亚马逊等提费利好第三方海外仓需求增长

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 乐歌股份（300729） 证券研究报告 2024年01月08日 投资评级 行业 轻工制造/家居用品 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 19.2元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 312.45 流通A股股本(百万股) 295.36 A股总市值(百万元) 5,999.06 流通A股市值(百万元) 5,670.99 每股净资产(元) 9.32 资产负债率(%) 57.37 一年内最高/最低(元) 22.75/12.85 作者 孙海洋 分析师 SAC执业证书编号：S1110518070004 sunhaiyang@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《乐歌股份-公司点评:海外仓布局优势凸显，跨境电商新基建发力》 2023-12-25 2 《乐歌股份-首次覆盖报告:深耕智能家 居 出 海 ， 发 力 海 外 仓 业 务 》 2023-12-10 股价走势 亚马逊等提费利好第三方海外仓需求增长 外部环境利好乐歌等第三方低价优质海外仓 23H2以来受益于大件家具品类出海大幅增加，以及宠物用品等大卖，同时2023年同行没有明显扩仓，乐歌顺势扩仓承接大量需求。 此外，随着物流成本、海外仓租金上涨，亚马逊以及一些海外仓运营商开始涨价，但乐歌海外仓凭借规模优势，可以较好控制运营成本，尾程快递折扣议价能力提升，让利给客户，价格优势更加明显。 目前北美海外仓规模比较大的企业，主要有以中小件产品为主的谷仓、菜鸟、万邑通，以及以中大件为主的乐歌海外仓、无忧达、西邮等；乐歌海外仓目前是中大件海外仓服务企业中头部企业，具有规模优势和价格优势。 疫情以来，跨境电商发展迅猛，海外仓作为配套服务供不应求，涌入大量参与者；到2023年供需达到平衡，由于续租租金上涨等因素，行业洗牌，逐渐产生行业龙头。乐歌作为上市公司，在价格和服务上具有较强竞争力，公司计划2024年扩仓10-15万平米。 海外仓具有明显规模效应，头部企业规模优势显著 头部企业在采购成本、运输效率、资源利用率、库存品类及周转率等方面具备明显优势，并且在尾程运输方面拥有更好的议价能力，可以以更优惠的价格获得物流公司运输服务。具备一定规模后还可以在协商建设合约及设施管理合约，以及优化人力资源时有效控制成本，形成规模经济。此外，较大规模和宽广布局可以帮助形成良好口碑，有利于持续获取客户资源。 同时，由于仓储地产供给稀缺的先天特点，较早布局且已经形成了一定规模的公司具有先发优势；仓储物流行业重视仓库位置，而在供给有限的情况下，已经持有的资产形成壁垒。 未来五年，公司跨境电商海外仓业务将通过深入推进自建仓库逐步取代租赁仓库、大仓逐步替换小仓的方式，加快美东、美西海外仓布局，为跨境电商及外贸企业提供物流快递、仓储及其他增值服务等全方位的供应链管理服务。公司预计，至2027年公司已建成并成熟运营的美国海外仓总面积将达约34万方，年货物处理量超700万件，海外仓运营主体Lecangs收入CAGR约30%。 维持盈利预测，维持“买入”评级 随着公司业务规模扩大，在运营自用海外仓的基础上，延伸布局跨境电商公共海外仓业务，向超过500家外贸及跨境电商企业在国际供应链管理环节中提供海外仓储及物流综合解决方案，并将上述服务和资源根据不同客户不同属性商品进行个性化需求整合与优化，为客户出海提供包括海外仓储、尾程派送及其他增值服务等全方位供应链管理服务。 我们预计公司23-25年归母净利润分别为5.9、4.6、5.2亿，EPS分别为1.87、1.46、1.66元/股，对应PE分别为10、13、12x。 风险提示：国际政治经济风险；经营业绩波动风险；原材料价格波动风险；汇率波动风险；行业竞争加剧的风险；测算具有主观性风险等。 -27%-18%-9%0%9%18%27%2023-012023-052023-09乐歌股份创业板指 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 2,871.28 3,208.31 3,880.76 4,849.93 5,829.95 增长率(%) 47.95 11.74 20.96 24.97 20.21 EBITDA(百万元) 410.53 383.71 745.87 595.00 661.96 归属母公司净利润(百万元) 184.68 218.73 585.56 456.63 519.97 增长率(%) (14.93) 18.44 167.71 (22.02) 13.87 EPS(元/股) 0.59 0.70 1.87 1.46 1.66 市盈率(P/E) 32.48 27.43 10.24 13.14 11.54 市净率(P/B) 3.15 2.45 2.10 1.87 1.67 市销率(P/S) 2.09 1.87 1.55 1.24 1.03 EV/EBITDA 13.73 6.38 6.17 7.24 6.16 资料来源：wind，天风证券研究所 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,505.34 1,628.01 1,625.00 2,272.91 2,512.78 营业收入 2,871.28 3,208.31 3,880.76 4,849.93 5,829.95 应收票据及应收账款 198.91 184.18 264.43 326.91 375.36 营业成本 1,730.92 2,104.37 2,477.26 3,038.99 3,364.60 预付账款 16.54 36.08 34.17 53.65 35.97 营业税金及附加 14.01 18.37 22.38 28.13 29.15 存货 512.56 489.59 834.40 917.32 922.46 销售费用 690.30 646.51 890.25 864.26 1,283.75 其他 149.76 814.52 600.10 272.02 346.68 管理费用 109.46 119.20 187.83 200.30 278.67 流动资产合计 2,383.11 3,152.38 3,358.10 3,842.81 4,193.24 研发费用 129.83 143.78 159.89 195.94 284.50 长期股权投资 29.23 51.90 51.90 51.90 51.90 财务费用 68.38 29.13 24.69 11.19 8.81 固定资产 835.71 849.47 793.43 737.39 681.35 资产/信用减值损失 (13.97) (15.64) (13.57) (14.92) (14.70) 在建工程 63.91 510.54 614.54 739.54 957.54 公允价值变动收益 (6.17) (11.49) 0.00 0.00 0.00 无形资产 225.45 238.59 234.09 229.59 225.09 投资净收益 26.39 (0.13) 531.23 0.00 0.00 其他 494.65 1,185.85 580.41 739.12 827.22 其他 (68.50) (97.03) 0.00 0.00 (0.00) 非流动资产合计 1,648.95 2,836.35 2,274.37 2,497.54 2,743.10 营业利润 190.64 271.25 636.14 496.20 565.76 资产总计 4,032.07 5,988.73 5,632.47 6,340.35 6,936.34 营业外收入 13.88 1.61 2.87 2.74 2.41 短期借款 629.25 902.31 830.54 896.98 941.83 营业外支出 2.17 3.97 3.47 3.20 3.55 应付票据及应付账款 525.37 507.25 904.83 963.82 983.17 利润总额 202.35 268.89 635.53 495.74 564.62 其他 310.86 348.61 401.42 469.98 443.18 所得税 17.92 50.15 50.84 39.66 45.17 流动负债合计 1,465.48 1,758.17 2,136.79 2,330.79 2,368.18 净利润 184.43 218.74 584.69 456.08 519.45 长期借款 287.93 587.42 120.88 157.14 220.00 少数股东损益 (0.25) 0.02 (0.87) (0.55) (0.51) 应付债券 104.07 113.30 104.20 107.19 108.23 归属于母公司净利润 184.68 218.73 585.56 456.63 519.97 其他 191.84 1,020.85 411.70 541.46 658.01 每股收益（元） 0.59 0.70 1.87 1.46 1.66 非流动负债合计 583.83 1,721.58 636.78 805.80 986.24 负债合计 2,126.70 3,536.11 2,773.57 3,136.59 3,354.42 少数股东权益 0.00 0.02 0.03 0.07 0.14 主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 220.72 239.16 312.45 312.45 312.45 成长能力 资本公积 956.30 1,247.29 1,202.58 1,202.58 1,202.58 营业收入 47.95% 11.74% 20.96% 24.97% 20.21% 留存收益 739.32 913.91 1,331.02 1,670.65 2,039.05 营业利润 -19.50% 42.29% 134.52% -22.00% 14.02% 其他 (10.99) 52.24 12.82 18.02 27.69 归属于母公司净利润 -14.93% 18.44% 167.71% -22.02% 13.87% 股东权益合计 1,905.36 2,452.62 2,858.90 3,203.77 3,581.92 获利能力 负债和股东权益总计 4,032.07 5,988.73 5,632.47 6,340.35 6,936.34 毛利率 39.72% 34.41% 36.17% 37.34% 42.29% 净利率 6.43% 6.82% 15.09% 9.42% 8.92% ROE 9.69% 8.92% 20.48% 14.25% 14.52% ROIC 22.10% 23.24% 58.76% 31.96% 35.02% 现金流量表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 184.43 218.74 585.56 456.63 519.97 资产负债率 52.74% 59.05% 49.24% 49.47% 48.36% 折旧摊销 66.52 72.23 60.54 60.54 60.54 净负债率 -15.52% 5.8