... 8 图表目录 图1：2018-2025年中国精酿啤酒消费量及预期（亿升） ........................................................................................... 3 图 2：啤酒产业链 ......................................................................................................................................................... 3 图 3：啤酒生产成本构成 .............................................................................................................................................. 4 图 4：中国进口大麦平均单价（美元/吨） ................................................................................................................... 4 图 5：2020/1至2024/1申万啤酒行业市盈率（倍） ................................................................................................. 5 图 6：2023年3月至11月中国餐饮收入当期值（亿元） .......................................................................................... 5 图 7：2018-2023Q3青岛啤酒、燕京啤酒、重庆啤酒吨价（元/吨） ........................................................................ 5 图8：2019-2023Q3青岛啤酒营业收入及增速 ........................................................................................................... 6 图9：2019-2023Q3青岛啤酒归母净利润及增速 ........................................................................................................ 6 图10：2019-2023Q3重庆啤酒营业收入及增速 ......................................................................................................... 7 图11：2019-2023Q3重庆啤酒归母净利润及增速 ...................................................................................................... 7 表 1：青岛啤酒部分中、高档产品 ............................................................................................................................... 6 表 2：重庆啤酒部分国际、本地品牌产品 ..................................................................................................................... 7 3 一、啤酒高端化发展成趋势，24年公司成本下降确定性强 啤酒是以麦芽、水为主要原料，加啤酒花，经酵母发酵酿制而成的、含有二氧化碳并可形成泡沫的发酵酒。我国啤酒总产量于2013年达峰，行业从增量竞争转换到存量竞争，行业公司为保持营收规模持续增长，在龙头企业的带领下开始往中高端啤酒市场发力，据灼识咨询预测，到2025年，我国精酿啤酒消费量可达到22.9亿升。 图1： 2018-2025年中国精酿啤酒消费量及预期（亿升） 资料来源：灼识咨询《2023年精酿啤酒行业研究报告》，源达信息证券研究所 啤酒产业链上游包括大麦、小麦、啤酒花和包装材料等；中游以酿酒厂商为主，通过不同工艺，酿造出生啤、黑啤、白啤等啤酒；下游消费场景多元化，包括酒馆、电商、餐厅和超市等。 图 2： 啤酒产业链 资料来源：灼识咨询《2023年精酿啤酒行业研究报告》，源达信息证券研究所 051015202520182019202020212022E2023E2024E2025E 4 包装物占啤酒生产成本的比例接近50%，其次是大麦，占啤酒总生产成本的14%。我国大麦无法满足日益扩大的国内需求，需要依靠进口来填补国内缺口。 图 3：啤酒生产成本构成 资料来源：智研咨询《2023年中国啤酒产业现状及发展趋势研究报告》，源达信息证券研究所 2023年，欧美大麦产量提升，全球大麦供给量增加。同年8月，中国商务部发布公告宣布终止对澳大利亚大麦历时三年多的“双反”，中国啤酒企业可以选择向运输成本更低的澳大利亚进口大麦，我国大麦进口价格下行。据Wind最新数据，截至2023年11月底我国大麦进口价格为249.94美元/吨，较2023年1月下降28.14%。中国啤酒企业一般与供应商签订协议锁定下一年度的大麦价格，故行业公司2024年报表端原材料成本有望得到缓解。 图 4： 中国进口大麦平均单价（美元/吨） 资料来源：Wind，源达信息证券研究所 49%14%8%5%5%1%1%17%包装物大麦大米酒花直接人工辅料能源其他0.0050.00100.00150.00200.00250.00300.00350.00400.00450.002020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-11 5 二、行业估值处于历史低位 2023年消费弱复苏，啤酒行业市盈率回调至历史低位，截至2024年1月8日，申万啤酒行业市盈率为25.06x。随着餐饮、夜店等啤酒现饮消费场景的进一步复苏，叠加行业成本回落的背景，2024年啤酒公司业绩向