生猪年报：去产能缓慢推进 生猪先抑后扬

国信期货研究Page1请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金分析师：覃多贵从业资格号：F3067313投资咨询号：Z0014857电话：021-55007766-6671邮箱：15580@guosen.com.cn国信期货生猪年报去产能缓慢推进生猪先抑后扬2023年11月26日主要结论从产业结构的变化来看，近年生猪产业进入规模化快速提升阶段，先是2019-2020年的非瘟红利，刺激了资本大量进入养猪业，随后的熊市及纷乱的波动又进一步将相当比例的独立的散养户及中小型规模场淘汰出局，此消彼长之下，集团型猪企业占比的迅速提升,这也意味着本轮底部周期拼杀的残酷性。由于集团猪企资金实力相对更强、融资渠道更多，其生产规划亦更具有长期性和战略性，因而更有动机在熊市坚守，甚至逆势扩张。而最终能逼迫其停下来的只能是足够长的亏损或足够深的亏损，使得其现金流不断恶化，从而形成强有力的条件约束。鉴于2023年全行业大部分时间都处于亏损状态，目前从上市猪企的财务报告来看，其资金压力亦明显加大，反映出这一条件约束或已逼近，后期需关注猪价是否持续低迷，及是否最终引发大集团生产的大幅调整。从供需来看，根据生猪养殖规律来看，2024年生猪理论出栏量由于2023年3月-2024年2月的能繁母猪存栏决定。按照截至到2023年10月的能繁母猪存栏变化来看，尽管全年母猪存栏呈现出下降的趋势，但整体降速仍偏慢，这意味着理论上2024年前半年生猪供应受产能缩减带来的利多仍较有限。但随着亏损时间的拉长，及猪病反复袭扰的影响，后期去产能有望提速，这可能对2024年三四季度的供应形成更强的缩减效果。从消费端来看，由于人口龄化老及消费习惯的改变，长期而言猪肉消费已经失去明显的增长空间，但从2024年来看，随着政策刺激不断强化，宏观经济环境预计有所改善，需求或许略有改善。综合来看，2024年上半年生猪去产能改善作用不明显，叠加消费淡季，猪价或偏弱运行，但下半供应改善效果或增强，加之消费旺季提振，猪价预计有一定上涨，全年运行区间大致在13000元-20000元/吨。生猪作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。独立性申明： 国信期货研究Page2请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金一、行情回顾2023年生猪现货价格整体以底部震荡为主，基准地河南省现货价格全年波动区间在13000-18000元/吨之间。分阶段来看，1-3月波动区间在14000-16000元，其间由于疫情防控政策调整带来消费恢复预期，刺激了二育进场及屠宰企业加大冻品入库，使得现货价格在2月快速上涨到16000元附近。4-6月，由于生猪产能回升导致出栏增长的效果显现，加之实际消费表现乏力，猪价经历了较长的低迷期，但仍多次险守14000元的关口。7月，由于肥标猪价差反常走高，加之冬季猪病影响导致出栏阶段性缩减，生猪现货价格大幅、快速地拉升，由不足14000元的水平迅速跃升到逼近18000元的位置。8月以来，由于消费跟进不理想，加之供应的恢复，猪价震荡回落，9-10月时猪价跌势加快，一方面与北方猪病多发刺激小标猪出栏增加，另一方面，母猪淘汰加速亦使得猪源增多。整体来看，2023年生猪市场处于明显供大于求的状态，猪价低迷、养殖利润长期亏损，期货亦表现出熊市特征，整体以盘面挤升水下跌居多。图：生猪期现货价格走势图数据来源：WIND国信期货二、生猪供应分析1、生猪产能缓慢去化，头部企业逆势扩张根据官方统计数据，2022年12月国内能繁母猪存栏达到高点，之后连续回落，截至2023年10月能繁母猪存栏为4210万头，较2022年年底的高点减少180万头，降幅为4%，相对于以往猪周期下行阶段的去产能速度偏慢。从不同规模的养殖主体的母猪存栏来看，中小散户产能去化较快，根据我的农产品的调研数据，截至10月，中小散能繁母猪存栏较2022年底减少13.15%，而规模化养殖场能繁母猪存栏同期仅减少1.6%。此外，与全国整体形成鲜明对比的是，头部企业仍在规模扩张的路上狂奔不已，按照专业媒体新猪派的调研，截至7月TOP20的猪企能繁母猪存栏为952万头，较2022年底增加0.8%，而根据各猪企业生产计划估算，到2023年年底，TOP20猪企的能繁母猪存栏将达到1060万头，届时其产能预计将占全国总量的25%左右。因此，总体来看，在2023年的漫长的熊市周期中，生猪产能结构亦在快速的发生变化，腰部企业及散户萎缩与头部企业扩张形成此消彼长的格局。 国信期货研究Page3请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金图：能繁母猪存栏变化（单位：万头）图：不同规模主体能繁母猪存栏变化（单位：万头）数据来源：农业农村部我的农产品涌益咨询国信期货数据来源：我的农产品新猪派国信期货2、规模化提升带来生产效率的提升一般来讲，伴随着规模化程度的加深，全行业生产效率也在不断提升。无论是官方统计数据，还是商业机构样本调研数据，都可以验证这一论断。以国家官方的统计局每季度公布的能繁母猪及生猪出栏数据为例，我们将照滚动四个季度的生猪出栏总量作为年化出栏量、前推三期的滚动四个季度的能繁母猪存栏均值为年度产能，并以此为基础近似地计算全行业的MSY水平，可以看出自2022年三季度以来，全行业MSY水平连续回升，预计在后期将继续回升到17附近。以2023年3月-2024年2月全国能繁母猪平均存栏4200万头、MSY为16.7保守估算，2024年生猪理论出栏量仍可达到7亿头以上。而根据涌益咨询对样本企业的跟踪数据来看，自2022年1月开始，样本企业窝均健仔数见底回升，到2022年四季度因季节性天气变化导致猪病增加而有阶段性回落，2023年一季度又继续上升，到2023年10月已经连续五个月位于11头之上，较2022年1月低点增加13%。由于生产效率的明显提升，此前官方认可的能繁母猪的正有保有量——4100万头的能繁母猪存栏所能带来的供应量亦与之前的4100万头不可同日而语，进一步来说，目前能繁母猪存栏仍足以保障未来的供应。图：滚动年化出栏与MSY（单位：万头）图：生猪存栏变化趋势（单位：万头）数据来源：国家统计局国信期货数据来源：涌益咨询国信期货 国信期货研究Page4请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金3、集团猪企出栏占比上升，出栏节奏对短期供应影响加大近年集团猪企出栏量占全国的比重明显增加，2023年三季度18家上市猪企商品猪出栏量达到3711万头，占当期全国出栏量1.61亿头的23%，而在上年同期，这一比例还只有18%。由于大集团猪企体量较大，其出栏计划的调整在短期会对生猪供应产生的影响亦在上升。此外，从生产模式来看，大企业一般是自繁自养、连续生产，其出栏量的季节性波动相对于散养户而言亦较小，这也会在一定程度上改变季节供应的结构。一般来说，散户养猪偏向以季节性消费为导向，即育肥肉猪尽量赶在春节前旺季出栏，然后空栏到春季补栏仔猪，这意味着到春节后消费进入淡季，供应同时也有一定缩减。但随着连续生产的大企业比例增加，这种季节性规律或有淡化，可能使得春节前后的旺淡季特征更加明显。图：猪料产量（单位：万吨，2022年9月后按样本环比推测）图：18家上市猪企商品猪出栏量与定点屠宰量变化（单位：%）数据来源：饲料工业协会国信期货数据来源：上市公司公告农业农村部国信期货4、持续亏损下，养殖企业资金压力加大2023年以来，生猪养殖行业大部分时间段都处于亏损区间，考虑到2021年和2022年上半年亏损，整体行业已经持续经历了较长时间的惨淡时光。然而，2023年全国生猪产能的去化速度仍然显得偏慢，这主要是行业玩家结构发生了较大的变化所致。一些有较强资金实力的大集团选择逆势扩张，部分补充了中小型规模场及散养户的产能缩减。但从这些大型企业的实际经营情况，其处境亦没有很乐观，大多数企业养殖成本依然偏高、降本增效的成果有限，在猪价持续低迷的情景下只能苦苦煎熬。图：生猪养殖利润（单位：元/头）图：部分上市猪企养殖成本与目标成本（单位：元/公斤） 国信期货研究Page5请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金数据来源：WIND国信期货数据来源：新猪派国信期货从目前上市的猪企公布的财务数据可以看出，自2021年以来，生猪养殖行业资产负债率大幅上升，到2023年三季度行业整体资产负债表已经达到68.34%的高位；从短期偿债能力指标来看，生猪养殖行业的流动比率近3年连续下滑，到三季度末已经下跌历史最低水平。若后期行情继续低迷，需关注资金压力继续加大的情况下，大型企业产能调整是否加速。总体来看，行业玩家结构的变化，预示着本轮生猪周期底部去产能的残酷性，行业亏损时间或较之前几轮周期更显漫长，但在全行业资金恶化的背景下，猪周期底部或已进入最后的黑暗时刻。图：上市公司生猪养殖行业资产负债率（单位：%）图：上市公司生猪养殖行业流动比率（单位：无）数据来源：WIND国信期货数据来源：WIND国信期货二、生猪需求分析2.1总消费恢复型增长，但强度有限2023年初，市场尚沉浸在疫情防控政策调整后，居民会报复性消费的叙事环境中。但从实际结果来看，经历过三年疫情影响后，居民储蓄倾向提升、消费意愿下降成为主导全年宏观消费的大背景，这最终在萎靡不振的CPI上得到充分展示。尽管从反映消费变化的社会消费品零售总额来看，截至2023年10月累计总额达到38.5万亿元，同比增加6.9%，但相对于疫情前同期水平的复合增长率只有3.5%，显著低于疫情前的8%-9%的增长速率。从餐饮收入分顷来看，2023年1-10月累计总额为4.19万亿，同比增加18.5%，较2019年同期复合增长率3.2%，增速亦低于疫情前的水平。总体来看，社会消费品零售数据的增长更多来自于疫情防控调整后消费场景恢复带来的增长，并未展现出很高的强度。而从肉类消费这一相对较小领域来讲，这种增长也部分来自家庭消费与户外消费的重新分配，因而，总的肉类消费增长可能就更有限了。图：CPI变化（单位：%）图：社零餐饮收入累计值（单位：亿元） 国信期货研究Page6请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金数据来源：国家统计局国信期货数据来源：国家统计局国信期货2.2猪肉消费量的增加更多来自于供应驱动根据官方统计，2023年1-9月规模以上定点企业生猪屠宰量累计为2.42亿头，同比增加15%，而按照商务部统计的百家农副批发市场猪肉交易量来看，2023年批发市场猪肉成交量增速大体在20%-30%之间。批发市场成交数据显示消费量有明显的增加，而结合疲弱的猪价、屠宰数据来看，这种增长主要来自于供应驱动的成分更大，而受需求增长的影响相对较小。图：定点企业屠宰量（单位：万头）图：百家农副批发市场猪肉成交量同比（单位：%）数据来源：商务部国信期货数据来源：商务部国信期货更进一步的来看，2023年1-6月屠宰企业猪肉鲜销率明显偏低，而冻品库存快速上升，反应了猪价尽管已经大幅下跌，但消费的承接仍有限，使得部分猪肉转化为库存。而2023年10月以来，鲜销率再度下跌，同时冻品库存去化速度慢于同期，亦再次表明消费改善有限。图：餐饮收入（单位：亿元）图：北京市批发市场白条猪日上市量（单位：头） 国信期货研究Page7请务必阅读正文之后的免责条款部分以信为本点石成金数据来源：统计局国信期货数据来源：北京发改委国信期货2.3肉类食品价格整体偏弱，亦从替代角度抑制猪肉需求根据农业农村部统计的批发市场价格数据，2023年，牛羊肉、鸡肉及鱼类价格全部出现同比下降的情况。这种下跌一方面来自前几年养殖利润较好带来的产能扩张，另一方面亦可能与整体居民收入增长偏慢、消费意愿下降的需求环境偏弱有关。但这两方面都导致牛羊鸡鱼肉与猪肉竞争有限的市场，进而给猪价带来压力。图：主要肉类产品批发价格同比数据来源：WIND国信期货三、结论及行情展望从产业结构的变化来看，近年生猪产业进入规模化快速提升阶段，先是2019-2020年的非瘟红利，刺激了资本大量进入养猪业，随后的熊市及纷乱的波