离散工业软件龙头，ERP信创新星

公司2005年脱胎于美的IT部门，逐步从ERP实施业务向智能制造软件自研发展，目前为国内360°企业数字化解决方案提供商。公司1-3Q23营收达16.8亿元，归母净利达1.3亿元，综合毛利率达33.1%，归母净利率达7.6%。 行业Beta-水大鱼大，国产替代。ERP赛道行业信创进行时 人民币(元)成交金额(百万元) -据艾瑞，我国ERP市场规模达621亿元，虽总体国产化率 较高，但中高端ERP国产化率仅为25%左右，大型国央企大 量使用SAP、Oracle产品。信创背景下，ERP中高端替代为国产厂商带来较大空间。MES赛道低渗透率赛道成长空间广阔-据华经产业研究院，我国市场规模仅占全球4%，新型工 业化助力快速发展。 公司基本情况（人民币） 公司Alpha-双轮驱动，内生外延。内生-从ERP到泛ERP，从MES到MOM，通过研发驱动产品迭代能力范围不断拓展。外延-基于投资并购拓展技术、行业、客户能力边界。公司以核心ERP为支点，构筑合同到交付360°方案化能力，开拓 项目 12/21 12/22 12/23E 12/24E 12/25E 营业收入(百万元) 1,935 2,271 2,486 3,143 3,853 营业收入增长率 39.68% 17.37% 9.48% 26.41% 22.58% 归母净利润(百万元) 225 249 275 348 434 归母净利润增长率 27.53% 11.10% 10.21% 26.53% 24.70% 摊薄每股收益(元) 0.566 0.618 0.670 0.848 1.058 每股经营性现金流净额 0.64 0.42 0.48 0.54 0.97 ROE(归属母公司)(摊薄) 10.29% 10.34% 10.46% 12.26% 14.00% P/E 51.56 47.75 32.49 25.68 20.59 P/B 5.31 4.93 3.40 3.15 2.88 行业版图绑定标杆客户，优化客群结构降低收入风险。2020年9月，公司发行可转债募集资金3.2亿元，主要用于智能 制造解决方案升级项目等，转股价格为22.58元，可转股期 间为2021年3月22日至2026年9月15日。 近期三点催化：1）华为链核心标的，受益MetaERP推广机遇，有望走入央国企客户打开中高端市场；2）AIGC制造业大模型推出，作为AI应用端B端落地重要场景，对内降本增 效，对外提升产品竞争力；3）竞争格局较为分散，近年景气 度下行期间公司主动出击，利于市场出清驱动格局优化。 45.00 40.00 35.00 30.00 25.00 20.00 230103 230302 230429 230626 230823 231020 成交金额赛意信息沪深300 2,000 1,500 1,000 500 231217 0 预计公司23~25年营业收入分别为24.9/31.4/38.5亿元，归母净利润分别为2.75/3.48/4.34亿元，EPS分别为0.67/0.85/1.06元。采用市盈率法对公司进行估值，选取3家可比公司，给予公司24年35倍PE估值，目标价29.67元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。 核心客户IT支出波动风险；下游行业及客户景气度恢复不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；可转债转股价高于市价无法转股的风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 内容目录 1.公司基本面分析—从ERP到智能制造，360°企业数字化解决方案提供商5 1.1公司定位：离散赛道智能制造龙头，国央企ERP信创新星5 1.2主营业务：泛ERP与智能制造双轮驱动，360°覆盖企业数字化解决方案5 1.3财务分析：智能制造增长动能强劲，泛ERP持续稳健增长7 1.4股权分析：股权结构稳定，股权激励绑定优质人才10 2.行业Beta浅析—企业数字化加速，行业信创进行时11 2.1产业链梳理：公司横跨生产控制与信息管理类两大赛道11 2.2ERP赛道-中高端ERP国产化率依然有较大提升空间12 2.2.1国内ERP市场规模2025年有望近千亿，2022年达620.6亿元12 2.2.2ERP中高端市场份额仍有较大提升空间12 2.3MES赛道-产品渗透率较低，国产替代空间较大14 2.3.1MES-制造企业车间执行层的生产信息化管理系统14 2.3.2国内MES市场规模达46.2亿元，多数行业渗透率提升空间较大15 2.3.3MES国产化率约为21%，国产替代空间较大15 3.公司Alpha成长逻辑—双轮驱动踏步向上，内生外延并举显成效15 3.1内生：拓展产品范围延伸能力区间，注重研发投入技术壁垒高铸15 3.2外延：能力边界通过多次成功投资并购案例不断拓展17 3.3泛ERP+智能制造，360°企业信息化解决方案覆盖优势显著18 3.3.1宏观视角：数字化转型需求亟待供给侧提升方案化能力18 3.3.2微观视角：公司以核心ERP为支点，构筑合同到交付360°方案化能力19 3.4开拓行业版图绑定标杆客户，优化客群结构降低收入风险20 4.近期边际催化—三大利好共振，低景气时期行业集中度有望持续提升21 4.1边际催化一：华为官宣MetaERP自主可控，核心合作伙伴有望拓广客户群体21 4.2边际催化二：AI赋能公司对外业务升级，对内赋能降本增效23 4.3边际催化三：行业低景气度环境下市场或逐步出清驱动竞争格局改善25 5.盈利预测与投资建议26 5.1核心假设26 5.2盈利预测27 5.3投资建议及估值27 6.风险提示28 图表目录 图表1：公司发展沿革5 图表2：公司主营业务泛ERP与智能制造双轮驱动6 图表3：S-MOM智能制造套件整体架构图6 图表4：公司360º数字化及智能制造解决方案全景图7 图表5：公司营业收入增速短期承压回落7 图表6：公司归母净利增速短期承压回落7 图表7：公司分产品收入规模8 图表8：公司分产品收入同比增速8 图表9：公司分产品收入规模占比8 图表10：智能制造毛利率稳步提升，泛ERP毛利率19年后企稳回升9 图表11：销售与研发费用率持续上升9 图表12：人效指标长期平稳9 图表13：公司在手订单充裕10 图表14：公司股权结构较为稳定10 图表15：四次股权激励绑定骨干班底10 图表16：公司横跨生产控制与信息管理类两大赛道11 图表17：ERP产业链全景——下游应用广泛12 图表18：中国ERP市场规模2022年达620.6亿元12 图表19：近年来推进“新型工业化”的政策会议密集出台/召开13 图表20：中国ERP市场国产化率达78%以上13 图表21：中国中高端ERP市场国产化率为25%13 图表22：中国ERP市场头部企业对比14 图表23：MES逐步进化为MOM14 图表24：MES渗透率普遍偏低（2020年）15 图表25：MES市场竞争格局15 图表26：公司从ERP到泛ERP，从MES到MOM两条发展路径16 图表27：公司研发投入持续增长17 图表28：公司研发队伍不断壮大17 图表29：公司研发支出占收入比例位居同业中等偏上水平17 图表30：公司近几年投资并购交易信息及其效果18 图表31：企业数字化转型的方案化特征19 图表32：核心ERP+供应侧协同+智造协同+需求侧协同=全面智造水平提升19 图表33：PCB行业智能制造整体信息化规划20 图表34：PCB行业SRM管理完整功能范围20 图表35：公司不断拓展行业能力，合作客户优质可靠21 图表36：前�大客户销售占比已由八成降至不足�成21 图表37：华为MetaERP合作伙伴颁奖仪式22 图表38：公司系华为云同舟共济战略合作伙伴23 图表39：公司荣获“华为云优秀云解决方案提供商”23 图表40：公司为华为MetaERP核心合作伙伴，有望受益MetaERP推广机遇23 图表41：公司携手华为云共同打造“制造行业大模型”24 图表42：AIGC中短期看人力成本优化，长期看ERP实施周期缩短提升人效25 图表43：公司MES市场份额位居国内诸多细分赛道头部25 图表44：行业低景气度环境下市场出清或驱动MES行业竞争格局改善26 图表45：盈利预测核心假设27 图表46：可比公司估值比较（市盈率法）28 图表1：公司发展沿革 1.1公司定位：离散赛道智能制造龙头，国央企ERP信创新星 公司深耕泛ERP+智能制造MOM领域多年，业务条线与客户积累丰富。成立至今，公司的发展可以分为三大阶段： 1.0阶段（2005年-2009年）：公司脱胎于美的IT部门，成立于2005年，2009年以前，公司主要提供ERP及供应链系统建设的实施开发服务。 2.0阶段（2010年-2013年）：2009年开始，公司不满足于仅仅用ERP系统帮助提升企业自身的内部管理，开始着眼于从内部资源的集成到外部资源管理的扩展，并且将多项具备自主知识产权的企业管理软件产品推向市场。 3.0阶段（2014年-2021年）：公司不断扩展业务条线，提升自研能力，于2017年8月在深圳证券交易所正式挂牌上市，现已形成以泛ERP和智能制造为主的整体布局，为企业提供高端软件咨询、实施及集成服务。公司形成面向通讯、电子、家电、家居等23个重点行业和11条业务线的产品和解决方案，拥有资深员工6,000余名，积累服务优质企业客户1,000余家，其中包括华为集团、美的集团、老板电器、唯品会、欧派家居、视源电子等行业龙头企业。 4.0阶段（2022年至今）：公司与华为保持长期良好的合作关系，是华为深度合作伙伴、华为云同舟共济合作伙伴。公司于23年与华为云签署盘古大模型合作协议，未来将在智能化生成、智能化质检、智能化供应链管理等方面进行不断探索，共同推动制造行业智能化发展。此外，公司21年底成立央国企事业部，已获得徐工集团、中建四局等客户，在央国企数字化、智能制造方面取得了突破。公司还于2023年收购主要面向大型央企及集团化企业的思诺博，助力拓展北方市场和进军国央企客户。 来源：公司官网，公司招股说明书，公司年报，国金证券研究所 1.2主营业务：泛ERP与智能制造双轮驱动，360°覆盖企业数字化解决方案 公司信息全栈产品服务助力企业业务增长。公司当前主要产品及服务分为两大板块： 泛ERP：涵盖面向用户的前端应用（业务运营中台），以及面向企业内部管理的后端应用（核心ERP）。业务运营中台的应用领域包括供应链采购中台、业财数字中台、营销及渠道中台等，以协助企业实现业务在线化、运营数据化、决策智能化的数字化转型目标。核心ERP系统定位为满足企业内部管理需要的数字化核心系统，公司基于SAP、ORACLE等成熟套装ERP软件的解决方案，覆盖企业业务当中核心稳定的业务管理需求，ERP（企业资源计划）、以及相关的HCM（人力资源管理）当中如组织人事及薪酬等较为传统的模块。 智能制造：主打S-MOM制造运营产品家族，以智能工厂为框架蓝图，主要面向离散行业，尤其是消费电子、汽车电子、通讯设备及元器件及装备制造等行业客户，自主设计开发的一套工业软件产品群，包括从供应链端开始，至物料流转、计划排程、制造执行、质量控制、仓储管理、设备管理、工况数据采集等全方向、完整的多个子产品。 图表2：公司主营业务泛ERP与智能制造双轮驱动 来源：公司年报，国金证券研究所 图表3：S-MOM智能制造套件整体架构图 来源：公司年报，国金证券研究所 核心ERP与智能制造是紧密协同关系，业务相互支撑效果明显。计划层的数字化系统和执行层的实时协同能使制造企业利用它们的组合能力将传统工厂转变为真正的智能工厂。以子公司景同科技为例，由于符合客户对供应商全栈式综合能力的要求，其全年超过15%的合同订单为核心ERP+智能制造产品组合项目，由后端多个交付单元联合开展实施。 图表4：公司360º数字化及智能制造解决方案全景图 来源：公司年报，国金证券研究所 1.3财务分析：智能制造增长动能强劲，泛