月度宏观洞察：静候佳音
浦银国际研究 主题研究 | 宏观经济 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 月度宏观洞察：静候佳音 中国：经济尚不至于“二次探底”，但需警惕复苏动能减退和政策支持不及预期风险。2023年11-12月发布的实体经济数据以及高频数据显示需求端导致的复苏动能减弱，尤其是房地产销售在政策刺激下改善仍较为有限。然而经济复苏亦有亮点，供给端和服务业表现尚可。我们认为经济活动还未到自去年二季度“探底”之后“二次探底”的程度。然而重磅会议强调高质量发展。如果此后政策刺激显著减弱，那么我们亦不能排除经济有“二次探底”的可能性。 我们依然坚定相信还需更多政策支持以帮助经济完全进入正轨。积极的财政政策或将继续领衔政策宽松。随着一万亿元特别国债开始发放以及抵押补充贷款的重启，财政政策短期或狠抓落实以帮助促进“有效益的投资”。近期货币政策的宽松定调较7月政治局会议有所收敛。不过我们依然相信至少今年上半年货币政策会维持相对宽松，预计还有2次25个基点的降准，其中一次或在农历新年前。我们亦不排除降息的可能性，但其空间和可能性或低于降准，具体将取决于经济复苏情况。房地产政策或三管齐下、继续加码，直至行业企稳。在政策刺激继续的前提下，我们认为2024年经济将继续温和复苏，并向全面正常化发展。然而，考虑到房地产行业企稳较慢以及稳增长政策在高质量发展要求下可能会不及预期，我们4.7%的全年经济增速预测目前面临较大的下行风险。人民币兑美元汇率短期或小幅波动，中期温和升值，今年年底或到6.9左右。 美国：降息有45%的可能性被提前至二季度，以帮助经济避免衰退。在超预期鸽派的美联储12月会议之后，市场上对于降息的预期大幅提前至3月份，预计全年降息6-7次。美联储的鸽派立场已显著拉低美国国债收益率，金融条件也开始放松。然而从目前经济数据基本面来看，核心通胀的下行道路仍充满不确定性，劳动力市场有所收紧但仍不够显著，经济韧性仍强。一季度就开启降息的可能性仍较低。我们维持美联储7月开启降息、2024年降100个基点的基本观点，但认为有45%的概率降息可能被提前到二季度。在降息被提前到二季度的情况下，全年降息幅度或在100-150个基点之间，温和的经济衰退大概率有望被避免。然而提前降息也并非一劳永逸，有可能伴随着通胀率在更长时间内维持在2%的目标水平以上，以及经济过热的风险。 风险提示：中国方面，政策刺激和成效不及预期、房地产行业迟迟不能企稳、消费复苏动能转弱、地缘政治风险；美国方面，提早降息导致通胀率居高不下和经济过热，美联储再次转鹰派导致市场震荡。 金晓雯，PhD，CFA 首席宏观分析师 xiaowen_jin@spdbi.com (852) 2808 6437 2024年1月5日 扫码关注浦银国际研究 浦银国际 主题研究 浦银国际月度宏观洞察 2024-01-05 2 目录 (一) 引言 ........................................................................ 4 (二) 中国——警惕复苏动能减退和政策不及预期风险 .................................. 4 经济动能整体而言有所放缓 ................................................................................................................ 4 重磅会议定调2024年经济工作改革与增长并重，稳经济政策或不及预期 ................................. 8 经济接下来将何去何从？ .................................................................................................................. 11 (三) 美国——降息将至？ ......................................................... 14 在鸽派的美联储12月会议后，降息预期大幅提前 ........................................................................ 14 然而经济数据或不支持如此迅速的降息 .......................................................................................... 15 虽然我们认为一季度就开启降息的可能性较低，但是降息被提前到二季度的概率明显增加 ..... 19 图表目录 图表 1：CPI通胀率继续下滑到-0.5%，连续两个月录得负读数 ......................................................... 5 图表 2：中长期贷款，尤其是企业部分的，大幅低于去年同期 ........................................................ 5 图表 3：M1增速创造排除春节效应月份外的新低 .............................................................................. 5 图表 4：11月工业生产和出口增速尚可，消费下行较为显著 ........................................................... 5 图表 5：12月制造业PMI再次走低，但非制造业PMI有所边际改善 .............................................. 5 图表 6：需求的下降，不论是内部还是外部的，是制造业PMI收缩的主要原因 ............................ 5 图表 7：11月零售数据细节显示服务零售增速尚可，但商品零售两年复合平均增速显著下滑 ... 6 图表 8：除新开工外，其余房地产相关数据继续恶化 ........................................................................... 6 图表 9：70大中城市房价环比跌幅维持在-0.4% .................................................................................. 6 图表 10：30大中城市房产销售同比增速 ............................................................................................. 7 图表 11：30大中城市房产销售环比增速 ............................................................................................. 7 图表 12：17城二手房销售（套数）同比增速 ................................................................................... 7 图表 13：34城一手房销售同比增速 ..................................................................................................... 7 图表 14：制造业投资累计同比增速连续三个月加速 ............................................................................. 8 图表 15：电影票房在元旦小长假期间亦表现不俗 .............................................................................. 8 图表 16：广义赤字率去年8月起开始回升 .......................................................................................... 9 图表 17：抵押补充贷款在2023年12月重启，新增3500亿元 ........................................................ 9 图表 18：虽然存款准备金率一路下滑，但是距离此前历史最低点的6%还有一定距离 .............. 10 图表 19：银行息差已在2023年三季度跌至1.73%的历史新低，息差压力将制约降息的内在空间 .................................................................................................................................................................. 10 图表 20：2023年9月起地方政府房地产放松政策落实情况 ........................................................... 11 2024-01-05 3 图表 21：金融市场仅对显著的政策刺激做正面调整，对正面的经济数据基本不做反应 ............ 12 图表 22：美元兑人民币汇率12月在7.1附近浮动 ........................................................................... 13 图表 23：资金流动近几个月有所改善 ................................................................................................ 13 图表 24：12月美联储会议后，市场预期对2024年上半年降息概率大增 ................................... 14 图表 25：FOMC 12月会议更新各经济指标预测 ................................................................................ 14 图表 26：美联储的超预期鸽派表态继续提振美国股市，并拉低国债收益率 ................................ 15 图表 27：圣路易斯金融压力指数也随之显著放松，尽管芝加哥联储的全国金融状况指数仍然较紧 ...................................................................................
