社服零售2024年度投资策略：理性消费稳基本盘，出海破局寻新增量

1 行业报告│行业投资策略 请务必阅读报告末页的重要声明 社服零售2024年度投资策略 理性消费稳基本盘，出海破局寻新增量 ➢ 板块复盘：需求回归理性，估值具备吸引力 2023年前三季度弱复苏背景下全国社零总额增速逐季度回落，但区域间存在分化，重庆、安徽等省份社零较疫前增速依然亮眼，而河北、辽宁等省份呈收缩态势；国内出行链业绩验证复苏与分化态势，海外需求持续亮眼提振出海个股业绩。从23年初至11月底的股价与估值表现看，弱复苏遇上高预期致消费者服务、商贸零售板块分别下跌37.7%/7.0%，整体表现欠佳；但伴随估值消化，当前板块已至阶段低位，较有吸引力。 ➢ 消费环境：消费趋向性价比，新兴市场更具活力 国内消费方面，当前结构性就业压力较大，居民收入仍处修复中，消费信心居于低位；从年初至今消费趋势看，受资产、收入缩水等压力，消费者预算被动压缩，消费决策更加谨慎理性，更加注重性价比。从海外消费环境看，欧美消费支出增速回落，且高通胀下消费者被迫购买更便宜的产品；但东南亚、拉美等新兴市场仍展现出充足的消费潜力和电商渗透空间。 ➢ 子行业复盘：如期复苏、表现分化 复盘2023年前三季度各细分行业表现，1）出行链（包括免税、景区、酒店、餐饮）板块先复苏再分化，其中，与出行意愿强相关的景区、酒店景气度延续，收入、利润逐季度改善；而免税、餐饮则受居民消费力等多重因素影响，收入端波动式修复，盈利能力改善下Q3利润恢复环比向好。2）跨境电商、专业服务总体呈现较好的经营韧性，尤其跨境电商受益于海外需求持续回暖，前3季度收入、利润延续亮眼表现。 ➢ 子行业展望：理性消费、出海破局 展望2024年，国内消费预计理性温和增长，性价比趋势延续，顺周期相关行业仍有结构性机会，供应链强、效率高者有望赢得优势；海外需求仍具韧性，我国企业有望承接欧美降级下的需求，直面C端抢夺市场份额，亦有望受益于新兴市场渠道扩张和电商渗透率提升机会。 ➢ 投资建议 1）消费出海：虽然美国消费市场存在增速放缓可能，但当前其库存健康，性价比商品更是表现出明显优势，预计即使消费放缓但中国供应链仍将受益；且东南亚、拉美等市场仍然是增量，看好供应链出海标的抢占欧美市场份额，持续渗透拉美、东南亚等新兴市场，建议关注名创优品、华凯易佰、米奥会展、致欧科技等。 2）顺周期修复：随着估值的消化，预期的理性调整，我们认为后续需正视宏观经济弱复苏背景、性价比消费趋势，跟踪供给侧改革、效能激发与模式创新个股，建议关注北京人力、锦江酒店、中国中免、同庆楼、王府井、首旅酒店、九毛九等标的。 风险提示：宏观经济增长放缓风险；消费复苏不及预期风险；免税市场竞争加剧超预期；新市场开拓不及预期风险。 重点推荐标的 简称 EPS（元/股） PE（X） CAGR-3 评级 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 名创优品 1.9 2.2 2.5 18 16 14 22% 增持 华凯易佰 1.3 1.9 2.3 18 13 10 46% 买入 锦江酒店 1.2 1.6 2.1 24 18 14 172% 买入 首旅酒店 0.7 0.9 1.1 22 18 15 - 买入 同庆楼 1.1 1.5 1.9 29 21 16 75% 增持 中国中免 3.2 4.6 5.5 25 17 14 31% 买入 数据来源：公司公告，iFinD，国联证券研究所预测，股价取2023年12月22日收盘价 证券研究报告 2023年12月25日 投资建议： 强于大市（维持） 上次建议： 强于大市 相对大盘走势 作者 分析师：邓文慧 执业证书编号：S0590522060001 邮箱：dengwh@glsc.com.cn 分析师：曹晶 执业证书编号：S0590523080001 邮箱：caojing@glsc.com.cn 联系人：郭家玮 邮箱：guojw@glsc.com.cn 相关报告 1、《社会服务：从人服大会看行业发展趋势：“人服出海+数字化赋能”是关键词》2023.12.10 2、《社会服务：酒店供给分析：头部酒店集团优势延续》2023.11.26 -30%-17%-3%10%2022/122023/42023/82023/12社会服务沪深300 请务必阅读报告末页的重要声明 2 行业报告│行业投资策略 正文目录 1. 板块复盘：需求回归理性，估值具备吸引力 ............................ 5 1.1 业绩综述：需求理性回落 ...................................... 5 1.2 行情复盘：板块低迷，估值低位................................. 7 2. 消费环境：消费趋向性价比，新兴市场更具活力 ....................... 11 2.1 消费支出：收入水平/消费意愿仍待修复 ......................... 11 2.2 消费趋势：理性+性价比趋势明显 .............................. 13 2.3 海外消费：欧美降级，新兴市场具备潜力 ........................ 15 3. 子行业复盘与展望：理性消费延续，出海抢夺市场 ..................... 19 3.1 免税：关注政策演进与竞争格局................................ 19 3.2 酒店：静待商旅修复 ......................................... 22 3.3 餐饮：同店压力或延续 ....................................... 28 3.4 旅游景区：出入境有望加速复苏................................ 31 3.5 人力资源：出海背景下市场空间大 .............................. 34 3.6 零售出海：供应链出海曙光初现................................ 38 4. 主线梳理：消费出海&顺周期修复 .................................... 43 4.1 消费出海：供应链出海继续抢占市场份额 ........................ 43 4.2 顺周期：关注业绩拐点与性价比趋势 ............................ 44 5. 风险提示 ......................................................... 45 图表目录 图表1： 2019-2023M10社零数据统计 .................................... 5 图表2： 23年前三季度社零累计同比增速 ................................. 5 图表3： 23年前三季度社零相对19年同期复合增速 ........................ 5 图表4： 2023年来，国内民航客运量波动式修复，国际民航客运量渐进式复苏 . 6 图表5： 中国星级饭店价格较疫情前有所上涨 .............................. 6 图表6： 前三季度，国内旅游人次尚未突破19年水平 ...................... 6 图表7： 主要细分板块业绩综述（单位：亿元） ............................ 7 图表8： 中信一级子行业年初至今涨幅度 .................................. 8 图表9： 重点子行业中仅跨境电商跑赢沪深300 ............................ 8 图表10： 年初至今，重点子行业中仅跨境电商跑赢沪深300 ................. 9 图表11： 2022年来，消费者服务股价及估值表现 .......................... 9 图表12： 2022年来，商贸零售股价及估值表现 ........................... 10 图表13： 消费者服务/商贸零售板块持仓变化 ............................. 10 图表14： 2023年2季度来，消费者服务重点公司持仓 ..................... 11 图表15： 2023年2季度来，商贸零售重点公司持仓 ....................... 11 图表16： 城镇居民可支配收入Q3边际向下 .............................. 11 图表17： 城镇居民人均可支配收入差距收窄 ............................. 11 图表18： 消费税仍在下行区间内，个人所得税收入降幅收窄 ................ 12 图表19： 青年失业率较高，整体失业率平稳向下 .......................... 12 图表20： 中国消费者信心谷底震荡 ..................................... 13 图表21： 边际消费倾向略上升 ......................................... 13 图表22： 2022年中国总人口首次负增长 ................................ 13 图表23： 中国出生人口逐年走低 ....................................... 13 图表24： 中国60岁及以上人口占比持续走高 ............................ 14 图表25： 中国老龄化率持续上升 ....................................... 14 图表26： X世代与Y世代人口和收入占比更高 ........................... 14 请务必阅读报告末页的重要声明 3 行业报告│行业投资策略 图表27： X世代和Y世代仍是消费的主要驱动力 .......................... 14 图表28： 疫情后，性价比消费趋势明显，大众消费、奢侈品消费增速中枢下移 15 图表29： 美国疫后消费支出保持强劲增长 ............................... 15 图表30： 欧洲消费上行后回落明显 ..................................... 15 图表31： 英国消费者按类别支出增加的净百分比 .......................... 16 图表32： 美国零售业需求稳健韧性强，服务业弹性更高 .................... 16 图表33： 过去12个月，消费者采取各项措施节省开支 .................... 17 图表34： 23年美国网络星期一产品折扣力度普遍上行 ..................... 17 图表35： 2022年东南亚地区主要国家人口数量 ........................... 17 图表36： 2021年东南亚主要国家人口年龄分布 ........................... 17 图表37： 2023-2025年预计越南、菲律宾、印尼及马来西亚实际GDP增长率均超过全球、中国及美国增长水平 ............................................. 18 图表38： 2022年拉美地区电商市场概况 ..............................