社会服务行业2024年度投资策略：静待顺周期拐点，聚焦细分成长方向

——社会服务行业2024年度投资策略 核心观点 ⚫旺季如期兑现，高预期之下多因素承压导致板块跌幅较大。今年以来出行链全面复苏，五一、暑期、国庆等关键节点数据亮眼，整体业绩弹性释放中亦有分化，但消费者服务指数（中信）年内截至11月6日累计下跌38.1%，表现全行业垫底，我们认为与提前博弈景气拐点、部分标的复苏不及预期以及资金面分流有关。展望明年，我们认为市场已部分反映β转弱预期，未来若宏观经济进一步复苏，居民消费力和信心也有望修复，建议左侧静待顺周期拐点，同时聚焦细分成长方向挖掘α。 谢宁铃xieningling@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860520070001彭博pengbo3@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860522100001张玉洁zhangyujie@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860523080010李雪君021-63325888*6069lixuejun@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860517020001香港证监会牌照：BSW124 ⚫免税：预计24年出行需求持续提升，消费力逐步恢复。伴随海棠湾湖心岛顶奢落地、及未来一期二号地项目开业，海南免税商业集群效应，客流吸引力有望进一步提升。24年出境游加速恢复有望迎来国人出境市内免税店政策的完善，为免税行业打开增量空间，机场、口岸店渠道料将贡献重要增量。目前行业龙头中免估值已处于历史低位，中长期左侧布局机会初步显现。 ⚫酒店：悲观预期充分，连锁化和结构升级成长趋势不改。供给端，尽管部分疫情期间关停酒店陆续恢复营业，但单体、中小品牌仍较疫情前有出清，后地产时代住宿业投资长期增速也有望放缓；需求端，商旅需求有望随经济复苏进一步恢复，具备强会员流量和强产品力的品牌或有望维持ADR韧性，静待OCC恢复。开店端，头部酒店集团23年开店速度依然稳健，中高端占比继续提升，同时加大对门店质量的重视程度。长期来看酒店行业集中度提升、中高端结构升级的逻辑一直在持续兑现，短期市场对景气度下行已有预期，我们继续看好酒店龙头的配置价值。 蔡子廷caiziting@orientsec.com.cn ⚫旅游及景区：复苏行情逐渐褪去，景区长线布局机会或逐步浮现。预计报复性出游需求已于今年基本释放，深度体验、主题体验、小众体验或成为未来吸引游客的着力点，景区自身运营能力的差别或将使各公司未来出现进一步分化。长期看随我国老龄人口规模扩大，或将为景区提供长期beta。从估值角度看，明年大部分景区估值具有一定安全边际，23年末至24年初估值切换行情值得期待。 ⚫餐饮：逐步回暖、品类分化，关注细分龙头。23年回顾看，年初线下场景客流集中回补，但消费力仍需进一步复苏，导致行业同店恢复普遍偏慢，而龙头降本增效改革效果释放，模型盈利能力得到优化。展望未来，由于行业修复呈现客单下沉化、细分品类专业化趋势，结合公司自身变革，建议关注咖啡赛道成长性强、符合性价比消费方向、长期看具备出海能力的瑞幸咖啡，需求韧性强、未来三年加速扩店的百胜中国，以及核心品牌稳健、新发展曲线势头良好的九毛九。 投资建议与投资标的 ⚫随着出行链β阶段性转弱的预期逐步Price in，我们建议在宏观经济弱复苏背景下，一方面把握龙头估值回落后的配置机会，静待顺周期拐点，建议关注中国中免、首旅酒店、华住集团-S、九毛九、宋城演艺等，另一方面建议聚焦符合消费新趋势、品类成长空间大、具备出海能力或具备较强自身α的标的，包括咖啡、新茶饮、海外会展、灵活用工等方向，建议关注瑞幸咖啡、亚朵、长白山、三特索道、天目湖、百胜中国、米奥会展、科锐国际等。 风险提示 ⚫宏观经济和居民收入增长不及预期；消费信心恢复不及预期风险；龙头开店不及预期风险；政策风险；竞争格局恶化风险等。 目录 股价复盘：高预期之下多因素承压，年内跌幅较大............................................................5基本面回顾和展望：旺季如期兑现，静待顺周期β拐点，关注结构性机会........................6 免税：复苏尚在进行，关注中长期左侧机会..................................................9 基本面和股价复盘：海南客流迅速恢复，消费力修复尚需时日..........................................92024年展望：海棠湾一期二号店开业后将加强引流，出境客流持续恢复，期待国人市内免税店政策利好...................................................................................................................11 酒店：悲观预期充分，龙头成长性不改........................................................14 基本面及股价复盘：暑期业绩弹性释放，股价提前演绎景气下行预期..............................142024年展望：静待顺周期拐点，连锁化和中高端升级成长性不改...................................16 旅游及景区：复苏与分化并行，优质标的或迎长线布局机会.......................18 基本面及股价复盘：复苏中有分化，预期逐步回到现实...................................................182024年展望：短期关注估值切换行情，长线布局机会或逐步浮现...................................19 餐饮：聚焦性价比方向和高成长品类............................................................20 基本面及股价复盘：复苏分化，效率改善........................................................................202024年展望：聚焦性价比方向和高成长品类...................................................................21 投资建议：左侧等待顺周期拐点，聚焦成长细分方向...................................24 风险提示......................................................................................................24 图表目录 图1：2022年以来社服板块涨跌幅和相对沪深300超额收益.......................................................5图2：社服行业部分公司2023年以来涨跌幅...............................................................................5图3：社服子板块2023年以来涨跌幅..........................................................................................6图4：社服板块2023年以来涨跌幅与其他中信一级行业对比......................................................6图5：各子板块2022年初以来涨跌幅..........................................................................................6图6：国内旅游总收入（旅游总消费）及同比增速.......................................................................7图7：主要节假日全国旅游人次/收入较19年同期恢复程度.........................................................7图8：全国民航客运总量及较19年同期恢复程度.........................................................................7图9：全国社零餐饮收入及较19年同期增速................................................................................7图10：中国社会消费品零售总额名义和实际增速.........................................................................8图11：中国PMI和服务业PMI（%）..........................................................................................8图12：我国消费者信心指数.........................................................................................................8图13：中国人民银行储户问卷调查情况.......................................................................................8图14：我国城镇调查失业率情况..................................................................................................8图15：海口机场进出港人次统计（万人）...................................................................................9图16：三亚机场进出港人次统计（万人）...................................................................................9图17：海南全岛免税购物金额（亿元）.......................................................................................9图18：海南全岛免税实际购物人次（万人）................................................................................9图19：海南免税销售客单价变化（元）.....................................................................................10图19：中国中免单季度营收和归母净利润及同比增速................................................................10图20：中免分季度销售费用率、管理费用率、财务费用率....................................................