FICC&资产配置周观察：国内利率下行，国际金价延续回升

——FICC&资产配置周观察(2023/11/27-2023/12/03) 投资要点 国内债市偏强运行，政策预期或仍存。回顾上周债市调整一则源于近期地产政策加码，包括银行允许向银行提供无抵押流动资金贷款及“房企50家白名单”等舆情因素。二则源于政府债供给扰动。但本周国内11月制造业PMI录得49.4，打破2023年5月-9月PMI稳步回升趋势，连续两月环比回落。国内利率明显下行，但存单利率仍走高。本周中债国债10Y到期收益率下行4bp收于2.66%，但1年期AAA存单利率自9月以来延续上行且11月以来持续高于1年期MLF（2.5%）利率，并于本周收于2.64%，主要源于政府债配置需求下，流动性需求伴随银行同业存单供给增多。据央行，2023年Q3超储率为1.4%，连续三季度回落，10月工业企业利润同比增速降至2.7%，后续宽货币预期或仍存，关注中央经济工作会议。 1．《从油价、商品规律与经济周期，展望资产方向——FICC&资产配置深度报告》 2.《美联储加息及衰退预期下大宗商品研究框架》 多空因素计价充分，国内债市或延续震荡。当前整体博弈氛围浓厚，市场对于债市多空博弈的主要考虑：偏多考量：1）汇率回升对宽货币约束缓解。2）政府债供给冲击影响最大阶段可能已过。3）地产“金九银十”成色不足，近月经济数据有一定季节性回落。4）存款利率调降预期。偏空因素：1）11月MLF政策利率调降预期落空，且6000亿元超额净投放一定程度可视为“降准0.25个百分点”的替换。市场对于宽货币预期有所收敛。2）银行作为新发利率债主要配置力量，短端资金面仍有流动性缺口。3）股债性价比预期扰动。 3.《资产配置框架与行业比较复盘深度报告——资产联动下的周期规律》 美债利率延续回落，2Y-10Y美债期限溢价有所收敛。本周美国发布10月新屋销售数据录得67.9万户，低于预期值72.3万户和前值71.9万户，不及市场预期。10月美国PCE年化环比修正值为2.3%，低于初值2.4%。但美国三季度GDP环比折年率由初值4.9%上修至5.2%。10Y美债收益率本周下行25bp至4.22%，美元指数先降后升，于周三最低收至102.86，后又重回103上方。期限溢价观测，2s10s美债利差为-34bp，倒挂深度收窄11bp至83bp。 14.《全球流动性拐点临近，股、商、汇共振回暖》 汇率延续回升，美联储2024H1降息预期升温。本周美元兑人民币离岸价USDCNH收至7.12，中美10年期国债利差收窄至157bp,较10月下旬的220bp明显回落。国内方面，央行当前对于汇率干预的空间仍较大，远期售汇外汇风险准备金率等工具尚未启用。稳经济政策方面，中央加杠杆意愿抬升，货币财政双重发力有望提振经济内需。虽10月国内经济数据出现一定季节性回踩，11月官方制造业PMI环比二连降，但伴随地产端政策加码，房企下行压力或边际收敛。本周接近12月13日议息会议前静默周，当前CME FedWatch预期12月不加息概率为98.8%，2024年3月及5月定价降息25bp及以上概率分别为63%及89%。 15.《央行释放稳外汇信号，30年国债期货创新高》 16.《日央行YCC政策微调，原油价格延续回暖》 17.《如何看待地产政策信号对债市影响？》 18.《信贷数据弱于季节性，债牛或未止》 美国Q4经济或明显降温，美联储转向节奏及国内复苏斜率仍为主要变量。据亚特兰大GDPNow模型预测，美国四季度GDP增速将放缓至1.2%，较此前的预期值1.8%进一步下滑。当前外部对汇率扰动冲击最大的阶段已过。中期我们判断美债利率中枢仍将震荡下行，有望提振全球资产风险偏好。库存周期角度观测，我国年末有望完成去库至补库拐点的转换，内外部中长期因素对于人民币资产偏积极，美元兑人民币汇率年内有望触及7.0关口。 21．《如何看待外汇存款准备金率调降？》22.《美元指数缘何再度上破105？》 23.《年内二次降准落地，沪金创历史新高》 24.《美债利率再度上行,与2022年10月有何异同?》 国际金价连续三周上行，油价有所回落。本周贵金属延续强势。本周伦敦金现价格涨超3%。我们认为其背后驱动因素一方面源于美债利率下行下，持有黄金的机会成本下降对金价形成的支撑。另一方面，美国经济下行信号初现，避险因素推动金价偏强运行。回溯历史，美国降息的开启通常伴随经济的明显走弱及金价的上升。据国家外管局，我国央行已经连续12个月增持黄金储备。多因素支撑金价偏强运行。原油方面，OPEC+减产目标不清晰，叠加美国库存上升，油价抹去此前的所有涨幅，本周布油报收79美元/桶。 25.《“8·11”汇改以来人民币汇率周期复盘及展望》 26.《如何看待全球资产定价之锚——美债利率再新高？》 27.《复苏定价及供给扰动，债市或延续震荡》 风险提示：美国通胀回落速度不及预期、海外银行业危机蔓延、国际地缘摩擦超预期。 30.《如何看待近期人民币汇率的走强？》 正文目录 1.资产配置核心观点.......................................................................5 2.1.国内债市...................................................................................................102.2.海外流动性观察.........................................................................................112.3.基准利率及债市情绪.................................................................................13 3.商品市场...................................................................................14 6.风险提示...................................................................................16 图表目录 图1资产周度表现汇总.................................................................................................................5图2国债10Y-1Y期限利差...........................................................................................................6图3AAA同业存单收益率..............................................................................................................6图4中国MLF及LPR报价..........................................................................................................7图5存款准备金率连续调降..........................................................................................................7图6超储率连续三个季度回落，%................................................................................................7图7商业银行净息差回落至1.73%...............................................................................................7图8美国Markit PMI.....................................................................................................................8图9CME FedWatch对联邦基金目标利率预期.............................................................................8图10外汇占款及银行结售汇差额.................................................................................................9图11CNH-CNY价差.....................................................................................................................9图122020年来本币汇率与权益市场联动增强..............................................................................9图132020年来美元指数与港股呈明显负向联动..........................................................................9图14公开市场操作货币净投放[逆回购]......................................................................................10图15MLF+TMLF合计净投放.....................................................................................................10图16银行间质押式回购总量......................................................................................................10图17IRS质押式回购定盘利率....................................................................................................10图18新增国债及政金债发行规模...............................................................................................11图19新增地方政府债券发行规模...............................................................................................11图20国债期货收盘价.................................................................................................................11图21投资