固定收益点评：哪些城投发债被“终止”？

哪些城投发债被“终止”？ 证券研究报告/固定收益点评2023年12月7日 分析师：肖雨 执业证书编号：S0740520110001电话： Email：xiaoyu@zts.com.cn 分析师：赖逸儒 执业证书编号：S0740523060004电话： Email：laiyr01@zts.com.cn 相关报告 投资要点 近期，城投公司债审核趋严，债券终止审查数量明显增加。本文从债券募集资金用途、地方政府财政水平、发行人申报行为等角度形成�个统计指标，分析这些债券被交易所终止审查的具体原因。 本文以2021年1月至2023年11月间上深二所债券申报数据为研究对象，将研究样本分为被终止审查的债券与通过审查的债券两组。经统计，被终审项目样本数为487只，终止规模合计达7898亿元，正常通过审核项目样本数为3301只，本文进行分组对比统计。结论认为，债券被终止审查或有以下�点原因： 原因一：首发债券。终审项目中的首发债券占比与正常通过项目中的首发债券占比差额 3.33%，即发行人过往是否有成功发债经验显著影响债券的过审结果。 原因二：主体无借新还旧额度。终审项目中存在无法借新还旧情况的债券占比与正常通过项目中存在无法借新还旧情况的债券占比差额10.93%，无可用于借新还旧的存量公司债余额发行人项目易被终止。 原因三：发行人所属区域负债率较高。债务率大于300%的样本被认为所属区域负债率较高样本，终审项目中所在区域债务率过高的债券占比与正常通过项目中所在区域债务率过高的债券占比差额为6.61%，发行人所属区域债务率过高的债券易被终止审查。 原因四：发行人所属区域财政预算较低。本文根据该债券所属地方政府平台一般预算收入来确认样本是否存在属地财政预算过低的情况，其中区县级城投所在区县一般预算收入低于50亿元，市级平台一般预算收入低于150亿元时，认为该城投所在区域财政预算较低。终审项目中属地财政预算过低的债券占比与正常通过项目中属地财政预算过低的债券占比差额为49.65%，发行人所属区域财政预算过低的债券易被终止审查。 原因🖂：发行人申报信息披露不足。终审项目中信息披露不足的债券占比与正常通过项目中信息披露不足的债券占比差额为91.74%。 交易所信息审核重点聚焦发行人偿债能力、经营状况与政府补助使用情况。本文对上交所、深交所披露的反馈意见进行归纳梳理，以观察总结公司债审核的关注点。从项目反馈意见来看，交易所的关注点主要集中在发行人的偿债能力、公司目前的经营状况与城投主体对政府补助的使用情况上，要求债券发行人使用补助符合地方政府债务管理规定，且往来款正常流动，公司经营状况良好。 而后，本文对被终止审查的债券进行特征统计分析，结论认为被终止审查的债券有以下特征：1）主体评级较低，通常为AA及以下评级资历较弱发行人。终审城投项目中，AA及以下评级主体占62.85%，而正常通过项目中这一比例为49.65%，相对低于终审项目中的低评级比例；2）主要为区县级城投。被终审的区县级城投占比65.27%；3）发行规模一般低于20亿。被终审项目中，发行规模在20亿元以下的债券占比为83.37%。其中，5亿元以下占比9.65%，5-10亿元占比36.14%，为被终审项目中占比最高的规模区间，10-15亿元占比18.07%，15-20亿元占比19.51%；4）被终止项目以私募债为主。可统计被终审项目中私募债数量为378只，占比为77.62%。 风险提示：数据更新不及时或提取失误；终止审查统计口径有误；政策变化超预期；交易所债券审核标准的内部优化及变动。 内容目录 固定收益点评 一、城投债终止审查原因.-4- 1、首发债券................................................................................................-5- 2、主体无法借新还旧..................................................................................-5- 3、区域债务率过高.....................................................................................-6- 4、财政预算过低.........................................................................................-7- 5、信息披露不足.........................................................................................-8- 二、城投债终止审查特征..................................................................................-10- 1、主体评级较低.......................................................................................-10- 2、主要为区县级城投................................................................................-10- 3、发行债券规模较小................................................................................-11- 4、以私募为主...........................................................................................-11- 三、总结............................................................................................................-12-