城投、产业、金融债利差跟踪周报：2024，重新出发

城投、产业、金融债利差跟踪周报20231231 2024，重新出发 2023年12月31日 当前时代环境背景下，利差的作用更为突出，作为我们策略研究起点的作用 也更为凸显，这一定程度上源于市场的“学习效应”，我们需要更为精准和全面的把握各类信用利差凸点。故而，我们全面构建民生固收利差数据库，目前已涵盖包括金融债、城投债、产业债在内的主要信用资产。具体构建及内容详见此前已发表报告。 主要信用资产：2023，完美收官 分析师谭逸鸣 当周，债市继续走强。其中，伴随着跨年资金面的逐步转松，中短端收益率大幅下行，表现强于长端。具体到主要信用资产：各类信用资产收益率整体继续下行，但信用利差表现涨跌互现。其中：（1）非金信用债收益率整体下行5-23bp不等，信用利差表现则涨跌互现，中长端城投债表现整体优于短端；（2）银行次级债中，短端表现整 执业证书：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com分析师刘雪执业证书：S0100523090004电话：18344896727邮箱：liuxue@mszq.com 体优于长端，中长端永续债表现优于二级资本债；（3）保险次级债的整体表现和银行二级资本债类似，券商次级债当周整体表现最佳。 相关研究 城投债：继续“卷”久期 1.利率专题：各类资产，谁在抢跑？-2023/1 2023年12月29日，城投债整体利差为89bp，与2023年12月22日基本持平。 2/282.可转债打新系列：镇洋转债：国内氯碱化工行业领先企业-2023/12/28 当周，债市整体走强情况下，1-3年期中债各等级城投债收益率下行幅度均 3.利率专题：历史上的“春节前债市”-2023 在10bp以上，尤其是2-3年期AA-债项，收益率下行幅度逾20bp。 对应到信用利差方面，2-3年期城投债信用利差继续收窄，1年内短端债项 /12/284.城投随笔系列：“市场化经营主体”利差有何变化？-2023/12/28 收益率下行幅度不及基准利率，对应信用利差被动小幅走阔。 5.利率专题：追忆2016？-2023/12/25 报告正文详细列示了各省份、涨跌明显的地市及主体信用利差变动情况。 金融债：涨跌互有时 对比商业银行普通债：当周，1年期二永债涨幅不及商业银行普通债，对应 品种利差走阔0-5bp不等。其他各等级&期限二永债涨幅均高于商业银行普通债，尤其是商业银行永续债。 对比城投债：当周，1-2年期短端二永整体表现好于同期限城投债，对应品 种利差收窄1-5bp；3-5年期稍长端二永涨幅不及城投债，尤其是AA-二永债，对应品种利差走阔0-10bp不等。 具体到各银行来看：各银行二永债信用利差涨跌互现。报告正文详细列示了各银行当周二永债利差变动情况。 产业债：窄幅震荡 2023年12月29日，产业债整体利差为85bp，与2023年12月22基 本持平。 细分来看：（1）AAA、AA+、AA主体利差分别为74bp、135bp、189bp， 较2023年12月22日对应收窄0bp、3bp、2bp；（2）剩余期限在0Y、1Y、2Y、3Y的债项平均利差分别为94bp、83bp、92bp、77bp，较2023年12月22日对应收窄1bp，走阔1bp，收窄2bp，走阔1bp。 报告正文详细列示了各行业、涨跌明显的主体信用利差变动情况。 风险提示：城投口径偏差；样本偏误；区域及平台评价的主观性。 目录 1主要信用资产：2023，完美收官3 2城投债：继续“卷”久期5 2.1分省份6 2.2分地市7 2.3分主体8 3金融债：涨跌互有时11 4产业债：窄幅震荡15 5风险提示18 插图目录19 信用策略研究的起点包括利差和基本面，两者因素共振之下做出对的决策，其中包括行业、品种、期限等维度。 然当前时代环境背景下，利差的作用更为突出，作为我们策略研究起点的作用也更为凸显，这一定程度上源于市场的“学习效应”，我们需要更为精准和全面的把握各类信用利差凸点。 故而，我们全面构建民生固收利差数据库，目前已涵盖包括金融债、城投债、产业债在内的主要信用资产。 具体构建及内容详见此前已发表报告：《信用策略系列：信用策略框架构建之利差》；《信用策略系列：信用策略框架完善之金融债利差》。 1主要信用资产：2023，完美收官 首先，观察主要信用资产当周收益率及利差表现： 当周，债市继续走强。其中，伴随着跨年资金面的逐步转松，中短端收益率大幅下行，表现强于长端。 具体到主要信用资产： 当周（截至2023年12月29日），各类信用资产收益率整体继续下行，但信用利差表现涨跌互现。 （1）非金信用债收益率整体下行5-23bp不等，信用利差表现则涨跌互现，中长端城投债表现整体优于短端； （2）银行次级债中，短端表现整体优于长端，中长端永续债表现优于二级资本债。 （3）保险次级债的整体表现和银行二级资本债类似，券商次级债当周整体表现最佳。 隐含 评级 收益率 期限 中短票城投债二级资本债银行永续债券商次级债保险次级债 当周变动 收益率所处分位数 中短票城投债二级资本债银行永续债券商次级债保险次级债中短票城投债二级资本债银行永续债券商次级债保险次级债 图1：当周主要信用资产收益率情况（bp） 1Y 2.52 2.59 - - - - -19 -18 - - - - 40% 43% - - - - 2Y 2.66 2.71 - - - - -12 -13 - - - - 28% 31% - - - - AAA 3Y 2.71 2.77 - - - - -10 -10 - - - - 17% 20% - - - - 4Y 2.80 2.86 - - - - -9 -8 - - - - 4% 9% - - - - 5Y 2.94 2.93 - - - - -7 -10 - - - - 6% 0% - - - - 1Y 2.57 - 2.65 2.75 2.61 - -20 - -22 -19 -17 - 39% - 44% 44% 90% - 2Y 2.72 - 2.72 2.80 2.78 - -12 - -18 -16 -12 - 28% - 26% 21% 89% - AAA- 3Y 2.77 - 2.85 2.94 2.88 - -12 - -12 -12 -12 - 12% - 15% 13% 89% - 4Y 2.89 - 2.97 3.03 3.08 - -10 - -6 -7 -8 - 2% - 9% 8% 89% - 5Y 3.05 - 3.00 3.05 3.17 - -8 - -7 -7 -10 - 3% - 0% 0% 89% - 1Y 2.63 2.69 2.67 2.78 2.66 2.78 -19 -17 -21 -18 -17 -17 39% 44% 42% 44% 44% 45% 2Y 2.78 2.82 2.76 2.81 2.87 2.82 -11 -12 -17 -16 -13 -15 28% 28% 26% 20% 32% 13% AA+ 3Y 2.85 2.88 2.89 2.96 2.97 2.96 -12 -13 -9 -13 -13 -11 13% 15% 14% 13% 18% 8% 4Y 2.98 3.01 3.00 3.08 3.20 3.02 -10 -9 -6 -9 -10 -6 0% 6% 9% 9% 20% 0% 5Y 3.17 3.08 3.05 3.10 3.29 3.08 -5 -11 -7 -9 -15 -9 5% 0% 0% 1% 14% 0% 1Y 2.73 2.80 2.77 2.87 2.74 2.83 -17 -16 -18 -17 -16 -17 41% 44% 43% 24% 28% 38% 2Y 2.91 2.93 2.89 2.94 2.99 2.87 -11 -11 -14 -12 -14 -15 19% 23% 24% 14% 15% 4% AA 3Y 3.09 3.03 3.03 3.09 3.21 3.01 -8 -13 -10 -11 -13 -11 12% 14% 13% 11% 11% 0% 4Y 3.33 3.20 3.14 3.23 3.45 3.07 -10 -9 -7 -7 -10 -6 0% 6% 8% 3% 2% 0% 5Y 3.52 3.26 3.22 3.40 3.54 3.14 -5 -11 -8 -4 -15 -9 0% 0% 1% 0% 0% 0% 1Y - 2.92 - - - - - -14 - - - - - 41% - - - - 2Y - 3.07 - - - - - -11 - - - - - 20% - - - - AA(2) 3Y - 3.19 - - - - - -16 - - - - - 12% - - - - 4Y - 3.60 - - - - - -11 - - - - - 9% - - - - 5Y - 3.70 - - - - - -11 - - - - - 0% - - - - 1Y 5.08 3.14 3.17 3.72 - 3.04 -23 -15 -18 -18 - -17 38% 0% 14% 13% - 27% 2Y 5.26 4.04 3.29 3.79 - 3.08 -17 -21 -14 -15 - -15 17% 0% 13% 4% - 0% AA- 3Y 5.44 4.81 3.43 4.16 - 3.27 -14 -21 -10 -16 - -13 12% 0% 0% 11% - 0% 4Y 5.68 5.79 3.76 4.30 - 3.33 -16 -12 -7 -12 - -9 0% 5% 4% 2% - 0% 5Y 5.87 5.94 3.90 4.53 - 3.40 -11 -12 -8 -10 - -12 0% 0% 1% 0% - 0% 资料来源：wind，民生证券研究院 注：采用中债曲线收益率，对应评级为隐含评级；截至2023-12-29；当周变动系2023-12-29VS2023-12-22；分位数起始时间为2021-08-16。 隐含 评级 信用利差 期限 中短票城投债二级资本债银行永续债券商次级债保险次级债 当周变动 信用利差所处分位数 中短票城投债二级资本债银行永续债券商次级债保险次级债中短票城投债二级资本债银行永续债券商次级债保险次级债 图2：当周主要信用资产信用利差情况（bp） 1Y 32 39 - - - - -1 1 - - - - 40% 63% - - - - 2Y 35 40 - - - - -2 -2 - - - - 77% 86% - - - - AAA 3Y 37 43 - - - - 2 3 - - - - 63% 80% - - - - 4Y 34 39 - - - - -2 0 - - - - 19% 39% - - - - 5Y 45 44 - - - - 0 -3 - - - - 33% 20% - - - - 1Y 37 - 45 56 41 - -2 - -4 -1 1 - 34% - 62% 64% 91% - 2Y 41 - 41 48 47 - -1 - -7 -5 -2 - 72% - 55% 32% 38% - AAA- 3Y 43 - 51 60 53 - 0 - 0 1 0 - 46% - 49% 36% 18% - 4Y 42 - 51 57 62 - -3 - 2 0 -1 - 11% - 23% 15% 15% - 5Y 56 - 52 57 69 - -1 - 0 0 -2 - 36% - 9% 7% 14% - 1Y 43 49 47 58 46 58 -1 2 -2 0 1 1 38% 68% 58% 56% 56% 53% 2Y 47 51 44 50 56 51 0 -1 -6 -5 -3 -5