2023年11月PMI数据点评及债市观点：价格环境有所改善

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年11月30日 总量研究 价格环境有所改善 ——2023年11月PMI数据点评及债市观点 事件 2023年11月份中国制造业采购经理指数、非制造业商务活动指数分别为49.4%、50.2%，分别比10月变动-0.1、-0.4个百分点。 点评 制造业PMI：整体稍有回落，价格环境有所改善。11月份制造业采购经理指数录得49.4%，比2023年10月下降0.1个百分点，略有回落，连续2个月低于荣枯线；整体在季节性变化范围内，但低于2017-2019年同期均值。从结构来看，供给仍在扩张但有所放缓；需求指数均稍有下降；出厂价格有所上升，价格环境有所改善；原材料和产成品库存指数均稍有下降；不同规模企业PMI指数整体变动不大，中小型企业PMI仍处在荣枯线以下。 非制造业PMI：读数继续下降但仍高于荣枯线，建筑业商务活动指数上升明显，服务业商务活动指数今年以来首次跌至荣枯线以下。11月非制造业商务活动指数为50.2%，比10月下降0.4个百分点，但仍高于荣枯线。从行业来看，建筑业商务活动指数上升明显；服务业指数继续下降，且今年以来跌至荣枯线以下。 债市观点 10月下旬以来，资金水平居高不下，DR001均值为1.78%，而DR007均值为2.01%，持续高于政策利率（1年期MLF利率）。与此对应，11月中旬以来，1Y国债收益率上升明显，截至11月29日，1Y国债收益率升至2.36%（较10月初上升21bp），10Y国债收益率较10月初亦有上升。展望后续，我们认为资金利率难有持续向下动力，且经济仍在恢复过程中，债券市场风险相对也不大，我们认为短期内10Y国债收益率将在[2.55%,2.75%]之间波动。 风险提示 国内经济仍处于恢复进程中，后续仍有不少不确定性。 作者 分析师：张旭 执业证书编号：S0930516010001 010-56513035 zhang_xu@ebscn.com 分析师：李枢川 执业证书编号：S0930521040004 010-56513038 lishuchuan@ebscn.com 分析师：方钰涵 执业证书编号：S0930523020001 010-58452047 fangyuhan@ebscn.com 联系人：秦方好 010-56513054 qinfanghao@ebscn.com 相关研报 指数在季节性范围内回落——2023年10月PMI数据点评及债市观点（2023-10-31） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 固定收益 1、 事件 2023年11月30日，国家统计局和中国物流与采购联合会发布11月中采PMI指数。2023年11月份中国制造业采购经理指数、非制造业商务活动指数分别为49.4%、50.2%，分别比10月变动-0.1、-0.4个百分点。 2、 点评 制造业PMI：整体稍有回落，价格环境有所改善 2023年11月份制造业采购经理指数录得49.4%，比2023年10月下降0.1个百分点，略有回落，连续2个月低于荣枯线。 从疫情前同期表现来看，2017、2018、2019年这3年，11月PMI指数环比10月分别变化0.2、-0.2、0.9个百分点，区间范围为（-0.2个百分点,0.9个百分点），均值为上升0.3个百分点。今年11月制造业PMI环比10月下降0.1个百分点，整体在季节性变化范围内，但低于2017-2019年同期均值。 从结构来看： 供给仍在扩张但有所放缓。11月制造业生产指数为50.7%，比10月下降0.2个百分点，但仍高于荣枯线，制造业生产仍呈扩张趋势但步伐有所放缓。11月供应商配送时间指数为50.3%，较10月上升0.1个百分点。 需求指数均稍有下降。需求指数方面，11月新订单和新出口订单指数分别为49.4%、46.3%，比10月分别变动-0.1、-0.5个百分点。国内外需求均有所下降。另外，11月进口指数为47.3%，较10月下降0.2个百分点。 出厂价格有所上升，价格环境有所改善。11月主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为50.7%和48.2%，比10月变动-1.9和0.5个百分点，出厂价格指数仍在荣枯线以下，但有所上升，价格环境有所改善。 原材料和产成品库存指数均稍有下降。11月原材料库存指数为48.0%，比10月下降0.2个百分点；产成品库存指数为48.2%,，较10月下降0.3个百分点。在原材料价格下降的背景下，原材料库存指数下降，说明企业备货意识未有提高。在生产力度仍然较强而出厂价格改善的背景下，11月企业产成品库存指数下降，后续如何演变，需要继续观察。 不同规模企业PMI指数变动整体不大，中小型企业PMI仍处在荣枯线以下。从企业规模看，大型企业PMI为50.5%，比10月下降0.2个百分点，继续高于临界点；中型企业PMI为48.8%，比10月上升0.1个百分点，低于临界点；小型企业PMI为 47.8%，比10月下降0.1个百分点，低于临界点。 整体来看，11月份制造业PMI稍有下降，供给、需求等指数的变动亦有所下降，但出厂价格指数有所回升，后续制造业走势还需进一步观察。 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 固定收益 图表1：11月制造业PMI指数略有下降 404244464850525456582021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-11PMIPMI生产 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴单位为% 图表2：11月需求指数有所下降 25303540455055602019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-11新订单新出口订单进口 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴单位为% 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 固定收益 图表3：11月出厂价格指数有所上升 303540455055606570752020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-11主要原材料购进价格出厂价格 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴单位为% 图表4：11月原材料、产成品库存指数均稍有下降 404244464850522020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-11原材料库存产成品库存 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴单位为% 敬请参阅最后一页特别声明 -5- 证券研究报告 固定收益 图表5：11月不同规模企业PMI指数均小幅变动 3035404550552019-032019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-11大型企业中型企业小型企业 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴单位为% 非制造业PMI：读数继续下降但仍高于荣枯线，建筑业商务活动指数上升明显，服务业商务活动指数今年以来首次跌至荣枯线以下 11月非制造业商务活动指数为50.2%，比10月下降0.4个百分点，但仍高于荣枯线。从行业来看： 建筑业商务活动指数上升明显。11月建筑业商务活动指数为55.0%，比10月上升1.5个百分点，升至较高景气区间，建筑业施工进度继续加快。 服务业指数继续下降，且今年以来跌至荣枯线以下。2023年11月服务业商务活动指数为49.3%，比10月下降0.8个百分点，今年以来首次跌至荣枯线以下。 图表6：11月非制造业商务活动指数读数继续下降 253035404550556065702020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072023-092023-11非制造业商务活动建筑业PMI服务业PMI 资料来源：Wind，光大证券研究所 纵轴单位为% 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告 固定收益 3、 债市观点 近期，10月下旬以来，资金水平居高不下，DR001均值为1.78%，而DR007均值为2.01%，持续高于政策利率（1年期MLF利率）。与此对应，11月中旬以来，1Y国债收益率上升明显，截至11月29日，1Y国债收益率升至2.36%（较10月初上升21bp），10Y国债收益率较10月初亦有上升。展望后续，我们认为资金利率难有持续向下动力，且经济仍在恢复过程中，债券市场风险相对也不大，我们认为短期内10Y国债收益率将在[2.55%,2.75%]之间波动。 图表7：11月中旬以来，1Y国债收益率上升明显 0204060801001201401600.00.51.01.52.02.53.03.54.02021-11-252021-12-252022-01-252022-02-252022-03-252022-04-252022-05-252022-06-252022-07-252022-08-252022-09-252022-10-252022-11-252022-12-252023-01-252023-02-252023-03-252023-04-252023-05-252023-06-252023-07-252023-08-252023-09-252023-10-252023-11-25国债1Y国债10Y国债10Y-1Y（右轴） 资料来源：Wind，光大证券研究所 注：纵轴左轴单位为%，右轴为bp；数据截至2023年11月29日 图表8：近期资金市场利率居高不下 0.50.70.91.11.31.51.71.92.12.32.52021-12-252022-01-252022-02-252022-03-252022-04-252022-05-252022-06-252022-07-252022-08-252022-09-252022-10-252022-11-252022-12-252023-01-252023-02-252023-03-252023-04-252023-05-252023-06-252023-0