焦煤，继续看好

本周行情回顾： 中信煤炭指数3232.18点，下降0.03%，跑赢沪深300指数0.48pct，位列中信板块涨跌幅榜第22位。 重点领域分析： 动力煤：冬季已至，煤价高位震荡。截至11月17日，秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价主流报价940元/吨左右，周环比下跌26元/吨。产地方面， 目前大部分煤矿正常生产，整体供应较为平稳，个别煤矿倒工作面检修停产，产能利用率小幅下降；需求方面，化工等终端刚需采购较为稳定，下游 电力企业日耗缓慢提升，坑口价格较为稳定。港口方面，本周，目前港口库存偏高，供应端较为宽松，但终端采购需求偏稳，电厂日耗提升缓慢，库 存相对充足，短期内采购积极性难以提升，疏港压力逐步提升。进口市场表现稳定，本周港口进口投标价格小幅上调。下游方面，受气温影响沿海日 耗小幅提升。整体而言，安监压力持续，供应弹性有限，需求端水电等替代性需求今年预期仍不足，叠加经济复苏的预期仍未证伪，全社会煤耗需求 随经济加速启动也会快速释放，市场煤持续短缺之下煤炭价格弹性增大，或超预期。 焦煤：负反馈证伪，焦煤王者归来。本周，炼焦煤价格高位延续。截至11月17日，京唐港山西主焦报收2560元/吨，周环比上涨150元/吨。产地 方面，受主产地煤矿事故和部分煤矿因自身完成生产任务而减产的影响，总体供应减量。由于对原料供应收紧的预期和对双焦后市的看好，焦企采购 需求旺盛，焦企整体厂内原料煤库存持续回升。库存方面，整体补库需求稳中向好，叠加中间环节采购发力，焦煤市场运行良好，煤矿签单存在较多 预售，产地库存持续消耗。后市来看，目前焦、钢企业厂内焦煤库存已降至绝对低位，随着钢厂复产范围扩大，带动部分焦企开工积极性提升，均对 原料煤有补库需求，从而对焦煤价格形成较强支撑，预计短期国内炼焦煤市场以稳为主，后续重点关注下游钢材供需及焦化利润变化情况。长期来看， 我们认为“买焦煤”就是“买地产”，近期有关地产的政策组合拳极大缓解了市场的悲观情绪，给市场注入希望。随着后续需求端的缓慢复苏，地产 或已渡过最艰难的时刻，焦煤需求亦是如此。 焦炭：首轮提涨局部落地。本周，原料煤价格强势反弹，焦企原料成本提升，焦企盈利能力持续压缩，开工积极性一般。钢厂方面成材市场持续上 涨，盈利能力持续恢复，铁水产量维持高位，对焦炭补库需求呈现韧性，焦企出货顺畅，整体保持低库存运行。展望后市，钢厂利润和成材终端需求 仍是核心，若成材终端需求逐渐兑现，钢厂生产积极性仍存，叠加当前焦炭低库存状态，焦炭基本面预期边际向好，后市需持续关注下游成材需求及 价格、钢厂利润情以及上下游库存等对焦炭市场的影响。 投资策略：本周动煤、焦煤走势有所分化，截至11月17日，北港动煤报收940元/吨，周环比-26元/吨；CCI柳林低硫主焦2350元/吨，周环 比+100元/吨，较年初高点累计下跌230元/吨。动力煤方面，本周产地个别煤矿完成生产任务或搬工作面停产，大部分煤矿生产正常，供应整体 较平稳。下游方面，目前终端采购需求仍显疲软，下游电力企业日耗提升缓慢，库存量相对充足，短期采购积极性难有提振，同时港口库存持续累积， 疏港压力逐步增加，对价格接受程度有限，价格重心有所下移。但目前市场货源成本偏高，发运倒挂严重，降价抵抗或越来越强烈，因此煤价亦难 以顺畅下跌，预计短期内仍将震荡运行。焦煤方面，近期随着下游冬储补库逐步启动，焦煤成交活跃，煤矿订单良好，叠加煤矿事故影响，下游采 购热情明显升温，煤价延续涨势，部分区域煤价继续上涨50~100元/吨。Q4以来，焦煤主要围绕钢厂减产负反馈、冬储补库、宏观预期进行交易。 我们此前一直强调，四季度黑色负反馈难以实现，焦煤在低库存&冬储补库背景下有望冲击年初高点，目前来看，市场依然如我们预期般演绎。此外， 本周焦煤市场突发事件较多，均将加剧焦煤紧缺的局面：（1）非主产区供应受限。淮北矿业发布公告，声称“因过断层，信湖煤矿815工作面出水 逐渐扩大并混杂泥沙，为确保安全，矿井被迫临时停产”。其侧面反应安徽作为我国除晋陕蒙新四个主产区外主要煤炭生产省份，地质结构偏复杂， 资源面临开采难度加大，资源枯竭的风险，未来我国整体供应将愈发刚性。（2）山西供给面临较大扰动。山西近期煤矿事故较多，本周中煤华晋、 永聚煤业接连发生事故，山西作为我国焦煤主产区，安监力度或将进一步加剧，对焦煤供应造成较大扰动。（3）蒙煤进口面临不确定性。随着蒙煤 进口量的逐渐增长，蒙古国矿方为增加出口利润，决定实施煤炭线上电子竞拍模式，将原先煤炭的坑口销售模式，更改为边境交易模式，此举极大的 损害了我国贸易商利益。因此，巴彦淖尔市进口煤炭贸易协会发函，倡议各贸易企业不再参与电子竞拍，维护甘其毛都口岸煤炭进口贸易秩序。此举 大概率导致外蒙进口量下滑，加剧国内供应紧张局面。当前市场焦煤板块估值与动力煤板块估值倒挂，主要原因在于市场预期动力煤板块相关上市 公司盈利稳定性更强，但需要注意的是，在目前负反馈预期证伪，叠加冬储预期加持下，焦煤板块上行动力充足，价格有望回归年初高点，此外， 考虑到今年6月末焦煤价格底部的支撑，Q3单季业绩预期是焦煤板块的盈利底部，以此年化焦煤板块底部盈利对应估值处于低位，未来随着价格的 上涨，焦煤板块有望迎来业绩和估值的双击。重点推荐：淮北矿业、潞安环能、平煤股份、山西焦煤。本轮煤炭板块自8月下旬上涨至今，其核心 原因在于“淡季煤价底部远高于市场预期，而非对煤价的暴涨预期”。但后续由于国内供给收缩超预期，叠加海外扰动，煤价上行幅度略超市场预期， 加速了本轮行情进程。回归本质而言，只要煤价调整过程中未破前低，上述底层逻辑仍然成立，煤炭板块作为高股息资产仍亟待重估。长期来看，我 们依旧认为在能源转型、“双碳”背景下，煤企出于对行业未来前景的担忧以及考虑到新建煤矿面临的较长时间成本和巨额的资金投入，普遍对传统 主业资本再投入的意愿较弱，这也意味着我国未来新建煤矿数量有限。且考虑到煤企高利润有望长期持续、高现金流背景下不断提高分红比例，当前 被市场所“抛弃”的高股息、资源行业的优秀企业，未来将走上慢牛重估之路。短期重点推荐动煤高弹性的广汇能源、晋控煤业、兖矿能源；焦煤的 淮北矿业、平煤股份、潞安环能、山西焦煤；建议关注焦炭的陕西黑猫、安泰集团、中国旭阳集团；长期看好核心硬资产的中国神华、山煤国际、陕 西煤业、中煤能源。 风险提示：国内产量释放超预期，下游需求不及预期。 重点标的 股票代码 1.本周核心观点 1.1.动力煤：冬季已至，煤价高位震荡 1.1.1.产地：刚需采购，煤价整体震荡 本周，煤价小幅回落。目前大部分煤矿正常生产，整体供应较为平稳，个别煤矿倒工作面检修停产，产能利用率小幅下降；需求方面，化工等终端刚需采购较为稳定，下游电力企业日耗缓慢提升，坑口价格较为稳定。截至11月10日（Wind采集数据稍有滞后）：大同南郊Q5500报809元/吨，周环比上涨45元/吨，同比偏低348元/吨。 陕西榆林Q5500报880元/吨，周环比上涨90元/吨，同比偏低295元/吨。 图表1：“晋陕蒙”主产区Q5500坑口价（元/吨） 1.1.2.港口：发运持续倒挂，累库趋势明显 本周，目前港口库存偏高，供应端较为宽松，但终端采购需求偏稳，电厂日耗提升缓慢，库存相对充足，短期内采购积极性难以提升，疏港压力逐步提升。进口市场表现稳定，本周港口进口投标价格小幅上调。对于后市，我们预计煤炭市场中长期依旧供需紧平衡，考虑到长协煤保供和发运倒挂的影响，市场煤货源或依旧紧张。 环渤海港口方面：本周（11.11~11.17）环渤海9港日均调入190万吨，周环比增加12万吨，日均调出188万吨，周环比增加22万吨。截至11月17日，环渤海9港库存合计2890万吨，周环比上升6万吨，较上年同期偏高937万吨。 下游港口方面：截至11月17日，长江口库存合计556万吨，周环比减少6万吨，较上年同期高129万吨；截至11月17日，广州港库存合计241万吨，周环比增加20万吨，较上年同期高13万吨。 图表2：环渤海9港库存（万吨） 图表3：环渤海9港日均调入量（周均）（万吨） 图表4：环渤海9港日均调出量（周均）（万吨） 图表5：江内港口库存（周频）（万吨） 图表6：广州港库存（万吨） 图表7：全国73港动力煤库存（万吨） 1.1.3.海运：船运市场偏稳 本周（11.11~11.17），北方港口锚地船舶增加，市场热度提升。环渤海9港锚地船舶数量日均97艘，周环比增加3艘。 图表8：环渤海9港锚地船舶数（周均）（艘） 图表9：国内海运费（元/吨） 1.1.4.电厂：气温骤降，日耗快速反弹 沿海日耗反弹。冬季气温逐渐转冷，沿海电厂日耗边际提升。展望后市，经济复苏的强预期仍在，全社会煤耗需求随经济加速启动也会快速释放，市场煤价格弹性或超预期。 图表10：沿海8省电厂日耗（万吨） 图表11：沿海8省电厂库存（万吨） 1.1.5.进口：低卡煤存韧性 本周，海外低卡煤企稳。截至11月16日： 印尼煤-3800cal（FOB）价格报收58美元/吨，周环比上涨1.0美元/吨。 印尼煤-4600cal（FOB）价格报收77.8美元/吨，周环比下跌1.2美元/吨。 澳洲煤-5500cal（FOB）价格报收94.6美元/吨，周环比下跌2.5美元/吨。 图表12：印尼&澳洲煤炭出口离岸价（美元/吨） 图表13：内贸煤价差（元/吨） 1.1.6.价格：煤价小幅回落 本周，煤价小幅回落，截至11月17日，秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价主流报价940元/吨左右，周环比下跌26元/吨。产地方面，目前大部分煤矿正常生产，整体供应较为平稳，个别煤矿倒工作面检修停产，产能利用率小幅下降；需求方面，化工等终端刚需采购较为稳定，下游电力企业日耗缓慢提升，坑口价格较为稳定。港口方面，本周，目前港口库存偏高，供应端较为宽松，但终端采购需求偏稳，电厂日耗提升缓慢，库存相对充足，短期内采购积极性难以提升，疏港压力逐步提升。进口市场表现稳定，本周港口进口投标价格小幅上调。下游方面，受气温影响沿海日耗小幅提升。整体而言，安监压力持续，供应弹性有限，需求端水电等替代性需求今年预期仍不足，叠加经济复苏的预期仍未证伪，全社会煤耗需求随经济加速启动也会快速释放，市场煤持续短缺之下煤炭价格弹性增大，或超预期。 长期而言，“十四五”期间，煤炭在我国能源体系中的主体地位和压舱石作用不会改变，在国内供应增量有限（固定资产投资难以支撑产量大幅释放+“3060”背景下各主体新建意愿较弱）、进口煤管控常态化的背景下，行业供需总体平稳，集中度有望进一步提高，在煤炭供给侧结构性改革持续深化的背景下，煤炭行业高质量发展可期。 图表14：北方港口动力煤现货价格（元/吨） 1.2.焦煤：负反馈证伪，焦煤王者归来 1.2.1.产地：下游刚需采购，焦煤价格延续高位 下游刚需采购，焦煤价格延续高位。煤矿生产方面，受主产地煤矿事故和部分煤矿因自身完成生产任务而减产的影响，总体供应减量。由于对原料供应收紧的预期和对双焦后市的看好，焦企采购需求旺盛，焦企整体厂内原料煤库存持续回升。产地煤价方面，截至11月17日： 吕梁主焦报2120元/吨，周环比持平，同比偏低30元/吨。 乌海主焦报2030元/吨，周环比上涨100元/吨，同比偏高130元/吨。 柳林低硫主焦报2350元/吨，周环比上涨100元/吨，同比持平。 柳林高硫主焦报2200元/吨，周环比上涨100元/吨，同比偏高150元/吨。 图表15：产地焦煤价格（元/吨） 图表16：CCI-焦煤指数（元/吨） 1.2.2.库存：延续历史低位 本周，整体补库需求稳中向好，叠加中间环节采购发力，焦煤市场运行良好，煤矿签单存在较多预售，产地库存持续消耗。总库存1808万吨，周环比增加42万吨，同比偏高71万吨。其中： 港口炼焦煤库存207万吨，周环比减少9万吨，同比偏高105万