2023年三季报点评：业绩符合预期，市占率维持稳定

证券研究报告·公司点评报告·博彩业 美高梅中国（2282.HK） 1 / 4 东吴证券（香港） 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 2023年三季报点评：业绩符合预期，市占率维持稳定 买入（维持） 盈利预测与估值 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入（百万港元） 5,268.57 22,643.24 25,876.31 27,705.78 同比 -44% 330% 14% 7% 经调整物业EBITDA（百万港元） -1,274.36 6,321.91 7,718.57 8,414.49 同比 - - 47% 25% 每股收益-最新股本摊薄（港元/股） -1.38 0.44 0.77 0.90 EV/经调整物业EBITDA - 9.8 8.1 7.4 投资要点 ◼ 当地时间2023年11月8日，美高梅中国的控股股东MGM Resorts International公布3Q23业绩。 ◼ 3Q23美高梅中国EBITDA利润率超疫情前2.8pct。营收端，3Q23公司实现总收益63.6亿港元（基本符合我们的预期64.1亿港元和彭博一致预期62.0亿港元），恢复至3Q19的110.1%。其中博彩净收益55.9亿港元（略低于我们的预期59.0亿港元），恢复至3Q19的108.9%；非博彩净收益7.7亿港元（略高于我们的预期5.1亿港元），恢复至3Q19的119.1%，带动非博彩收益占总收益的比重由3Q19的12.6%提升至3Q23的13.8%。利润端，3Q23公司实现经调整物业EBITDA 18.9亿港元（基本符合我们的预期18.6亿港元），恢复至19年同期的121.7%，带动公司经调整物业EBITDA率由3Q19的26.8提升2.8pct至29.6%，符合我们此前公司EBITDA利润率将维持27-30%高位的判断。但同时，公司EBITDA利润率环比下滑0.5pct，经过我们测算，我们认为系美狮美高梅的日均运营费用有约17%的增长。 ◼ 3Q23公司实现总博收69.3亿港元，恢复至19年同期的99.3%。贵宾/中场（含角子机）博收分别为9.7/59.6亿港元，分别恢复至3Q19的39.0%/132.6%，分别领先行业1.1pct/39.4pct。其中，贵宾恢复不及我们的预期13.0亿港元，市占率由2Q23的9.5%环比下降1.0pct至8.5%；中场市占率则由2Q23的16.4%小幅提升0.1pct至16.5%；整体市占率为14.6%，环比基本持平，符合我们此前在二季报点评中“公司市占率短期内有望企稳”的判断。同时，我们认为公司赌桌运营效率突出。2023年公司新增近200张赌桌，经过我们测算，公司将大部分赌桌放至中场。在公司中场赌桌供给大幅增加的背景下，3Q23澳门美高梅/美狮美高梅的中场单桌日均下注额分别为19年同期的98.0%/103.4%，赌桌数的增加并未造成客户的分流，公司吸引客户的能力及赌桌运营的效率均较为突出。 ◼ 3Q23公司实现非博彩净收益7.7亿港元，恢复至19年同期的119.1%。3Q23公司非博彩业务超出我们的预期，主要系日均房价上升明显。在3Q23行业客房供应仍有一定增加（约4%）的情况下，澳门美高梅/美狮美高梅的日均房价分别为2,501/ 2,047港元，环比分别提升44.6%/47.9%，充分体现了公司两大物业对于游客较强的吸引力。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们维持公司2023-2025年净收入预测226.4/258.8/277.1亿港元，2023-2025年经调整物业EBITDA预测为63.2/77.2/84.1亿港元，当前股价对应9.8/8.1/7.4倍EV/经调整物业EBITDA。我们的目标价为18.0港元，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：中国宏观经济增长不及预期、澳门旅游复苏低于预期、海外博彩市场分流、澳门博彩监管政策趋严。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(港元) 10.22 一年最低/最高价 7.70/11.22 市净率(倍) - 流通H股市值(百万港元) 38,839 基础数据 每股净资产(港元) -0.8 资产负债率(%) 110.9 总股本(百万股) 3,800.0 流通H股(百万股) 3,800.0 [Table_Report] 相关研究 《2023年二季报点评：中场博收仍有增量，暑期旺季市占率有望重新回升》 2023-08-03 [Table_Author] 2023年11月09日 分析师 欧阳诗睿 (852) 3982 3217 ouyangshirui@dwzq.com.hk 2 / 4 [Table_Yemei] 公司点评报告 东吴证券（香港） 请务必阅读正文之后的免责声明部分 美高梅中国三大财务预测表 资产负债表（百万港元） 2022A 2023E 2024E 2025E 利润表（百万港元） 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产 7,234 9,890 11,267 12,997 营业收入 5,269 22,643 25,876 27,706 现金 6,707 8,893 10,169 11,838 博彩净收益 4,439 20,745 23,825 25,552 应收账款 367 631 703 743 客房 338 983 1,063 1,116 存货 160 366 396 415 餐饮 386 590 638 670 其他流动资产 0 0 0 0 零售及其他 106 325 351 368 非流动资产 23,976 25,450 27,237 29,152 物业及设备净额 21,691 23,165 24,952 26,867 博彩税 -2,303 -10,254 -11,775 -12,627 使用权资产净额 1,223 1,223 1,223 1,223 存货成本 -332 -760 -822 -863 已抵押银行存款 971 971 971 971 职工薪酬 -3,053 -3,123 -3,339 -3,588 其他非流动资产 90 90 90 90 其他经营支出 -1,156 -2,839 -2,878 -2,869 资产总计 31,209 35,340 38,504 42,149 营业利润 -3,610 3,478 4,624 5,121 流动负债 2,304 4,770 5,016 5,234 利息收入 72 55 80 107 应付账款 2,252 4,719 4,965 5,183 利息支出 -1665 -1870 -1786 -1802 短期借款 0 0 0 0 汇兑损益 -13 0 0 0 其他流动负债 51 51 51 51 利润总额 -5,216 1,664 2,918 3,427 非流动负债 32,902 32,902 32,902 32,902 减：所得税费用 -16 0 0 0 长期借款 32,725 32,725 32,725 32,725 归母净利润 -5,232 1,664 2,918 3,427 其他非流动负债 177 177 177 177 负债合计 35,206 37,673 37,918 38,137 每股收益-摊薄(港元) -1.38 0.44 0.77 0.90 归属母公司股东权益 -3,996 -2,332 585 4,012 经调整物业EBITDA -1,274 6,322 7,719 8,414 少数股东权益 0 0 0 0 所有者权益合计 -3,996 -2,332 585 4,012 收入增长率(%) -44% 330% 14% 7% 负债和股东权益总计 31,209 35,340 38,504 42,149 归母净利润增长率(%) - - 47% 25% 现金流量表（百万港元） 2022A 2023E 2024E 2025E 重要财务与估值指标 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流 -2,114 7,719 7,287 8,024 每股净资产(港元) -1.05 -0.61 0.15 1.06 投资活动现金流 -1,321 -3,662 -4,226 -4,553 最新发行在外股份(百万股) 3,800 3,800 3,800 3,800 筹资活动现金流 7,037 -1,870 -1,786 -1,802 ROE-摊薄(%) - -190.5 126.9 85.4 现金净增加额 3,602 2,187 1,275 1,670 经调整物业EBITDA率(%) -24.2 27.9 29.8 30.4 折旧和摊销 2,034 2,188 2,439 2,638 资产负债率(%) 112.8 93.1 85.5 78.1 资本开支 -246 -3,662 -4,226 -4,553 EV/经调整物业EBITDA - 9.8 8.1 7.4 数据来源:Wind, 东吴证券（香港），全文如无特殊注明，预测均为东吴证券（香港）预测。 免责及评级说明部分 3 / 4 东吴证券（香港） 请务必阅读正文之后的免责声明部分 分析师声明： 本人以勤勉、独立客观之态度出具本报告，报告所载所有观点均准确反映本人对于所述证券或发行人之个人观点；本人于本报告所载之具体建议或观点于过去、现在或将来，不论直接或间接概与本人薪酬无关。过往表现并不可视作未来表现之指标或保证，亦概不会对未来表现作出任何明示或暗示之声明或保证。 利益披露事项： 刊发投资研究之研究分析员并不直接受投资银行或销售及交易人员监督，并不直接向其报告。 研究分析员之薪酬或酬金并不与特定之投资银行工作或研究建议挂钩。 研究分析员或其联系人并未从事其研究／分析／涉及范围内的任何公司之证券或衍生产品的买卖活动。 研究分析员或其联系人并未担任其研究／分析／涉及范围内的任何公司之董事职务或其他职务。 东吴证券国际经纪有限公司（下称「东吴证券国际」或「本公司」）或其集团公司并未持有本报告所评论的发行人的市场资本值的1%或以上的财务权益。 东吴证券国际或其集团公司并非本报告所分析之公司证券之市场庄家。 东吴证券国际或其集团公司与报告中提到的公司在最近的12个月内没有任何投资银行业务关系。 东吴证券国际或其集团公司或编制该报告之分析师与上述公司没有任何利益关系。 免责声明 本报告由东吴证券国际编写，仅供东吴证券国际的客户使用，本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。如任何司法管辖区的法例或条例禁止或限制东吴证券国际向收件人提供本报告，收件人并非本报告的目标发送对象。本研究报告的编制仅供一般刊发，并不考虑接收本报告之任何特定人士之特定投资对象、财政状况、投资目标及特别需求，亦非拟向有意投资者作出特定证券、投资产品、交易策略或其他金融工具的建议。阁下须就个别投资作出独立评估，于作出任何投资或订立任何交易前，阁下应征求独立法律、财务、会计、商业、投资和/或税务意见并在做出投资决定前使其信纳有关投资符合自己的投资目标和投资界限。本报告应受香港法律管辖并据其解释。 本报告所载资料及意见均获自或源于东吴证券国际可信之数据源，但东吴证券国际并不就其准确性或完整性作出任何形式的声明、陈述、担保及保证(不论明示或默示)，于法律及／或法规准许情况下，东吴证券国际概不会就本报告所载之资料引致之损失承担任何责任。本报告不应倚赖以取代独立判断。 本报告所发表之意见及预测为于本报告日的判断，并可予更改而毋须事前通知。除另有说明外，本报告所引用的任何业绩数据均代表过往表现，过往表现亦不应作为日后表现的可靠预示。在不同时期，东吴证券国际可能基于不同假设、观点及分析方法发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。分