央企控股下的黄金和铜生产商，目标价46.83港元

买入 2023年12月14日 央企控股下的黄金和铜生产商，目标价46.83港元 央企控股下的黄金和铜生产商：中国黄金国际资源有限公司（多交所代码：CGG–联交所代码：2099）是一家位于加拿大，正在盈利且发展迅速的黄金和铜生产商。中国黄金国际主要股东为中国黄金集团，持股比例40.01%，实际控制人是国务院国有资产监督管理委员会。公司在中国拥有两个在产矿山：内蒙古的长山壕金矿及在西藏的甲玛铜多金属矿。 许尚青+852-25321539tim.xu@firstshanghai.com.hk 坐拥两大优质矿山：截至2022年12月31日止年度，长山壕金矿拥有探明+控制黄金资源量共计4.35百万盎司，推断黄金资源量共计1.06百万盎司。截至2022年12月31日止年度，甲玛铜多金属矿拥有探明+控制+推断铜资源量共计681.4万吨，黄金资源量共计5.73百万盎司，银资源量313.86百万盎司，钼资源量60.86万吨，铅79.66万吨，锌57.18万吨。 陈晓霞+852-25321956xx.chen@firstshanghai.com.hk 尾矿库修复完成，甲玛矿山复产在即：2023年以来，由于甲玛矿山果朗沟尾矿库尾砂外溢，甲玛矿山已于2023年3月27日期暂停生产影响了整体的产量和业绩。截至目前，甲玛矿山尾矿库已经完成全面修复以及加固，公司目前认为矿山已经具备复工复产条件。公司已经制定多个复工复产计划。 主要资料 行业有色金属股价30.55港元目标价46.83港元(+53.3%)股票代码2099.HK已发行股本3.96亿股总市值121.10亿港元52周高/低46.60港元/20.30港元每股净资产33.85港元主要股东中 国 黄 金集 团有 限 公 司（40.01%） 通胀数据持续向好，24年有望降息：近期美国11月CPI发布，11月CPI同比上涨3.1%，较10月的3.2%有所放缓，符合预期，环比增速提升至0.1%，高于前值和预期的0%，核心CPI同比增速4%，与10月份持平。尽管距离美联储预期的2%通胀仍有差距，尽管通胀下降速度较为缓慢，仍有比较大的可能性在2024年进入降息周期。 看好公司未来发展，目标价46.83港元，买入评级：我们预测公司2023-2025年的收入分别为4.2亿、9.5亿和12.1亿美元，归属于母公司的净利润分别为-0.52亿、2.0亿和3.4亿美元。我们给予公司未来12个月的目标价为46.83港元，分别对应2024年/2025年的12/7倍PE，较现价有53.3%的上涨空间，首次覆盖并给予买入评级。风险因素： 甲玛矿复产进度不及预期；美联储降息周期进一步拖后；经济衰退带动铜需求降低影响铜价 资料来源:彭博 央企控股下的黄金和铜生产商 公司介绍 中国黄金国际资源有限公司（多交所代码：CGG–联交所代码：2099）是一家位于加拿大，正在盈利且发展迅速的黄金和铜生产商。公司在中国拥有两个在产矿山：内蒙古的长山壕金矿及在西藏的甲玛铜多金属矿。在香港和多伦多两地上市，总流通股份3.96亿股。 资料来源：公司资料，第一上海 主要股东 中国黄金国际实际控制人是国务院国有资产监督管理委员会，主要股东包括中国黄金集团香港有限公司，持股比例40.01%；中国黄金集团香港有限公司是由中国黄金集团100%控股。 中国黄金集团（简称“中国黄金”）是中央黄金企业的唯一代表，也是世界黄金协会在华首家董事会成员。该集团在地质勘探、矿山开采、选矿冶炼、产品精炼、加工销售、科研开发、工程设计与建设等领域全面发展，是一家综合性黄金产业集团。除了核心黄金业务，还拓展到辐照加工、产业金融服务、文化传媒等领域。集团上下游产业链完整，行业领先，对中国黄金产业的发展贡献突出。旗下拥有4家上市公司，在中国及“一带一路”地区规划了25个黄金及有色生产基地，拥有48座矿山和6座冶炼厂。同时，集团拥有国家级高新技术企业40家，涉及黄金产业的多个领域。此外，集团还是首批“上海金”参考价成员单位，综合信用等级为国内最高的AAA级，国际评级BBB级。 资料来源：公司官网，第一上海 经营业绩 截至2022年12月31日，公司收入11.04亿元（美元，下同），同比下降3%，主要是来自甲玛矿区销售收入下降导致；矿山经营利润盈利3.95亿元，同比下降2%；归母净利润2.25亿元，同比下降16%；经营所得现金流4.47亿元，同比上涨7%；净利润率为20.4%，矿山经营净利润率为35.8%。公司总资产为31.95亿元，资产负债率为40.42%，资产收益率为6.9%，净资产收益率为12.03%。 截至2023年9月30日止九个月，公司销售收入3.88亿元，同比下降54%；矿山经营盈利8226万元，同比下降72%；净亏损为545万元，同比减少了1.82亿元，经营所得现金流2250万元，同比下降94%。收入和利润减少主要由于甲玛矿区自2023年3月27日起因果朗沟尾矿库发生尾砂外溢暂停营运导致的矿产品产量减少所导致。 资料来源：公司资料，第一上海 资料来源：公司资料，第一上海 资料来源：公司资料，第一上海 资料来源：公司资料，第一上海 资料来源：公司资料，第一上海 公司旗下坐拥长山壕金矿以及甲玛铜多金属矿两大矿山长山壕金矿 长山壕矿位于中国内蒙古自治区（内蒙古）。该资产有两个低品位、近地表的黄金矿床，以及其他矿化物。主要矿床为东北矿区，较小的矿床为西南矿区。长山壕矿由内蒙古太平矿业有限公司（中国合作经营企业）拥有及经营，中国黄金国际持有其96.5%权益。 截至2022年12月31日止年度，长山壕金矿拥有探明+控制黄金资源量共计4.35百万盎司，推断黄金资源量共计1.06百万盎司。 截至2022年12月31日止年度，长山壕金矿拥有证实+概略总黄金储量0.76百万盎司。 截至2022年12月31日止年度，长山壕金矿实现黄金产量148164盎司，同比提升0.05%；实现全年平均售价为1806美元/盎司，同比提升0.4%。 截至2023年9月30日止前三季度，长山壕金矿实现黄金产量104470盎司，同比减少5%，主要由于为保证露天生产后期边坡稳定，长山壕金矿在本年度开展了削坡卸载等边坡治理工作，加大废石剥离量，导致剥采比同比上升以及为了保证上矿量，将部分地表存矿上堆导致入选品位同比降低。 资料来源：公司资料，第一上海 2023年前三季度，长山壕金矿生产单位总成本为1375美元每盎司，同比下降6%，主要由于露天生产进入后期；由于废石剥离量的加大，生产现金成本同比提升2%至869美元每盎司。 资料来源：公司资料，第一上海 目前长山壕金矿深部资源新增黄金资源量达到141吨，目前可研报告以及开发利用方案正在编制中，为日后露天资源开采转向井下开采进行准备。与其同时，深部资源矿区范围划定已经于2023年3月16日获得巴彦淖尔市自然资源局批复。 甲玛铜多金属矿 甲玛铜多金属矿是我国最大的铜金多金属矿之一，位于中国西藏中部的冈底斯铜矿成矿带，位于拉萨市墨竹工卡县甲玛乡境内，距拉萨市68公里，海拔4000—5407米，矿权面积144平方公里。中国黄金国际持有其100%权益。 截至2022年12月31日止年度，甲玛铜多金属矿拥有探明+控制+推断铜资源量共计681.4万吨，黄金资源量共计5.73百万盎司，银资源量313.86百万盎司，钼资源量60.86万吨，铅79.66万吨，锌57.18万吨。 截至2022年12月31日止年度，甲玛铜多金属矿拥有证实+概略铜储量214.32万吨，黄金储量1.83百万盎司，银储量117.33百万盎司，钼储量12.6万吨，铅储量43.17万吨，锌储量23.89万吨。 截至2022年12月31日止年度，甲玛铜多金属矿实现铜产量8.5万吨，同比下滑2%；实现黄金产量90672盎司，同比下滑6%；实现银产量3.17百万盎司，同比下滑39%；钼产量869万吨，同比增长101%；主要由于矿石入选品位下降所导致。 2023年以来，由于甲玛矿山果朗沟尾矿库尾砂外溢，甲玛矿山已于2023年3月27日期暂停生产，在第二第三季度并无铜、金以及其他伴生金属产出，影响了整体的产量。2023年前三季度，甲玛矿实现铜产量1.9万吨，同比下滑69%；实现黄金产量17993盎司，同比下滑74%；实现银产量0.75百万盎司，同比下滑69%；实现钼产量231吨，同比下滑66%。 截至目前，甲玛矿山尾矿库已经完成全面修复以及加固，同时进行了现场整改，公司目前认为矿山已经具备复工复产条件。公司已经制定多个复工复产计划，包括将尾砂用于井下采矿回填，以及继续使用果朗沟尾矿库排放等计划，目前尾砂回填计划已经提交给拉萨市应急管理局审批。与其同时，在实现全面复产后，公司将调整排产计划，优先开采和处理露天及井下矿区高品位矿石。 资料来源：公司资料，第一上海 资料来源：公司资料，第一上海 2023年前三季度，甲玛铜多金属矿磅铜总生产成本为4.79美元/磅，同比提升56%；磅铜现金成本为3.43美元/磅，同比提升42%，主要由于停产导致铜产量降低所导致。 黄金行业分析 2022年全年国际黄金现货价均价为1800美元/盎司，比2021年高1.3美元/盎司，涨幅为0.072%。2022年上半年至今，美联储通过11次加息，将联邦基金利率提升至5.25%-5.5%区间。国际黄金现货价于2023年3月出现加速上涨态势，国际黄金现货价一度从1800美元/盎司攀升至接近2050美元/盎司的高位，随后进入下行震荡趋势，进入2023年第四季度以来，美国通胀数据的环节叠加巴以新一轮冲突爆发，降息预期增强叠加地缘政治风险加剧推动了黄金价格大幅上涨，最高一度接近2050美元/盎司的历史高位。截至目前，国际黄金现货价为1979美元/盎司，仍然处于高位运行。 资料来源：Wind，第一上海 资料来源：Wind，第一上海 截至目前，美国联邦基金有效利率已经接近2004-2006年加息周期顶部的联邦基金利率，美元指数也处于高位运行。 资料来源：Wind，第一上海 资料来源：Wind，第一上海 近期美国11月CPI发布，11月CPI同比上涨3.1%，较10月的3.2%有所放缓，符合预期，环比增速提升至0.1%，高于前值和预期的0%，核心CPI同比增速4%，与10月份持平。尽管距离美联储预期的2%通胀仍有差距，我们认为进一步的加息可能性较小，尽管通胀下降速度较为缓慢，仍有比较大的可能性在2024年进入降息周期。 资料来源：Wind，第一上海整理 尽管黄金目前处于高位运行，全球央行购金需求仍在高涨。根据世界黄金协会数据显示，2023年第三季度央行净购买黄金337吨，为有史以来第三高的季度购买量，2023年前三季度全球央行购金需求同比增长了14%，达到了创纪录的800吨。全球央行持续购入黄金也表现了对黄金未来的信心。 随着美国CPI同比增速持续下降，通胀见顶以及降息的预期持续加强。我们认为2024年黄金价格的上行通道将得以开启，黄金价格的上行阻力将得到缓解。于此同时，随着经济衰退预期的增强叠加地缘政治的不确定性，黄金作为优秀的避险工具仍然拥有强有力的支撑，我们预计2024年黄金价格有望走上震荡向上的上行通道。 铜行业分析 2022年年初铜价仍维持高位震荡，俄乌冲突的发生一度将铜价推向历史高位，一度突破74000元人民币/吨。随后随着美联储加息的开始，铜价迎来急剧的下跌，最低一度跌至55000元人民币/吨。随着通胀见顶以及降息的预期愈加强烈，铜价随着大宗商品价格一同迎来反弹，截至目前，长江有色铜现货价为68400元人民币/吨，处于高位运行。2022年铜现货均价为67499元/吨，截至目前2023年铜现货均价为68361元/吨，同比有小幅度上涨。 资料来源：Wind，第一上海 资料来源：Wind，第一上海 资料来源：Wind，第一上海 从库存端看，上期所库存仍然处于历史地位，也意味着国内铜的供需仍然处于紧平衡状态，从国际库存来看，LME