创新业务行远自迩，坚定紧跟华为步伐

首次覆盖，给予“增持”评级。我们预计公司2023-2025年EPS分别为0.30、0.41、0.51元，按照2024年35.77倍PE给予公司目标价16.00港元（采用汇率1港元=0.92元），首次覆盖，给予“增持”评级。 公司是国内领先的IT技术服务商。根据IDC统计，公司在云管理、云迁移、银行卡系统、支付清算系统等众多细分市场中市占率位居行业前列，与华为、百度、阿里、建设银行等基石客户达成长期稳定的合作关系，是国内领先的IT技术服务商。 公司采取全面拥抱华为的战略，与华为业务合作紧密。公司坚持绑定华为云能力10%的发展战略，与华为在公有云及混合云服务商展开全面战略合作，是首批通过华为云CTSP认证的服务商，同时公司积极参与华为主导的开源鸿蒙、开源欧拉等开源基础软件生态，积极推出发行版软硬产品，是国内首家鸿蒙智联生态使能服务商，未来有望充分受益于华为计算生态的发展，发展前景广阔。 全力打造1+3创新业务第二增长曲线，未来发展有望超预期。在AI热潮之下，公司全力推动以云智能及HarmonyOS、泛ERP及AIGC为核心的创新业务。公司在水利、交通、教育等众多场景推出基于开源鸿蒙的KaihongOS软硬件产品，是鸿蒙商业化落地的排头兵；公司与用友、金蝶、浪潮等头部ERP厂商达成战略合作关系，推动AI原生的智能ERP产品在能源、航天、汽车、装备制造等关键行业的落地；公司与华为盘古大模型、百度文心大模型等头部大模型厂商达成合作关系，发布灵析AI应用平台，推动政企客户解决方案的AI升级改造，并与华为系AI算力龙头华鲲振宇达成战略合作关系，加速AI算力及应用商业落地，未来发展有望超预期。 风险提示：基石业务复苏不及预期、客户需求转移、华为业务发展不及预期的风险 1.投资结论 中国软件国际是国内领先的IT技术服务商，与华为合作关系紧密。公司在云管理、云迁移、银行卡系统、支付清算系统等众多细分市场中市占率位居行业前列，与华为、百度、阿里、建设银行等基石客户达成长期稳定的合作关系。其中公司与华为合作尤为紧密，公司坚持绑定华为云能力10%的发展战略，与华为在公有云服务、开源鸿蒙等基础软件生态、智能计算生态、泛ERP等业务领域展开全面且深入的合作，未来有望充分受益于华为计算生态的发展，发展前景广阔。 1.1.盈利预测 1.1.1.核心假设 技术和专业服务：公司的技术和专业服务主要为华为、百度、阿里、建设银行、邮储银行、中石油等大型政企客户提供软件与技术服务、数字化运营服务、云解决方案和企业应用服务与解决方案，目前已经推出的云产品及行业解决方案主要包括云管理及服务平台、智慧金融解决方案、智慧交通解决方案、智能汽车解决方案、智慧政务解决方案以及以KaihongOS发行版为核心的通用产品及解决方案。根据公司年报披露，在IDC云管理服务市场中公司市占率第二，在云迁移、云开发专业服务市场中市占率均为第一，在支付清算系统、银行卡系统等解决方案中市占率领先，在审计解决方案、轨交自动售检票清算中心系统等解决方案中市占率也位居第一。受益于公司持续拓展的产品线以及不断增加的客户群，2018年至2022年间，公司的技术和专业服务营收从91.75亿元增长至179.30亿元，期间年复合增速为18.23%，每年都实现了稳定的正向增长。2023年受宏观经济形势以及大客户IT预算约束的影响，我们预计公司技术和专业服务营收将出现-2%的小幅下降，但在2024年开始受益于下游需求的恢复以及低基数的影响，我们预计公司2024年及2025年该业务增速将恢复至18%及15%； 互联网IT服务：公司的互联网IT服务主要为独立软件开发商提供服务，主要包括解放号IT服务、CloudEasy云服务以及智能物联网服务三大服务体系。解放号主要基于软件产业大数据和知识图谱能力，为甲方政企客户提供采购寻源、服务集成、交付管理、全过程咨询等数字化全链路服务，加速甲乙双方对接，助力甲方信息化转型提速。CloudEasy云服务则提供包括华为云、天翼云、腾讯云等大型公有云资源在内的一站式云服务，帮助用户实现更高效、便捷的上云、用云。智能物联网服务围绕城市感知、城市生命线和开源鸿蒙生态，提供鸿蒙软硬件的定制化开发服务。2018年至2022年间，公司互联网IT服务营收从14.10亿元增长至20.75亿元，期间年复合增速为10.14%，整体实现了稳健向上的增长态势。2023年一方面受宏观经济形势的影响，一方面又受益于鸿蒙生态的发展，我们预计公司互联网IT服务增速将阶段性下滑至3%，2024年开始则受益于开源鸿蒙生态的发展壮大，预计增长将有所提速， 预计2024年及2025年互联网IT服务营收增速分别为20%及16%； 利润率及费用率：作为大型IT技术服务商，公司经营成本主要为人力资源工资成本，2018年至2020年公司整体毛利率稳定在30%左右，上下浮动不超过1个百分点，而2021年及2022年受宏观经济形式对大客户购买力的影响及人资资源成本的影响，公司毛利率出现下降 ，分别为26.66%及22.99%，随着人力资源成本的企稳及大客户逐渐走出困境，2023年上半年公司毛利率基本实现企稳回升，毛利率为23.68%，同时后续随着KaihongOS等标准化软硬件产品销售收入占比的提高，我们预计公司整体毛利率将持续回升，预计2023-2025年毛利率分别为23.50%、24.00%及25.00%；随着公司管理效能的提升，我们预计公司营销费用率及管理费用率将继续呈现持续下降趋势，其他费用率呈现基本持平状态，研发费用率则因为公司推动产品化战略转型持续提高。 1.1.2.收入和盈利预测 预计中国软件国际2023-2025年营收分别为197.09、232.99及268.19亿元，归母净利润分别为8.97、12.00及15.10亿元，EPS分别为0.30、0.41及0.51元。 表1 1.2.估值分析 我们采用PE估值法，对公司进行估值。 PE估值法：公司是IT技术服务头部厂商，与华为有密切合作关系，积极推出基于开源鸿蒙及开源欧拉的发行版操作系统产品，并大力发展智能驾驶、AIGC业务及泛ERP业务，我们选取与公司业务相近的软通动力、赛意信息、中科创达作为可比公司。可比公司2024年平均PE为35.77倍，给予可比公司平均估值水平，对应每股合理估值为16.00港元（采用汇率为1港元=0.92元）。 表2:可比公司PE估值表 2.国内IT服务龙头，创新业务带来长期驱动力 2.1.持续高速增长的国内IT服务龙头 公司自创始以来的愿景就是成为全球最优秀的IT服务商。中软国际成立于2000年，2003年于香港创业板上市，2008年转往香港联合交易所主板上市。公司是大型综合软件与信息服务商，主要提供软件开发人员外包服务，业务遍及45个国家，2022年活跃客户达2394个。2023上半年公司位列Gartner全球IT服务厂商第73位，连续5年位列Top100榜单，排名持续晋升。 图1：公司20年IT服务业务持续高速增长 中软国际在软件产业有着多年的深厚沉淀。公司凭借持续创新的技术能力，入选2023年度软件和信息技术服务竞争力百强企业，位列第12位，纯软件服务行业维持首位。公司连续第十年登榜并且相比前一年度再度提升，由2021年15名到2022年的13名再到2023年12名，代表公司的综合实力不断提升、业务转型持续见效。 图2：公司位列2023年软件技术服务竞争力百强企业第12位 管理层持续增持公司股票持股比例从3.59%增长至22.8%。2023年公司截至2023年11月27日已累计回购金额4.37亿港币，彰显公司对未来发展维持高增速的信心。从2022年4月起公司已经累计回购1.2亿股已注销1.128亿股，SAS合计买入1.43亿股。 图3：管理层及一致行动人持股比例达22.80% 2.2.以基石业务为根，“1+3”创新业务开枝散叶 公司坚持基石业务持续深化客户打造战略性合作协同。技术服务与解决方案是公司基石业务，贡献主要收入和利润。公司成立之初以IT产品起步，考虑到中国市场需求以定制开发为主，公司转向以人头外包为主的技术服务，下游客户涉及政府、金融、电信、制造等行业。 图4：公司积累了深厚的行业解决方案经验与能力 2023年公司聚焦央国企战略客户市场开拓，以价值为纲，提质增效实现高质量增长。在软件与技术服务业务上，公司在金融、电信、能源、互联网与高科技等领域均取得了显著突破。在金融领域，公司成功入围多家头部金融机构的年度服务框架，并与蚂蚁金服马来西亚KIBB项目展开深入合作，从单一解决方案供应商升级为生态战略合作伙伴。在电信领域，公司持续深耕中国移动和中国电信两大通信运营商客户，重点服务中移集成、中移物联网、中移互联网、中移终端等关键客户。与中国电信业务合作方面，IT服务业务份额持续保持第一。在能源领域，公司在央国企领域进一步突破，成功开拓中海油、中化等客户。在电力行业，公司将南瑞业务从运检业务外成功拓展到安监业务板块。在互联网与高科技领域，公司与腾讯、阿里、京东、百度、字节等头部互联网企业建立了合作关系。 图5：中软国际基石业务绑定核心大客户 第二增长曲线：“1+3”创新业务 在2023年的AI浪潮席卷之下，中软国际重点打造1+3（云智能+HarmonyOS、泛ERP、AIGC）等创新业务第二增长曲线。公司致力于推动AI技术的应用、物联网、数字孪生的发展助力和加速企业数字化转型进程，为各行业提供全面的解决方案和服务，同时绑定关键信息基础设施行业的信创中国方案，深入参与操作系统、云、数据库、工具链、ERP等核心环节，为政企、金融、能源、电信、物流、公共服务等行业提供构建有质量、有价值、有意义的业务组合发展阵型与全面信息技术服务，成为行业信创的核心软件服务商。 图6：公司深入参与云服务、智能物联网、数字化服务与AIGC 1）云智能业务 云智能业务分为云服务和云智能解决方案，云服务包括公有云、混合云和赋能云。云智能方面，公司绑定华为云能力10%份额，作为首批通过华为云CTSP认证的服务伙伴有望在云专业服务领域持续增长。具体来看在公有云方面，公司与华为深化合作，提供全生命周期的云服务产品，并在云迁移、云开发等细分领域保持领先地位；在混合云方面，公司优化了CloudEasyCMP和CBP产品，提升了产品竞争力。在赋能云方面，公司与华为运营创新中心，推动产业互联网平台及运营服务的发展。公司的云智能解决方案涵盖智慧金融、智慧审计、智慧能源、智慧交通、智慧政务、智慧园区、智慧医疗和智慧制造等多个领域。其中公司在智慧金融领域取得了显著成果，在交易银行、支付清算等领域提供了丰富的产品和服务。同时，公司还致力于为保险证券、社会保障、国资监管等行业提供数字化转型支持。 图7：公司力拓云服务和云解决方案 公司持续领跑云迁移及云开发两大云专业服务细分领域。根据IDC发布的报告《中国云专业服务市场（2022下半年）跟踪》，中国云专业服务市场整体规模达到138.7亿元人民币，同比增长17.6%。中软国际凭借专业化体系化的云专业服务综合实力赢得客户信赖和市场认可，在中国云专业服务市场份额中夺得国内厂商第二席位，分别以7.8%和7.0%的份额蝉联2022H2的云迁移服务和云开发服务市场份额榜首。公司充分发挥专业迁移服务优势推动企业加速上云，以领先云原生技术实力助力企业应用现代化。 图8：公司蝉联云迁移及云开发两大市场榜首 2）HarmonyOS 中软国际是首家鸿蒙智联生态的使能服务商。早在2012年鸿蒙项目启动时公司就参与研发合作，并于2021年成为开放原子开源基金会白金会员，联合优质资源成立深开鸿。深开鸿专注研发基于OpenHarmony的发行版KaihongOS，OpenHarmony主仓代码贡献量在华为以外的生态厂商中位居第一。 公司与华为合作鸿蒙业务持续升级。公司通过华为官方“HarmonyOS Connect生态解决方案合作伙伴”认证，持续在市场实战中积累全场景生态下的