敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年12月22日 公司研究 产品出海新突破，发光赛道新布局 ——九强生物（300406.SZ）签订产品分销协议及化学发光仪获批点评 买入（维持） 事件：1）九强生物于12月20日发布公告，控股孙公司与ELITechGroup Inc.（以下简称EGI）签订产品分销协议，EGI 向子公司迈新生物采购全自动免疫组织化学染色系统Titan 和Titan S ，以及相关配套检测试剂和清洗溶液；2）九强生物于10月9日、11月21日发布关于取得医疗器械注册证书的公告，自主研发的三款全自动化学发光免疫分析仪获批上市，正式迈入化学发光检测赛道。 迈新签订分销协议，产品出海取得新突破：12月14日，九强生物全资子公司迈新生物之控股子公司Lumatas BioSystems, Inc. 与犹他州公司EGI签订了《产品分销协议》，约定自2023年12月14日至2028年12月14日，EGI 向迈新生物采购全自动免疫组织化学染色系统Titan 和Titan S，以及相关配套检测试剂和清洗溶液。协议期限内EGI 拥有在授权区域内的该产品的独家分销权。由于EGI主营业务范围和九强生物的业务范围高度协同，双方的合作可降低相关产品的销售和推广成本，并有助于提升品牌知名度。产品分销协议的签订，将有助于九强生物子公司迈新生物打开海外市场，提高海外销售规模和市场份额，助力公司进入出海新阶段。 全自动化学发光仪获批，布局化学发光赛道：10月9日、11月21日，九强生物发布关于取得医疗器械注册证书的公告，全自动化学发光免疫分析仪Gi 1600、Gi 2000、Gi 9000分别获批，正式进入化学发光领域。化学发光作为免疫诊断的主流技术，占据 IVD 优质赛道，在集采等政策驱动下进口替代空间广阔，化学发光业务的拓展，有助于和公司的生化业务产生协同效应，并通过多元布局打开公司成长空间，进一步增厚公司业绩，保障公司长期稳健发展。 盈利预测、估值与评级：我们持续看好公司的疫后修复，并看好国药的持续赋能，以及出海和新业务拓展为公司打开的长期成长空间，我们维持2023-2025年归母净利润预测为5.22/6.73/8.34亿元，现价对应23-25年PE为23/18/14倍，维持公司“买入”评级。 风险提示：集采降价超预期风险、销售模式变动风险、新产品研发上市进度不及预期风险、违规行为导致股价不稳定风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 1,599 1,511 1,875 2,268 2,724 营业收入增长率 88.58% -5.53% 24.07% 20.97% 20.11% 净利润（百万元） 406 389 522 673 834 净利润增长率 261.29% -4.07% 34.02% 29.09% 23.92% EPS（元） 0.69 0.66 0.89 1.14 1.42 ROE（归属母公司)（摊薄） 14.11% 11.90% 13.97% 15.55% 16.48% P/E 29 31 23 18 14 P/B 4.2 3.7 3.2 2.8 2.4 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2023-12-21 当前价：20.30元 作者 分析师：黎一江 执业证书编号：S0930522110001 010-57378028 liyijiang@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 5.88 总市值(亿元)： 119.46 一年最低/最高(元)： 16.03/24.80 近3月换手率： 49.30% 股价相对走势 -14%1%16%30%45%12/2203/2306/2309/23九强生物沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 14.18 15.55 36.27 绝对 8.15 4.64 23.64 资料来源：Wind 相关研报 23Q3利润稳健增长，国药赋能迈进新阶段——九强生物（300406.SZ）2023年三季报点评（2023-10-25） 国药赋能跨入新阶段，股权激励彰显公司信心——九强生物（300406.SZ）2023年第一次临时股东大会及股权激励计划点评（2023-09-24） 业绩明显复苏，合作赋能公司长期增长——九强生物（300406.SZ）2023年中报点评（2023-08-11） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 九强生物（300406.SZ） 利润表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入 1,599 1,511 1,875 2,268 2,724 营业成本 447 384 517 644 770 折旧和摊销 42 53 60 78 99 税金及附加 13 13 15 18 22 销售费用 334 348 431 488 572 管理费用 111 109 139 136 163 研发费用 127 137 167 193 218 财务费用 18 48 12 23 30 投资收益 12 19 21 22 23 营业利润 536 455 604 776 959 利润总额 537 449 599 771 954 所得税 67 55 73 94 117 净利润 470 394 526 677 838 少数股东损益 64 5 4 4 4 归属母公司净利润 406 389 522 673 834 EPS(元) 0.69 0.66 0.89 1.14 1.42 现金流量表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 341 396 221 357 491 净利润 406 389 522 673 834 折旧摊销 42 53 60 78 99 净营运资金增加 348 378 390 435 495 其他 -455 -424 -751 -829 -938 投资活动产生现金流 -1,312 -441 -264 -145 -174 净资本支出 -65 -96 -136 -164 -194 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 -1,247 -344 -128 20 21 融资活动现金流 777 -11 330 107 79 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 823 -22 394 200 200 无息负债变化 43 -40 53 50 53 净现金流 -195 -54 287 320 396 资产负债表（百万元） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 总资产 4,320 4,613 5,527 6,375 7,365 货币资金 383 341 627 947 1,343 交易性金融资产 0 0 0 0 0 应收账款 917 1,010 1,248 1,510 1,814 应收票据 32 29 42 51 61 其他应收款（合计） 12 13 17 20 24 存货 252 220 295 367 439 其他流动资产 3 3 3 3 3 流动资产合计 1,741 2,067 2,681 3,359 4,157 其他权益工具 30 30 30 30 30 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 344 360 448 543 644 在建工程 20 75 63 55 51 无形资产 74 66 67 67 66 商誉 1,673 1,673 1,673 1,673 1,673 其他非流动资产 368 283 429 429 429 非流动资产合计 2,579 2,546 2,846 3,016 3,208 总负债 1,406 1,344 1,791 2,041 2,294 短期借款 163 81 0 0 0 应付账款 47 37 67 84 100 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 1 1 9 11 14 其他流动负债 8 7 9 11 13 流动负债合计 608 298 338 380 425 长期借款 766 49 449 649 849 应付债券 0 968 968 968 968 其他非流动负债 20 19 26 34 43 非流动负债合计 799 1,046 1,453 1,661 1,870 股东权益 2,913 3,269 3,736 4,334 5,071 股本 589 589 588 588 588 公积金 724 642 687 687 687 未分配利润 1,637 1,954 2,372 2,967 3,700 归属母公司权益 2,874 3,271 3,734 4,329 5,062 少数股东权益 39 -2 2 5 9 盈利能力（%） 2021 2022 2023E 2024E 2025E 毛利率 72.1% 74.6% 72.4% 71.6% 71.7% EBITDA率 39.0% 39.1% 36.7% 39.4% 40.7% EBIT率 36.2% 35.5% 33.5% 36.0% 37.1% 税前净利润率 33.6% 29.7% 32.0% 34.0% 35.0% 归母净利润率 25.4% 25.8% 27.8% 29.7% 30.6% ROA 10.9% 8.6% 9.5% 10.6% 11.4% ROE（摊薄） 14.1% 11.9% 14.0% 15.6% 16.5% 经营性ROIC 12.3% 10.6% 10.7% 12.5% 13.8% 偿债能力 2021 2022 2023E 2024E 2025E 资产负债率 33% 29% 32% 32% 31% 流动比率 2.87 6.94 7.92 8.83 9.79 速动比率 2.45 6.20 7.05 7.86 8.76 归母权益/有息债务 2.56 2.97 2.50 2.55 2.67 有形资产/有息债务 2.26 2.57 2.51 2.71 2.95 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 销售费用率 20.87% 23.06% 23.00% 21.50% 21.00% 管理费用率 6.91% 7.21% 7.40% 6.00% 6.00% 财务费用率 1.14% 3.19% 0.63% 1.00% 1.09% 研发费用率 7.94% 9.08% 8.90% 8.50% 8.00% 所得税率 13% 12% 12% 12% 12% 每股指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E 每股红利 0.10 0.10 0.13 0.17 0.21 每股经营现金流 0.58 0.67 0.37 0.61 0.83 每股净资产 4.88 5.56 6.35 7.36 8.60 每股销售收入 2.72 2.57 3.19 3.85 4.63 估值指标 2021 2022 2023E 2024E 2025E PE 29 31 23 18 14 PB 4.2 3.7 3.2 2.8 2.4 EV/EBITDA 21.3 22.3 19.4 15.0 12.0 股息率 0.5% 0.5% 0.7% 0.8% 1.0% 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 行业及公司评级体系 评级 说明 行 业 及 公 司 评 级 买入 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上 增持 未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%； 中性 未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持 未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指