利率债周报：短端上行、长端持稳，收益率曲线继续走平

核心观点 上周债市窄幅震荡，收益率曲线持续走平。上周（12 月 4日当周），资金面逐步收紧，同业存单利率仍在政策利率上方持续升高，给债市造成一定压力。不过，上周公布的11 月贸易数据相对偏弱，股市下跌，降准预期升温，以及上周五（12 月 8 日）政治局会议对货币政策表述相对积极等因素，对债市情绪仍有支撑。多空交织下，上周债市窄幅震荡，短端利率受资金面收紧影响有所上行，长端利率整体持稳，收益率曲线继续走平。 东方金诚 研究发展部 分析师 瞿瑞高级分析师 冯琳 时间 2023 年 12 月 11 日 本周债市将延续窄幅震荡，预计长端略暖而短端偏弱。从基本面来看，上周六（12 月 9 日）公布的 11 月通胀数据不及预期，或将带动本周一债市延续暖势。同时，本周 11月宏观、金融数据将发布，从高频数据表现看，11 月经济数据仍将偏弱，信贷数据难言乐观，预计基本面对债市长端仍有支撑。从资金面来看，本周资金面仍将受存单利率高位，以及年底前国债发行、信贷投放等因素干扰，短端利率仍有上行压力。不过，本周五（12 月 15 日）央行料将继续大幅加量续作 MLF 来补充银行体系中长期流动性，有望缓和资金面紧势。此外，上周五政治局会议对货币政策表述相对积极但未超预期，本周政策面需关注中央经济工作会议给出的具体细节。整体上看，本周债市将延续窄幅震荡，预计长端略暖而短端偏弱，收益率曲线继续走平。 一 、 上 周 市 场 回 顾 1.1 二级市场 上周债市窄幅震荡，收益率曲线持续走平。全周看，10 年期国债期货主力合约累计上涨 0.10%;上周五 10 年期国债收益率较前一周五上行 0.11bps，1 年期国债收益率较前一周五上行 3.52bps，期限利差继续收窄。 11 月 4 日：周一，央行行长潘功胜在《加快现代中央银行制度建设，构建中国特色现代金融体系》一文中提出“制定和执行货币政策，必须始终保持稳健性，管好货币总闸门”，引发市场对后续货币政策偏谨慎的担忧，加之同业存单利率持续上行，债市情绪转弱。当日银行间主要利率债收益率普遍上行，中短端上行幅度更大，10 年期国债收益率上行 1.00bps；国债期货各期限主力合约多数下跌，其中，10 年期主力合约跌 0.05%。 11 月 5 日：周二，长短端利率走势分化，短端在资金扰动下上行，长端受股市下跌提振下行。当日银行间主要利率债收益率多数下行，其中，10 年期国债到期收益率下行 0.75bps；国债期货各期限主力合约集体上涨，10年期主力合约涨 0.12%。 11 月 6 日：周三，同业存单利率延续上行，债市表现偏弱。当日银行间主要利率债收益率普遍上行，中短端上行幅度更大，10 年期国债收益率上行0.75bps；国债期货各期限主力合约全线下跌，10 年期主力合约基本持平。 11 月 7 日：周四，受 11 月进出口数据相对偏弱，股债跷跷板效应，以及市场降准预期发酵提振，债市整体回暖。当日银行间主要利率债收益率普遍明显下行，其中，10 年期国债收益率下行 0.85bps；国债期货各期限主力合约收盘集体上涨，10 年期主力合约涨 0.11%。 12 月 8 日：周五，政治局会议落地，对于货币和财政政策的表态偏积极，债市整体小幅偏暖。当日银行间主要利率债收益率普遍下行，其中，10 年期国债收益率下行 0.04bps；国债期货各期限主力合约多数收涨，其中，10 年期主力合约涨 0.01%。 数据来源：Wind 东方金诚 1.2一级市场 上周共发行利率债 46 只，环比减少 2 只，发行量 3628.6 亿，环比增加 990.5亿，净融资额 2089.8 亿，环比增加 433 亿。上周国债发行量、净融资均环比增加，到期量减少；政金债发行量持续减少，到期量增加；地方债发行量环比大幅增加，净融资增加至 931.8 亿。 上周利率债认购需求整体尚可：共发行 4 只国债，平均认购倍数为 3.62 倍;共发行 7 只政金债，平均认购倍数为 3.96 倍;共发行 35 只地方政府债，平均认购倍数为 17.65 倍。(上周利率债发行情况详见附表 1-3) 二 、上 周 重 要 事 件 11月出口额同比增速转正，进口额同比转弱。12 月 7 日，海关部署公布的数据显示，以美元计价，2023 年 11 月出口额同比增长 0.5%，前值为下降6.4%；11 月进口额同比下降 0.6%，前值为增长 3.0%。 11 月出口额同比增速由负转正，增速较上月大幅反弹 6.9 个百分点，主要是受去年同期低基数推升。环比来看，11 月出口较上月增长 6.3%，与过去10 年当月环比均值（6.7%）基本持平。这意味 11 月出口走势整体平稳，外需偏弱的局面尚未明显改观。进口方面，10 月进口额同比重回负增，低于市场预期。主要原因是四季度以来，国内经济再现下行波动。其中，需求不足问题较为突出，对进口需求造成一定影响。往后看，由于上年 12 月出口基数进一步下行，加之全球电子行业正在走出周期低谷，全球贸易存在回暖势头，我国出口动能也有望逐步改善。不过，受需求不足影响，12月进口表现仍将偏弱，进口额同比降幅可能会小幅走阔。 中共中央政治局召开会议。11 月 8 日，中央中共政治局召开会议，其中分析研究了 2024 年经济工作。会议指出“明年要坚持稳中求进、以进促稳、先立后破，强化宏观政策逆周期和跨周期调节，继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策”，指向货币政策基调仍延续宽松。我们判断，着眼于提振内需，支持地方债务风险化解，2024 年央行有可能再分别实施 1 次降息和降准，且考虑到政策会靠前发力，上半年落地的可能性较大。 11月通胀数据持续走弱。12 月 9 日，国家统计局公布数据显示，2023 年11 月，CPI 同比下降 0.5%，降幅较上月扩大 0.3 个百分点；PPI 同比下降3.0%，降幅较上月扩大 0.4 个百分点。 11 月 CPI 环比、同比均有所回落，不及市场普遍预期，主要原因是食品价格下行偏快，以及国际原油价格下跌影响较大；当月核心 CPI 同比保持稳定正增长，意味着当前并未形成通缩格局，但低通胀现象值得重视，后期促消费政策空间很大。11 月 PPI 环比转跌、同比跌幅加深，主要与原油等 大宗商品的国际市场价格波动向国内传导有关，同时也因国内投资和消费需求不足，工业品和消费品出厂价格上涨动力偏弱。 展望未来，尽管 12 月 CPI 同比转正难度较大，但伴随“猪周期”逐步走出底部，居民消费进一步修复，2024 年 CPI 同比中枢有望从今年 0.4%的低位，逐步回升至 1.3%左右，通缩风险会进一步弱化。预计 2024 年宏观调控将进一步重视促消费，推动“形成消费和投资相互促进的良性循环”。我们预计，12 月 PPI 环比或仍将小幅下跌，但当月翘尾因素会有明显回升，这将拉动 PPI 同比跌幅收窄至-2.8%左右。 三 、 实 体 经 济 观 察 上周生产端高频数据普遍下行，其中，高炉开工率、石油沥青装置开工率、半钢胎开工率以及日均铁水产量均有所下滑。从需求端来看，上周 BDI 指数和进口干散货运价指数 CDFI 均明显回落，但出口集装箱运价指数 CCFI 略微上涨，出口动能边际转弱；上周 30 大中城市商品房销售面积持续下滑。通胀方面，上周猪肉价格小幅回落，大宗商品价格多数下跌，其中，原油和铜价小幅下滑，但螺纹钢价格明显上涨。 数据来源：Wind 东方金诚 四 、 上 周 流 动 性 观 察 附 表: 权利及免责声明： 本研究报告及相关的信用分析数据、模型、软件、研究观点等所有内容的著作权和其他相关知识产权均归东方金诚所有，东方金诚保留一切与此相关的权利，任何机构及个人未经东方金诚书面授权不得修改、复制、逆向工程、销售、分发、储存、引用或以任何方式传播。未获书面授权的机构及人士不应获取或以任何方式使用本研究报告，东方金诚对本研究报告的未授权使用、超授权使用和非法使用等不当使用行为所造成的一切后果均不承担任何责任。 本研究报告中引用的标明出处的公开资料，其合法性、真实性、准确性、完整性均由资料提供方或/及发布方负责，东方金诚对该等资料进行了合理审慎的核查，但不应视为东方金诚对其合法性、真实性、准确性及完整性提供了任何形式的保证。 本研究报告的结论，是在最初发表本报告日期当日按照东方金诚的研究流程及标准做出的独立判断，遵循了客观、公正的原则，未受第三方组织或个人的干预和影响。东方金诚可能不时补充、修订或更新有关信息，也可能发出其他与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但没有义务和责任更新本报告并通知报告使用者。 本研究报告仅用于为投资人、发行人等授权使用方提供第三方参考意见，并非是对某种决策的结论或建议；投资者应审慎使用本研究报告，自行对投资行为和投资结果负责，东方金诚不对其承担任何责任。 本声明为本研究报告不可分割的内容，任何使用者使用或引用本报告，应转载本声明。并且，相关引用必须注明来自东方金诚且不得篡改、歪曲或有任何类似性质的修改行为。 地址：北京市丰台区丽泽路 24 号院平安幸福中心 A 座 45-47 层电话：86-10-62299800 (总机)传真：86-10-62299803邮箱：DFJCPX@coamc.com.cn