大宗商品配置周报：节前最后一周各版块均出现下跌

——招商期货大宗商品配置周报 （2023年12月25日-2023年12月29日） 招商期货赵嘉瑜（Z0016776）马芸（Z0018708）徐世伟（Z0001836）游洋（Z0019846）吕杰（Z0012822）安婧（Z0014623）颜正野（Z0018271）马幼元（Z0018356） •邮箱：zhaojiayu@cmschina.com.cn•联系电话： 2024年01月01日 核心观点01 宏观概览02 中观数据03 商品板块04 01核心观点 整体逻辑：需求端无多少亮点，需要关注供给端的扰动。1.需要密切关注中东局势变化对于原油及航运影响的强度和持续时间，因为这会改变经济的轨迹。如若总供给持续扰动，会使得通胀问题延续从而 推后降息预期，同时美强欧弱格局也会延续，美元走强，股债双杀。在恢复红海通行后，马士基又宣布了两天绕行。情况虽有所反复，但还没有油价或是运输成本全面推升的迹象。2.美联储11月核心PCE同比继续下降到3.2%，市场对美联储降息的预测高达6-7次，且降息最早会在3月发生。而过往两年来看，市场对于美联储加 息和降息的判断都太过于乐观了，这一次可能也不例外。3.国内12月PMI49.0，生产项回落0.5到50.2，仍处于荣枯线之上，但无论是国内还是海外的订单指数均有回落，且在荣枯线之下，内外需的不足依 旧是我国企业面临的问题。 4.近期人民币的走强与美元指数的回落关系密切，且人民币升值的幅度几乎等同于美元指数下跌的幅度，这说明国内经济未体现出明显的比较优势。5.元旦假期全国预计发送旅客超1.2亿人次，较2023年同期增长78.4%，较2022年同期增长8.6%，铁路、公路、水路、民航等较同期均有明显增长。消费将是经济的新增长点。 6.欧美日等主要国家货币当局致力于收缩资产负债表，这对于商品价格来说偏负面。缩表的效果恐怕是被市场低估的。 板块逻辑：本周各版块均出现下行，能化垫底。1.工业品：1）贵金属：从大类配置的角度看，贵金属值得多配，以对冲政治及经济上的风险；而从短期驱动来看，主要看美国经济数据情况。白银 相较黄金更具配置价值。2）基本金属：分化明显。铜、铝、锌等传统金属出现一些供应扰动而偏强，但在欧美交易经济下行，且美元仍未形成趋势性下跌的背景下，难以趋势性上涨；而镍和碳酸锂等新能源金属仍在交易供需宽松，偏弱运行。3）黑色：已转入震荡，年前钢厂补库一定程度支持原料价格，原料端推荐正套。4）能化：关注原料对板块整体估值的影响。油价已进入较低价区间，基本面仍旧偏空，但需警惕供应端事件爆发引发高弹性上涨，带动板块估值的提升。化工品来看，由于目前多数品种期现价差较小，且处于大扩产逻辑下，利润提升空间依旧有限。2.农产品：本周板块走势分化，豆粕领跌。1）生猪端：供应端压力仍然较大，节后需求转弱，猪价仍将承压。2）大豆端：阶段性来看，继续交易 南美有利天气，预期丰产压力，美豆承压震荡下行。中期焦点仍在南美产量博弈，关注南美产区天气。3）豆粕端：近端来看，全国现货基差企稳反弹，成交回暖，市场情绪好转。而远端来看，1-3月进口大豆到港预期明显减少，市场远期1-3月基差报价高。盘面价格维度，m2405合约单边跟随外盘继续向下，中期在南美产量博弈，趋势倾向偏空，关注美国需求及南美天气情况。4）油脂端：短期来看，季节性减产周期，但高频出口数据弱，供需双弱。价格维度，供需基本面仍弱，驱动不强，节前交投清淡，整体维持震荡偏弱。后期关注季节性减产对市场带来的支撑。关注产区产量。5）玉米端：新作增产，新粮逐步上市，现货供应充足。目前下游观望情绪浓厚，贸易商收购心态谨慎，深加工库存回升，养殖端亏损，饲料企业维持低库存，随用随买，建库意愿不强，供强需弱，现货仍有考验，玉米期价预计偏弱运行。风险提示： 金融系统恐慌，中东战争爆发。 大类资产表现 商品子版块表现 数据来源：WIND，招商期货 数据来源：WIND，招商期货 数据来源：WIND，招商期货 数据来源：WIND，招商期货 数据来源：WIND，招商期货 历史波动率 数据来源：WIND，招商期货 全品种离散度和相关系数 数据来源：WIND，招商期货 期限结构（有色、黑色） 数据来源：WIND，招商期货 期限结构（能化、农产品） 数据来源：WIND，招商期货 套利对监控 价格幅度 创新高/低品种 基差率和年化夏普 本周商品市场震荡，各周期动量均亏损。本周有色板块先延续12月初以来的震荡上行走势，周五反转下跌，整体上本周各周期动量均盈利，品种上锌、铝上行走势较为流畅。能化板块震荡下行，长周期动量表现优于短周期动量。农产品、黑色板块震荡。此外，展期收益率因子本周亏损。 02 宏观概览 国内-PMI连续三月处于收缩区间 数据来源：WIND，招商期货 国内-通胀及货币增速均不及预期 数据来源：WIND，招商期货 海外宏观：市场预计3月加息 数据来源：WIND，招商期货 海外宏观：利差倒挂继续扩大 数据来源：WIND，招商期货 03中观数据 经济活动：国际航班继续提升 数据来源：WIND，招商期货 地产：无明显起色 数据来源：WIND，招商期货 基建：季节性回落 数据来源：WIND，钢联，招商期货 其他：ABS利润转负，暗示汽车和家电需求走差 数据来源：WIND，招商期货 进出口：近期运价除欧线其他变化不大 数据来源：WIND，招商期货 中国钢铁出口：12月整体出口额较平稳 数据来源：WIND，招商期货 智利铜出口：欧洲六国和日韩出口额增加 数据来源：WIND，招商期货 发电量：美国和澳大利亚发电量下滑明显 数据来源：WIND，招商期货 04商品板块 有色 农产品 研究员简介 赵嘉瑜：招商期货研究所金工与金融大组主管，负责宏观策略、资产配置及基本面量化。具有期货从业资格（证书编号：F3065666）和投资咨询从业资格（证书编号：Z0016776），美国纽约大学国际政治与国际经济硕士，上海交大经济学与法语双学士，曾在曼氏金融工作。在《中美聚焦》、《中国能源报》、《澎湃新闻》、《上海证券报》、《期货日报》等媒体发文，多次担任人大及哈工大（深圳）的客座讲师。 马芸：招商期货金属大组主管，负责铜、铝等品种研究。有色金属行业从业十余年，具有丰富的产业工作经验和私募投研策略经验，注重把握宏微观边际变化中的交易机会，对基本金属有深刻理解。具有期货从业资格（证书编号：F3084759）及投资咨询资格（证书编号：Z0018708）。 徐世伟：招商期货研究所金融组主管，金融风险管理师（FRM），上期所（期权）优秀讲师，有10年以上期货及衍生品投资研究经历，获第十五届最佳期权分析师，获第二、三、四届中金所研究征文大赛二等奖、优胜奖，曾借调交易所参与期权产品设计。目前专注于金融衍生品与利率相关品种研究。具有期货从业资格（证书编号：F0307617）及投资咨询资格（证书编号：Z0001836）。 游洋：CFA，招商期货研究所黑色金属研究组组长。从事大宗商品研究8年，具有境内外产业、券商从业经验，擅长通过梳理宏观、微观数据发现矛盾，发掘交易机会。具有投资咨询资格（证书编号：Z0019846）。 吕杰:招商期货航运组组长，历任某500强中国采购部，某大型贸易公司期货部经理。对化工品品种有套期保值，对冲交易、期货点价经验，在市场历练中对产业结构、景气周期，库存周期有认识。致力于构建自上而下的供需框架和从市场供需的松紧、氛围、现货规律出发的自下而上体系相结合的商品研投方法。拥有期货从业资格（证书编号：F3021174）和投资咨询资格（证书编号：Z0012822）。 安婧：英国华威大学金融硕士，招商期货能化研究员，专注原油基本面研究，善于从国际供需矛盾及数据分析中对行情走势进行判断。具有期货从业资格（证书编号：F3035271）及投资咨询资格（证书编号：Z0014623）。 颜正野：西南财经大学金融硕士，理工金融复合背景，具有期货从业资格（证书编号：F03105377）及投资咨询资格（证书编号：Z0018271）。1年知名新能源主机厂工程技术、以及近5年商品策略与权益资产投资从业经历，现负责招商期货有色新能源品种研究，擅长结合宏观交易逻辑与微观主体变化，构建二级市场跨资产组合策略。 马幼元：招商期货饲料养殖研究员，中国农业大学农学硕士。曾就职于某头部期货公司，从事农产品研究工作。从业至今一直从事饲料养殖产业链研究及投资策略开发，对饲料养殖产业链投研有独到见解。拥有期货从业人员资格（证书编号：F03106620）投资咨询资格（证书编号：Z0018356）。 招商期货有限公司 总部地址：深圳市福田区福华一路111号招商证券大厦16、17楼 重要声明 本报告由招商期货有限公司（以下简称“本公司”）编制，本公司具有中国证监会许可的期货投资咨询业务资格（证监许可【2011】1291号）。《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告发布的观点和信息仅供经招商期货有限公司评估风险承受能力为C3及C3以上类别的投资者参考。若您的风险承受能力不满足上述条件，请取消订阅、接收或使用本研报中的任何信息。请您审慎考察金融产品或服务的风险及特征，根据自身的风险承受能力自行作出投资决定并自主承担投资风险。 本报告基于合法取得的信息，但招商期货对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述品种买卖的出价或对任何人的投资建议，招商期货不会因接收人收到此报告而视他们为其客户。投资者据此作出的任何投资决策与本公司、本公司员工无关。 市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告作为投资决策的唯一参考因素，亦不应认为本报告可取代自己的判断。除法律或规则规定必须承担的责任外，招商期货及其员工不对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失负任何责任。本报告版权归招商期货所有，未经招商期货事先书面许可，任何机构和个人均不得以任何形式翻 版、复制、引用或转载。 招商期货有限公司 总部地址：深圳市福田区福华一路111号招商证券大厦16、17楼